经济学周报：债务、关税和减税

经济学周刊债务、关税和减税 威廉·布莱尔 一个从货币政策主导转向财政政策主导的体制转变的许多缺点之一是我们现在必须倾听我们政治家们所说的话。在以货币政策为主导的世界中，金融市场的政策制定者在这过去的体制中仍然很重要，他们所说的每个字和每句话都受到关注。而财政领域的声明美联储所说内容的重要性远小于其他因素。 太多关税让步。目前，总统威胁要对所有欧盟商品征收25%的关税。这将影响约6060亿美元的美国对欧盟商品出口，可能导致欧盟出口急剧下降。总统还威胁要对任何从委内瑞拉进口能源产品的国家额外征收25%的关税。这将给委内瑞拉石油的主要进口国——中国、印度和——带来重大问题。 西班牙——以及美国如果总统确实决定（主要）放弃行业特定的关税，这可以被视为他更倾向于将关税作为一种谈判工具而非增加收入的标志。双边国家特定的相互关税表明了一定的灵活性，以及对于被认为符合美国对其商品降低关税要求的国家，降低或取消关税的能力。作为谈判工具的关税按定义不是永久的。 在今天的财政政策经济中，中央银行家们被迫从财政政策制定者那里获取指引——即并且已经超过了财政政策制定者所说的任何货币政策制定者，突然变得更为重要声明。近期的一个例子是市场对特朗普总统使用“关税”一词的关注，以及他上周在讨论对关税征收方法时可能表现出的不那么严格的“灵活性”的任何暗示——特别是4月2日的“Libera”事件。 然而，这里仍存在一些模糊性。《金融时报》表示他们指望关税收入来资助减税：本周引用了一位未透露姓名的白宫官员的话 “感恩节”即将到来。在这一经济学周刊，我们再次审视关税问题，但聚焦于它如何与市场面临的下一个重大障碍相关，即延长2017年的减税政策，以及所有这些变化的最终目标，即降低债务并恢复对美国公共财政的信心。 我们将用于实施美国历史上最大减税政策的收入。关税等同于减税。 此外，当被问及哪些国家可以采取行动以取消汽车关税时，总统回应称他们无能为力： 无论是为了满足金融市场还是出于对美国经济状况日益增长的担忧，本周特朗普总统暂缓了对即将宣布的关税严重性的言辞。 这是永久性的，百分之百。 当然，问题在于，作为谈判工具的关税与作为增加收入的关税非常不同。如果关税不会是永久性的，如果当国家满足特朗普的要求时关税降低，那么这些关税的收入不能作为延长2017年减税的主要抵消因素。而且，减税将如何延长对市场来说是一个悬而未决的问题。 关税不再预期将在所有国家之间完全对等，也就是说，它们将与行政部门调查认定的一个外国的关税完全匹配，并且，重要的是，非关税壁垒也将如此。总统反而讨论了允许一些“我可能会比对方更加宽容，因为如果我给出很多国家的豁免——‘我可能会给很多国家放宽条件’，并且…… 2017年税收减免和就业法案（TCJA）包含了针对个人和企业部门的税收减免。针对个人的主要规定，这些规定将在本年底到期，包括：个人所得税最高税率从39.6%降至37%；个人标准扣除额翻倍，从6,350美元增至12,000美元，已婚夫妇标准扣除额从12,700美元增至24,000美元；儿童税收抵免翻倍至2,000美元；以及遗产税免税额翻倍至1,120万美元。如果这些减免措施不获延期，所有这些都将被逆转。 这是互惠的，这对人们来说会非常困难。”总统还建议，相互关税可能会替代任何特定行业或部门的关税，尽管这似乎豁免了汽车行业——所有外国汽车将额外征收25%的关税，也许很快也会影响到药品和木材——在这些领域。任何现有或未来关税。 如果Signal泄露的短信在关税方面提供任何线索，那么就是欧洲遭到了严重的蔑视；从这个角度来看，欧洲不应该期待 对于企业部门，风险较低，因为从35%降至21%的企业税率是永久的且不会失效，尽管关于进一步降至15%的讨论似乎是一个相当大的挑战。 降低资产负债表杠杆水平 美国财政部长斯科特·贝森特明确表示，他在任期间的主要目标之一是减少公共部门的资产负债表杠杆率，并迫使私营部门重新增加杠杆。