OSE“上海天然橡胶期货”合约上市推介：日本橡胶市场及相关合约

日本橡胶市场及相关合约 ——OSE“上海天然橡胶期货”合约上市推介 高琳琳投资咨询从业资格号：Z0002332gaolinlin@gtjas.com 报告导读： 1952年至今，日本橡胶期货（RSS3）发展大致可分为三个阶段：第一阶段（1952-1972年），地缘政治因素影响下价格波动较大，20世纪60年代起供应过剩导致市场长期低迷，直至1968年价格企稳回升，专业商品经纪人积极开拓客户，市场活跃度急剧增加；第二阶段（1973-2001年），前期地缘政治冲突加剧价格波动，接着价格因日元升值长期下行，1994年前后行情好转，新参与者的涌入，市场再度活跃；第三阶段（2002年至今），进入21世纪后，新资金进入及中国需求强劲增长推动价格趋势性上涨，而后供应过剩格局再次主导盘面，直到近年供应拐点临近价格才开始反弹，但市场活跃度仍未明显改善。 OSE“上海天然橡胶期货”合约将以上期所天然橡胶期货交割结算价为基准，以日元结算、现金交割，计划于2025年5月26日在OSE挂牌上市。该合约将直接引用上期所天然橡胶期货合约的人民币价格作为交易点数，并以每点乘以100日元进行结算，省去汇率换算和税率扣减，便于全球天然橡胶市场投资者直接参考和使用上海天然橡胶期货合约价格直接进行投资交易和风险管理。 由于目前RU与20号胶相关性较强，与RSS3相关性较弱，所以OSE“上海天然橡胶期货”合约在跨市套利等应用上可以选择与RU相关性更强的NR和SGX TSR20合约，避免价差长时间不回归可能导致的损失。 交易机会上，可以关注交易时间、涨跌停板制度差异等带来的跨市场套利机会。 风险提示：合约上市初期活跃度可能不高 目录 1.日本橡胶市场历史及简介.................................................................................................................................................................3 1.1日本期货市场及橡胶市场历史................................................................................................................................................31.2日本已挂牌的橡胶品种及合约................................................................................................................................................82.OSE“上海天然橡胶期货”合约上市推介................................................................................................................................102.1 OSE“上海天然橡胶期货”合约介绍..................................................................................................................................102.2境内外合约联动及相关性研究..............................................................................................................................................112.3交易机会提示..............................................................................................................................................................................13 （正文） 1.日本橡胶市场历史及简介 1.1日本期货市场及橡胶市场历史 （1）日本期货市场历史 起源：堂岛大米交易所。在江户时代（1603-1867），日本各藩作为实物税收缴的大部分大米会被运输到大阪等大城市。各藩将储存在中之岛周边藏屋敷（仓库与住宅的结合）的税米，通过拍卖的方式出售给米商，并向中标者发放米券——每张可兑换10石大米。这些米券不仅对应现货库存，还包含未交付的大米和未来收获的大米，米券的交易非常活跃。1730年，德川幕府正式认可了堂岛的稻米交易，即买卖米券的现货市场和买卖主要品牌稻米的期货市场，这标志着名为堂岛大米交易所的官方市场的成立，该市场具备与现代交易所类似的会员制度和结算功能，被认为是日本交易所的起源，并被广泛认为是世界各地有组织的期货交易所的前身。堂岛大米交易所定的大米价格通过邮差或旗语传递数百公里，到达首都或其他大城市。