量化掘基系列之三十二：低估值高分红，把握优质稳健收益

港股通央企红利股：稳健收益的优质选择 港股市场目前具有投资吸引力。估值方面，港股市场当前市盈率（ TTM ）处于历史低位，且长期低于A股市场，呈现明显的估值修复空间；截至2025年3月14日，沪港AH溢价指数高达135以上，显示同一公司港股较A股折价明显。 流动性方面，港股市场受益于美元降息周期，美元上行空间有限，有望吸引更多海外资金流入香港市场；2020年以来，南向资金累计净买入超过27,000亿元，2025年以来累计净买入超3,500亿元，单日净流入超百亿元成为常态。 红利策略关注股息率高、盈利稳定、现金流充裕的企业，能够提供长期稳健回报，并在市场震荡中展现防御性，投资者可以通过稳定的股利收入、股息再投资和潜在的资本利得获得长期收益。我国目前保持低利率水平，10年期国债到期收益率截至2025年3月18日仅1.88%，处于长期下行趋势。在此环境下，红利资产的“类债生息”特性增强，投资价值进一步提升。2024年12月17日，国务院国资委发布《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，旨在提升央企控股上市公司的市值管理水平。2024年下半年，港股市场中的央企成分股因高股息率受机构投资者青睐。2025年起，中国结算对沪、深市场A股分红派息手续费减半，提升市场对红利资产的关注度。 央企作为中国经济“压舱石”，在财政与货币政策中持续受益，2024年资产规模突破90万亿元，利润总额达2.6万亿元。2025年，国资央企将承担更多创新使命，推动高质量发展转型。特别国债和专项债支持央企在基础设施建设等领域投资，国资委主导的市值考核机制激励央企提升盈利与分红能力。央企在金融、通信、能源等政策支持领域具有核心布局。港股通央企红利指数成分股集中在银行、能源等高股息行业，具有低估值、高分红与抗周期特性，成为投资者青睐对象。成分股中包含的行业龙头在弱周期中展现防御性与成长潜力。 恒生港股通中国央企红利指数投资价值分析 恒生港股通中国央企红利指数发布于2019年6月14日，旨在反映可通过港股通买卖并且第一大股东为内地央企的香港上市且拥有高股息证券的整体表现，成分股数量为40。自发布日至2025年3月17日，该指数表现优异，全收益指数收益率约为41.09%，显著高于恒生高股息率指数（32.27%）与中证港股通央企红利指数（38.20%），并维持了相差不大的波动率。恒生港股通中国央企红利指数覆盖了12个申万一级行业和16个申万二级行业。截至2025年3月18日，成分股权重前三的申万一级行业依次是银行（29.23%）、非银金融（21.52%）和通信（10.46%）。从市值分布来看，成分股中总市值超过10000亿元的有7只、5000-10000亿元的有5只、1000-5000亿元的有13只，100-1000亿的有15只，没有小于100亿的股票，市值主要分布在100-5000亿元。截至2025年3月18日，成分股主要暴露的风格因子为规模和分红，分别为2.0339和0.4478。从估值角度来看，截至2024年5月10日，指数的市盈率（PE_TTM）为6.48倍，低于国企红利（7.25倍）、央企红利（8.25倍）、中证央企（10.68倍）等指数。从盈利水平来看，截至2025年3月18日，恒生港股通中国央企红利指数的ROE水平为8.91%，自发布以来均高于中证红利指数、央企红利指数和国企红利指数，资本利用效率高。 投资标的介绍——华安恒生港股通中国央企红利ETF 华安港股通中国央企红利ETF（513920）是由华安基金管理有限公司发行的一只ETF产品，于2023年12月4日发行，2024年1月5日上市交易。此ETF跟踪标的为恒生港股通中国央企红利指数收益率(经汇率调整)，以紧密跟踪标的指数表现，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化为投资目标，力争实现与标的指数表现相一致的长期投资收益。