这与全球金融危机后发生的情况相反，当时为了拯救金融系统，政府承担了私营部门的债务（图1）。 企业规定中即将到期包括奖金折旧（其税率已逐步降低，从10.5%增加到13.125%（即对降低的税收），全球无形低税收入（GILTI）税跨国公司海外收益（multinational foreign earnings）；以及外国来源的无形收入（FDII）的税收减免，其中公司可享受37.5%的减免，这一比例将缩减至21.875%，并将有效税率提高到16.406%。 2017年，预计税收改革法案（TCJA）将在未来10年（2018-2027年）内减少联邦收入1.5万亿美元。如今，美国国会预算办公室（CBO）估计，延长TCJA将在未来10年（2025-2034年）内耗资4.6万亿美元。 同时，税收基金会估计，对所有国家全面实施10%的关税将增加2万亿美元，而20%的全面关税将增加3.3万亿美元。然而，这两个估计都不是动态的，并且没有考虑进口需求的减少、对国内消费者征税增加导致的GDP增长下降，以及外国经济的报复性影响。 政府可以通过以下几种方式实现这种债务互换和相对于GDP的联邦债务减少：紧缩、增长、违约、资产。 使用一般均衡模型和动态评分，税收基金会还估计，20%的全面关税几乎不足以弥补个人减税带来的收入损失，更不用说其他收入了。而且，鉴于20%的全面关税已经不太可能实现，为资助5万亿美元来延长税收法案TCJA筹集资金正成为特朗普政府面前的一个日益严峻的困境，一旦投资者克服了关税难题，这将对债券和股票市场的投资者开始构成更多关注。 销售、金融压制和通货膨胀。紧缩政策——增税或削减开支 财政部长贝森特表示，美国的问题不是收入问题，而是支出问题。因此，对于本届政府来说，降低美国债务与GDP不可持续增长轨迹的关键方法之一是削减支出。 这担忧可能在本周已经开始显现，因为随着特朗普总统宣布在关税上更具灵活性，10年期美国国债收益率从4.25%跳升至4.375%。虽然其中一部分与关税周围的通胀担忧有关，但增长的部分债务负担不断增加将得到资金支持。同时也可能反映了对于如何处理大量债务的担忧。 威廉·布莱尔 狗狗币被视为花钱节省的关键来源，但这些节省似乎与宣传不符。然而，到目前为止，实现的效率仍然不清晰。DOGE 表明，迄今为止，大部分削减来自美国国际开发署（USAID），而其他地方的削减很少（展示3）。同时，报道中提到的1300亿美元的削减总额并不完全与在DOGE网站上报告的个别削减相吻合。 现实是，DOGE 只能应对非确定性的支出，而美国总审计署估计其总体市场规模（TAM）介于2330亿美元和某个数值之间。每年5210亿美元用于欺诈。除非对福利支出（即社会保障和医疗保健）进行大幅削减——这些领域是总统承诺不会触及的——到明年中旬削减。实现所寻求的2万亿美元目标将非常困难。 此外，财政部每日报告中呈现的美国每日支出数据显示，政府支出以每天平均290亿美元的速度进行，这一数字明显高于前两年每天270亿美元的水平。因此，从10月1日（财政年度开始）以来的累积支出因此超过了以往任何一年的支出水平。上两年（展示4）。 关税，如前文所述，是另一种紧缩措施。这些是增加税收以提高收入的措施。尽管如此，这些措施只有在不被仅仅用作谈判工具的情况下才能依赖，即使在那时，它们实际增加的收入额也是可疑的。 走出你的路 任何政府最容易的选项是通过增长的方式摆脱债务问题。也就是说，在一个持续期内，将分母（名义GDP增长率）的增长率提高到债务增长率之上。不幸的是，这也是最难实现的，尤其是在面对由于不利的人口结构而导致的劳动力增长放缓的情况下。 关于资本存量增长，存在一定的乐观空间。企业部门越来越需要增加在资本（工厂、设备和机器）上的投资，以抵消劳动力增长放缓并提高生产力。它具备这样做的能力，并且也越来越有意愿（或被迫有意愿）。 我们还可以转向预测市场，目前这些市场已经开放，允许人们下注埃隆·马斯克在2025年能否削减联邦支出的概率。