中国经济：信贷复苏面临关税冲击

信贷恢复面临关税冲击 刘弗兰克(852) 3761 8957 frankliu@cmbi.com.hk 信用增长在3月份继续显示出稳定化的初步迹象，作为社会融资增长的一个额外驱动因素，人民币贷款对实体经济的增长，同时伴随着政府债券的发行。家庭贷款得到改善，因为房地产销售和抵押贷款需求适度复苏。企业贷款增长，因为对企业的短期贷款激增。然而，信用恢复面临贸易战冲击，这可能冷却中国的外贸活动并损害制造业投资。中国必须进一步放宽政策以抵御贸易战冲击。中国人民银行可能在2025年第二季度分别降低50个基点和20个基点的存款准备金率和贷款市场报价利率。截至2025年末，社会融资规模和贷款余额可能分别增长8.2%和7.7%，在2024年末增长8%和7.6%之后。中国可能会推出额外的财政刺激措施，特别是那些针对消费的措施，包括扩大消费者退货计划、提供生育补贴和加强社会福利网。 叶宾南，博士(852) 3761 8967 yebingnan@cmbi.com.hk 社会融资规模增长，受政府债券驱动，人民币贷款首次在18个月内实现增长。社会融资规模增长在3月份边缘上升至8.4%（除非另作说明，均为同比年率），从2月份的8.2%增长，随着社会融资规模从2月25日的16.6%增长扩展至21.8%，达到5.9万亿元人民币，超过了市场预期的4.7万亿元。得益于财政扩张，政府债券在3月份的快速增长达到1.5万亿元人民币，同比增长220.5%。在社会融资规模下，人民币对实体经济的贷款在3月份增长了16.3%，达到2.8万亿元人民币，这是自2023年10月以来的首次显著同比增长，表明私人信用需求已触底。另一方面，公司债券发行在3月份出现了净减少90.5亿元人民币，因为地方政府融资平台（LGFV）在3月份的净债券融资为-59.6亿元人民币。M1供应量在3月份小幅上升至1.6%，从0.1%上升，这主要反映了公司业务活力，在新的衡量标准下，更好地捕捉了货币的整体流动性。M2在3月份保持平稳，为7%，非金融企业存款回升。 来源：Wind，CMBIGM 新的人民币贷款显著增加，主要由ST企业贷款驱动。3月份，人民币贷款余额同比增长7.4%，较2月份的7.3%略有上升，而新人民币贷款显著增长17.8%，达到3.6万亿人民币，与2M25年的-3.6%相比，超过了市场预期的2.9万亿人民币。家庭贷款流量从2M25年的-86%反弹至3月份的4.8%，短期贷款适度下降1.4%，表明消费者需求低迷。3月份，新的M&L期限贷款增长11.8%，达到500亿人民币，为自2024年1月以来的最大流量，因为1Q25年房地产市场销售加强。然而，4月初，新房地产市场在各个城市级别均出现明显放缓。与2M25年的7.2%相比，3月份，对企业的贷款显著加速至21.4%，受短期贷款增长46.9%的推动。然而，M&L期限贷款在3月份继续下降1.3%，可能由于LGFV债务互换的影响。 来源：Wind，CMBIGM 中国可能进一步放松信贷供应以抵御贸易战冲击。贸易战冲击将降低中国GDP增长，并通过减少海外需求、限制企业资本支出 来源：Wind，CMBIGM 和损害消费者信心来增加通缩压力。与美国相比，中国在财政和货币政策方面都拥有更大的政策空间。维持强劲的国内需求和有弹性的金融市场将增强中国在与美国谈判中的议价能力，并为中国加强与非美经济体的贸易和投资关系提供杠杆。人民银行可能在2025年第二季度分别降低存款准备金率和贷款市场报价利率50个和20个基点。2025年底的社会融资和贷款总额可能在2024年底增长8%和7.6%的基础上分别增加8.2%和7.7%。中国可能会推出额外的财政刺激措施，特别是针对消费的措施，包括扩大消费者交易计划、提供生育补贴和加强社会福利网。 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：财政部，中国人民银行国际结算与支付系统 来源：财政部，中国人民银行国际结算与支付系统 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：风CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 披露与免责声明 分析师认证 本研究报告内容（全部或部分）的主要研究员声明，就本报告中所涵盖的证券或发行人而言：（1）所表达的所有观点准确反映了其个人对该证券或发行人的看法；并且（2）其薪酬的任何部分均未、现在或将来直接或间接与其在报告中表达的具体观点相关。 此外，分析师确认，分析师本人及其关联人（如香港证券及期货事务监察委员会发布的职业操守准则中定义）(1)在本报告发布前30个日历日内未进行或交易本研究报告覆盖的股票； (2)在本报告发布后3个营业日内不会进行或交易本研究报告覆盖的股票； (3)未担任本报告覆盖的任何香港上市公司的高级管理人员；以及 (4)在本报告覆盖的香港上市公司中未持有任何财务利益。 