上市以来区间日均跟踪偏离度为0.01%，年化跟踪误差为1.99%。华安基金是老牌基金管理公司之一，产品线全面丰富，开创了货币市场基金、ETF联接基金等8大类基金产品。截至2025年3月18日，华安基金在管非货币基金中，债券型基金规模占比为24.09%，股票型和混合型基金占比分别为11.40%和12.54%，基金经理倪斌先生目前在管基金产品23只，总规模368.76亿元，其中有21只为ETF及ETF联接基金。 风险提示 指数历史业绩表现不代表未来；基金管理人历史业绩不代表未来；ETF价格波动的风险；基金相关信息及数据仅作为基金研究使用，不作为募集材料或宣传资料；本文涉及所有基金历史业绩均不代表未来表现。 一、港股通央企红利股：稳健收益的优质选择 1.1港股通机制：价值洼地与流动性红利 市盈率（ TTM ）是衡量股票估值的重要指标，表示股票价格与每股收益的比率，反映了投资者愿意为每单位收益支付的价格。一般而言，市盈率较低通常意味着股价相对低估，投资者能够以较低成本获得相同收益，从而具备更高的投资价值、更大的安全边际以及更广阔的潜在收益空间。纵向比较历史价格，可以发现目前港股市场整体市盈率（ TTM ）处于历史上较低的水平；横向对比A股的数据，发现港股市场的市盈率长期小于沪深两市整体的市盈率，说明港市价值长期被低估，港股投资具有一定的投资吸引力。 图表1：港股市场整体市盈率（倍） 上证沪港通AH溢价指数由沪港通范围内同时在沪港两地上市的上市公司的上海市场证券及香港市场证券组成，以反映沪港两地同时有上海市场证券和香港市场证券的上市公司群体的两地证券交易折溢价水平。指数编制方法为（以A股价格计算的成分股总调整市值/以H股价格计算的成分股总调整市值）x100。该指数用于衡量A股与港股之间的溢价或折价情况。当A股相对港股溢价时，指数高于100；反之，当A股相对港股折价时，指数低于100。2023年以来，港股折价率不断上升。截至2025年3月14日，沪港AH溢价指数高达135以上，同一公司港股较A股折价明显，具备估值修复空间。 图表2：沪港AH溢价指数高 由于港元是采用挂钩美元的联系汇率，美元进入降息周期传导至港元资产路径更为直接，港股对外部流动性更为敏感。美联储降息周期下，美元上行空间有限，有望吸引更多海外资金流入香港市场，为港股市场提供增量资金支持，推动港股价格的上涨。 港股通机制便利内地资金南向布局，增量资金推动流动性提升。2020年以来南向资金累计净买入超过27000亿元，本年以来南向资金累计净买入超3500亿元，单日净流入超百亿元成常态。 图表3：2020年以来港股通资金累计净流入 1.2红利策略：高股息收益与政策确定性 红利策略以股息率为核心选股指标，高股息率的上市公司通常具备稳定的盈利能力、良好的公司治理以及充裕的现金流。投资此类企业不仅能够获得稳定的现金分红，还能享受公司业绩稳步增长所带来的长期投资回报，使得中长期收益更加可观。同时，在熊市或震荡行情中，这类企业通常具有较低的估值水平，从而有效降低股价下跌风险，展现出良好的防御属性。 图表4：高股息率企业收益优势 图表5：高股息率企业估值（PE_TTM）优势 持续稳定的股息支付类似于债券的定期利息支付，为投资者提供稳定的现金流回报，从而降低投资不确定性。红利策略与债券资产具有一定的负相关关系，即在低利率环境下，其“类债生息”特性更为突出，满足长期稳健收益需求。目前，2025年CPI同比仍处于低位，短期内利率大幅上行的概率较低，且10年期国债到期收益率呈长期缓慢下行趋势，截至2025年3月18日，收益率仅为1.88%。在当前低利率市场环境下，红利资产的吸引力进一步提升，正是布局相关指数的黄金时机。 图表6：中证红利指数股息率与10年期国债到期收益率走势 2024年12月17日，国务院国资委发布了《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》。该文件明确要求央企控股上市公司增强现金分红的稳定性、持续性和可预期性，增加现金分红频次，优化现金分红节奏，提高现金分红比例。 