申洲国际（02313）：2024年业绩点评：业绩超预期恢复，预计25年稳健增长

申洲国际2024年业绩超预期恢复，营收286.63亿元同比增长14.8%，归母净利润62.4亿元同比增长36.9%。业绩主要受客户补库带动，其中24H1/H2营收分别同比增长12.1%/16.8%，归母净利润分别同比增长37.8%/36.2%。公司年末派息1.28港元/股，全年派息比例55.8%。

24H2延续量升价跌趋势，内衣、休闲服增幅好于运动服。销量同比预计增长21%，ASP同比下滑约5%。分产品，运动服/休闲服/内衣收入分别同比增长9.8%/27.1%/34.6%，收入占比分别为69.1%/25.1%/5%。分客户，前四大客户Nike/Adidas/Uniqlo/Puma收入分别同比增长3.8%/23.3%/35.4%/10.9%，收入占比分别为27.8%/25.8%/17.4%/10.9%。分地区，欧洲/日本/美国/中国大陆收入分别同比增长3.2%/31.5%/18.9%/13.2%，收入占比分别为18.1%/16.9%/16.1%/28.1%。

24H2毛利率同比提升3.8pct至28.1%，但下半年提升幅度较上半年收窄，预计2025年毛利率将保持28%左右。费用率方面，销售费用率同比提升0.31pct至0.96%，主要来自员工人数及薪酬增加；管理费用率同比下降0.77pct至6.76%。其他损益项目显示政府补助同比减少约9899万元，汇兑收益同比减少4602万元，处置固定资产收益同比增加2.9亿元，利息收入同比增加2.1亿元。归母净利率同比提升3.5pct至21.8%。

公司2024年在越南收购的面料工厂目前处于建设期，预计成熟投产后产能为200吨/天。预计2025年员工人数相对平稳，整体产出有望实现10%左右增幅，ASP和毛利率保持平稳。将2025-2026年归母净利润预测值从64.8/71.9亿元上调至66.2/73.8亿元，增加2027年预测值81.6亿元，对应2025-2027年PE分别为13/11/10倍，维持“买入”评级。

风险提示：订单波动，关税政策变化，原材料价格波动影响毛利率。