CMBIGM Ratings买入持有 卖出 未评级 : 股票未来12个月潜在回报率超过15% : 股票未来12个月潜在回报率为+15%至-10% : 股票未来12个月潜在损失率超过10% : CMBIGM未对该股票进行评级 超越市场表现: 预计行业在未来12个月内将优于相关广泛市场基准表现 : 预计行业在未来12个月内将与相关广泛市场基准表现一致表现不佳行业预计在未来12个月内表现不及相关广泛市场基准。 地址: 45层，冠军大厦，花园道3号，香港，电话：(852) 3900 0888 传真：(852) 3900 0800CMB International Global MarketsLimited （“CMBIGM”）是中国招商银行（CMB）的全资子公司——CMB International Capital Corporation Limited（一家由中国招商银行全资拥有的子公司）的全资子公司。 重要披露 在交易任何证券时都存在风险。本报告中的信息可能不适合所有投资者的目的。CMBIGM不提供个别定制投资建议。本报告的编制未考虑个别投资目标、财务状况或特殊要求。过去的表现并不预示未来的表现，实际事件可能与报告中所述有重大差异。任何投资的价值和回报都是不确定的，且不保证，可能因依赖基础资产或其他市场因素的变动而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息，仅由CMBIGM编制，专为向CMBIGM的客户提供信息之用。 或者其关联公司接收。本报告不是，也不应被视为购买或出售任何证券或证券权益，或进入任何交易的要约或招揽。中国民生国际集团（以下简称“CMBIGM”）及其任何关联公司、股东、代理人、顾问、董事、官员或雇员不对根据本报告所依赖的任何损失、损害或费用承担任何责任，无论损失、损害或费用是否直接或间接产生。任何使用本报告中信息的人均自行承担全部风险。 本报告中的信息和内容基于对被认为公开可获取且可靠的信息的分析和解读。CMBIGM在其能力范围内已竭尽全力确保其准确性、完整性、及时性或正确性，但并不保证。CMBIGM在“现状”的基础上提供信息、建议和预测。信息和内容可能随时更改，恕不另行通知。CMBIGM可能发布其他具有不同信息或结论的出版物。这些出版物在编制时反映不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能做出与报告中的推荐或观点不一致的投资决策或采取专有立场。CMBIGM可能为自己和/或他人持有报告中所提及公司的证券头寸、做市或作为做市商或参与交易。 代表其客户不时行事。投资者应假定CMBIGM或寻求与报告中提到的公司建立投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，CMBIGM将不对由此产生的问题承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，本出版物不得全部或部分复制、重印、销售、重新分发或用于任何目的。有关推荐证券的更多信息可应要求提供。 对于居住在英国的文件接收者本报告仅提供给符合2000年金融服务和市场法（金融推广）命令第19(5)条（随时修订）（“该命令”）或（II）符合该命令第49(2)条(a)至(d)条（“高净值公司 、非公司团体等”）的人员，未经CMBIGM事先书面同意，不得提供给任何其他人员。 对于居住在美国的此文件接收者CMBIGM并非美国注册经纪商或经销商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告准备和分析师独立性的相关规定约束。负责本研究报告内容的分析师未在美 国金融业监管局（“FINRA”）注册或合格为分析师。该分析师不受FINRA规则中适用的限制，这些规则旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的利益冲突影响。本报告仅面向定义在1934年美国证券交易法案修正案下的15a-6规则中的“主要美国机构投资者”进行分发。本报告不得分发给美国的其他任何个人。任何希望根据本报告中提供的信息进行买卖证券交易的美国收件人，仅能通过美国注册经纪商或经销商进行。 对于新加坡的此文件接收者本报告由新加坡CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册编号201731928D）在新加坡分发，CMBISG是一家根据新加坡《金融顾问法》（第 110章）定义的豁免金融顾问，并受新加坡金融管理局监管。CMBISG可根据《金融顾问规例》第32C条的规定，分发由其各自的外国实体、附属机构或其他外国研究机构生产的报告。当报告在新加坡分发给不是根据新加坡《证券及期货法》（第289章）定义的认可投资者、专家投资者或机构投资者的人士时，CMBISG仅就法律所要求范围内对报告内容的准确性承担法律责任。新加坡收件人如需与报告相关的事宜，请联系CMBISG，电话号码为+65 6350 4400。