目前，他今年至少削减2500亿美元的可能性仅为24%（Polymarkets）或26%（Kalshi，展示5）。 特朗普政府希望，除降低利率和更便宜的能源外，去监管化也将在此提供显著的提振。然而，我们预期产生的增长规模仍然看起来不足以仅凭其自身就能在债务负担上造成任何严重的削减。 保持利率低于通胀率。最近的一些例子包括在欧债危机期间，希腊、爱尔兰、葡萄牙和英国政府强迫其私营国内银行增加其对公共部门债务的持有量。 默认 正如现代货币理论的支持者喜欢提醒我们的那样，鉴于所有美国债务都是以美元计价，可以印制美元来偿还债权人，美国永远不会不情愿地违约。然而，还有其他违约的方式。 - 纽约证券交易所，1933年迫使个人将黄金交还给美国政府的金禁令，同时还发布了《黄金没收令》。联邦储备，并以美元支付。 被广泛讨论的由经济顾问委员会主席Stephen Miran提出，该建议表明一条可能的途径是通过施压或“鼓励马阿拉戈协议- 或100年期无息递减的国债“美国国债持有人将那些债券交换为50-支付。作为交换，那些投资者将获得更大的进入美国市场的权限，同时也有可能受到美国防御保护的庇护。 随着通货膨胀而逐渐侵蚀。通货膨胀 对于拥有自主货币政策控制的政府来说，最诱人的伎俩之一就是利用通货膨胀的“隐形降低债务实际价值的小偷”来掏空公共部门的口袋。 然而，在投资者被迫延长债务期限并接受新债务上的零利率的情况下，这将被视为债务重组，因此实际上是对先前债券合同的违约。它也仅仅是将问题进一步推迟到将来。 关键在于，通货膨胀仅在减少棉农开始意识到正在发生的事情。否则，只要金融市场参与者不这样做，利率和债务负担也将开始上升，以预期通货膨胀，进而提高 政府也有可能违约于社会契约。这是政府与人民之间的一种不成文契约，即政府为人民提供某些服务，以换取这些工人在之前所做的税款支付。这里最明显的违约形式可能就是再次提高退休年龄或削减公民的其他福利。 利息成本以及抵消任何债务减少带来的利益。 最终，政府将选择采用所有这些策略的组合。1950年至1979年间的战后政府部门债务去杠杆化是通过以下方式实现的：战后增长率的提高、突然增加的资本控制放松、提高税收、努力维持通货膨胀，将国库券利率保持在0.375%直至1951年，并在多年中保持预算盈余。当然，战后婴儿潮也对此有所帮助。 出售资产 正如希腊在欧洲债务危机期间试图通过出售资产来偿还其债务一样。通常情况下，这些都是一次性的金融危机，一个存在债务问题的国家可能会尝试事件以及通常不可持续的债务偿还形式。然而，其中一种可能包括美国允许多在联邦土地上增加能源生产，或者实际上出租或出售土地。联邦土地用于住宅建设. 克林顿总统将债务减少作为优先事项，同时也得益于繁荣的经济和资本利得税。 加拿大在1990年代成功削减了其债务，这得益于一系列由马丁提出的措施；这些措施导致在财政部长保罗领导下，支出削减超过20%。在三年内支出。相比之下，加拿大在1994年加入NAFTA时也降低了关税壁垒，这极大地推动了经济增长。它还成功地实现了一系列预算盈余。最终，它成功地将债务从1995年的GDP的69%降至到2008年左右的29%。 金融压制 另一个相对简单的选择是政府走金融抑制之路。这实际上相当于强迫政府实体资助政府；也就是说，强迫实体用本来可以用于其他地方的资金购买政府债务。这可能包括通过提高资本充足率规则强制所有政府养老基金持有更多政府债务，也可能包括设定利率上限和/或强迫中央银行 金融市场参与者依然将关税牢牢置于其视野之中，这在“解放日”即将到来之时并不令人惊讶。然而，一旦围绕这些问题的噪音开始消散，将出现两个棘手的问题。对于预计5万亿美元的减税延期，以及作为新市场关注点的反弹：首先，如何支付其次，如何减少美国面临的不可持续债务负担。 特朗普政府并未明确表示如何支付这些延期费用，更不用说减少债务了。 一些政府官员认为关税是资助延