图表7：《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》摘要 2024年下半年，港股市场中，以工商银行H股为代表的央企成分股，因高股息率受到险资等机构投资者青睐，甚至出现举牌现象。而自2025年1月1日起，中国结算对沪、深市场A股的分红派息手续费实行减半收取的优惠措施，这将进一步提升市场对红利资产的关注度，提升港股市场的流动性。 1.3央企属性：政策护航与行业龙头优势 央企作为中国经济的“压舱石”，在国家的财政与货币政策中持续受益。2024年，央企的资产规模突破了90万亿元，同比增长5.9%；实现增加值10.6万亿元，完成利润总额2.6万亿元，上缴税费2.6万亿元。这些数据表明，央企在国民经济中的重要性不断提升，成为推动经济增长的重要力量。2025年，国资央企将继续在国家战略领域承担更多重大创新使命，特别是在战略性新兴产业和未来产业中发挥资源优势。这意味着央企将在科技创新、产业升级等方面发挥更大的作用，推动中国经济向高质量发展转型。 图表8：国债累计值 此外，特别国债和专项债的持续发力，将进一步支持央企在基础设施建设等领域的投资与发展。这些政策工具将为央企提供更多的资金支持，帮助其在关键领域进行大规模投资，从而推动经济增长。 国资委主导的央企市值考核机制，旨在推动央企的盈利与分红能力双提升。这一机制通过市值管理，激励央企提高经营效率，增强市场竞争力。这些管理措施的实施，使得央企在市场中的表现更加出色。例如，恒生港股通央企价值指数年初至今上升逾26%，显著跑赢大市。央企通过市值管理，不仅提升了自身的市场价值，还增强了投资者信心，吸引了更多长期资金进入市场。 央企在金融（银行、非银）、通信、能源等政策支持领域具有核心布局。特别是在金融板块，央企占据了超过50%的份额。这些行业不仅是国民经济的重要支柱，也是政策支持的重点领域。在港股通市场中，央企成分股的前十大权重股包括农业银行、中国银河、中银香港等，这些公司在金融领域具有显著的市场影响力。 图表9：金融领域内央企控股占比 港股通央企红利指数的成分股主要集中在银行、能源等高股息行业，这些公司不仅估值较低，且分红率较高，为投资者提供了稳定的收益来源。农业银行、工商银行、建设银行等成分股具有低估值、高分红与抗周期的特性。这些龙头公司在市场波动中表现出较强的稳定性，尤其是在经济下行周期中，其防御性更为突出。低估值和高分红特性也使得这些公司成为投资者青睐的对象，进一步增强了其市场竞争力。 行业龙头在弱周期中表现出较强的防御性，同时具备政策驱动的成长潜力。这意味着即使在经济增长放缓的时期，这些公司仍能保持相对稳定的业绩，并且在政策支持的推动下，具备长期增长的空间。这种防御与成长的双重属性，使得行业龙头成为投资者在不确定市场环境中的优选标的。 二、恒生港股通中国央企红利指数投资价值分析 2.1指数基本信息 恒生港股通中国央企红利指数发布于2023年6月12日，以可通过港股通买卖，恒生综合指数成份股中非房地产投资信托基金的上市证券，且其自身或第一大股东（向上穿透后）为央企的40只上市公司证券作为指数样本，旨在反映可通过港股通买卖并且第一大股东为内地央企的香港上市且拥有高股息的证券的整体表现。 图表10：恒生港股通中国央企红利指数基本介绍 2.2恒生港股通中国央企红利指数自发布日起表现优异 截至2025年3月17日，恒生港股通中国央企红利全收益指数展现出卓越的投资表现，其累计回报（41.09%）和年化收益率（21.22%）均显著领先于同类高股息指数。与此同时，该指数的波动率（23.19%）与市场基准相近，但凭借更高的收益能力，其风险调整后收益明显优于同行。 图表11：全收益指数业绩表现对比 2.3恒生港股通中国央企红利指数成分股分析 截至2025年3月17日，恒生港股通中国央企红利指数共覆盖了12个申万一级行业和16个申万二级行业，前10大成分股分布在银行、非银金融等多个传统高分红行业，市值中位数为2,59