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经济动态跟踪：汇率升值能为债市解忧吗？

2025-03-13 陶川,张云杰民生证券严宏志19905053625

核心观点：汇率升值可能为债市带来转机，当前债市调整主要受复苏斜率不确定和货币政策分歧影响，与2019年和2023年四季度类似，汇率阶段性升值后债市均迎来转折。
历史复盘：
- 2019年：美联储降息打开央行宽松空间，人民币贬值和通胀压力加大，债市对货币政策分歧加大后利率回调；9月起人民币转为升值，央行11月降息5个基点，债市收益率进入下行通道。
- 2023年：美联储暂停加息、“降息交易”抢跑，资金面转松，人民币由7.30回到7.13左右，央行加大公开市场操作，债市再度走牛。
当前环境：
- 主要矛盾：复苏斜率不确定（信贷“开门红”但CPI转负、出口增速回落），货币政策方向分歧（政府债供给大幅上量但央行投放力度收敛，资金利率中枢抬高）。
- 汇率趋势：美元阶段性“震荡偏弱”可能延续，“美国例外论”下特朗普团队释放经济利空预期，美国流动性环境转紧、衰退预期持续，人民币可能开启阶段性的“稳中有升”。
- 政策应对：政策层可能保持人民币“趋稳避升”，货币政策持续偏紧状态或难以持续。
宽松落地时点：
- 降准窗口临近：长、短端收益率调整幅度收敛，长端利率过快下行风险缓解；财政、货币配合需要，政府债供给将提速；银行同业负债收缩压力加大，流动性缺口推升银行负债成本、加剧息差压力。
- 概率分析：综合考虑国内财政节奏和4月初美国贸易备忘录发布，降准在本月内落地的概率更高。
风险提示：未来政策不及预期、国内经济形势变化超预期、出口变动超预期。