在堂岛制订的很多交易规则和做法被沿用到了之后的商品、股票和金融期货交易中。 发展：经历起步、发展、整顿、停滞、复兴以及衰落等阶段。明治维新的殖产兴业时期，日本商品期货市场处于起步阶段，日本政府引入西方新型市场组织制度，建立了多个地方性交易所。产业革命时期，期货市场进入快速发展阶段。1893年，《期货交易所法案》出台，确立了现代期货交易制度，推动了市场的繁荣。经济萧条时期，期货市场经历整顿，交易所数量从1912年的48家缩减至1937年的26家。二战期间，日本政府将重要商品的生产、分配、流通和消费等纳入到计划轨道，商品期货赖以生存的土壤不复存在，逐步走向萎缩、关闭或解散。二战后，随着经济恢复，期货市场进入复兴阶段。1950年出台的新的《商品交易所法》促进了期货交易所的重建与扩展，经济发展提振了商品供需，商品期货市场规模随之日益壮大。新世纪以来，由于经济停滞、产业转移及法规改革，市场逐渐衰退，参与者减少，交易量下降，交易所逐步合并重组。 现状：面对复杂的内外部环境，日本的商品期货市场逐渐走向合并。2000年初，日本共有7家商品期货交易所，而现存的经营商品期货的交易所仅有3家，分别是大阪堂岛交易所（Osaka Dojima Exchange，ODEX）、日本交易所集团（JPX）的东京商品交易所（Tokyo Commodity Exchange，TOCOM）和大阪交易所（Osaka Exchange，OSE）。 从成交量看，2000-2024年期间日本期货总成交量从1.56亿手增加至5.45亿手，金融期货是主要增量，而大宗商品成交量显著减少，目前商品期货以贵金属交易为主。 资料来源：国际期货业协会，国泰君安期货研究 注：“其他”主要为商品指数。 （2）日本橡胶期货历史（下划线部分为市场活跃度变化） 大阪交易所（OSE）的三号烟片胶（RSS3）期货起初于1952年12月12日在TOCOM交易所上市，作为国际天然橡胶价格的指标之一，被国内外众多投资者所利用，后于2020年7月27日转移至OSE交易。此外，随着天然橡胶产业结构的变化，市场参与者的需求不断增加，20号标准胶（TSR20）期货于2018年10月在TOCOM交易所上市，后随RSS3期货一同于2020年7月27日转移至OSE交易。 1952年至今，日本橡胶期货（RSS3）发展大致可分为三个阶段：第一阶段（1952-1972年），地缘政治因素影响下价格波动较大，20世纪60年代起供应过剩导致市场长期低迷，直至1968年价格企稳回升，专业商品经纪人积极开拓客户，市场活跃度急剧增加；第二阶段（1973-2001年），前期地缘政治冲突加剧价格波动，接着价格因日元升值长期下行，1994年前后行情好转，新参与者的涌入，市场再度活跃；第三阶段（2002年至今），进入21世纪后，新资金进入及中国需求强劲增长推动价格趋势性上涨，而后供应过剩格局再次主导盘面，直到近年供应拐点临近价格才开始反弹，但市场活跃度仍未明显改善。 第一阶段（1952-1972年）： 1950年朝鲜战争爆发后，国际天然橡胶价格创下25年来新高，此后随着朝鲜战争停火的临近以及需求预期减少，价格逐渐下跌，1952年7月朝鲜战争停战协定签署，汇率终于在10月份触底，但直到1954年12月才回到开盘水平。 1954-1960年，由于朝鲜战争导致天然橡胶价格暴涨的记忆犹新，市场对地区冲突消息反应敏感，与此同时合成橡胶生产增长的趋势正逐渐开始对天然橡胶期货价格产生影响。 1960-1968年，前十余年天然橡胶价格持续高位运行刺激了天然橡胶生产国的生产热情，鼓励发达国家增加合成橡胶产量，加上美国持续释放超过百万吨的战略橡胶储备，橡胶长期供应过剩，价格低迷。 1968-1972年，金价上涨、英镑下跌、通胀预期上升以及全球天然橡胶供需状况改善等影响，期货价格出现反弹。然而这种牛市并未维持多久，1969年下半年天然橡胶紧张的供求关系开始缓解，1970年美国再次削减了天然橡胶库存，导致期货价格持续下跌。值得一提的是，1960-1968年胶价低迷的期间，进入商品期货市场（尤其是谷物期货市场）的个人投资者数量迅速增加。天然橡胶期货最初并未受到这一趋势的影响，但随着1968年后市场价格的逆转，专业商品经纪人积极寻找个人投资者，导致交易量和持仓量从 1968年5月开始急剧增加。 资料来源：JPX，国泰君安期货研究 第二阶段（1973-2001年）： 1973-1983年，固定汇率制度崩溃后投资者为应对国际货币不稳定而开始增加天然橡胶库存，期货价格自1973年开始逐渐回升。但随后地缘冲突、事件影响不断，包括第四次阿以战争、两次石油危机、中国对越自卫反击战、苏阿战争、马岛战争等多空因素交织，胶价剧烈波动。 1984年开始，随着日元的快速升值，进入了持续近20年的长期下跌趋势，但期间不乏波动。 1988年5月，由于世界范围内的艾滋病疫情，市场预期天然乳胶的医用需求将急剧增加，受日本国内和海外市场涨跌幅限制差异等因素影响，价格出现了前所未有的上涨，连续10天涨停。 1994年，苏联解体导致合成橡胶产量大幅下降、恶劣天气导致的暂时减产、中国的积极采购以及全球需求复苏等一系列利好因素导致天然橡胶价格飙升。 1994年前后，商品基金、泰国生产商等新参与者进入日本天然橡胶期货市场。随着这些新参与者的涌入，市场交易变得活跃起来，现有的投机者也参与其中，导致交易量和持仓量大幅上升。 1997年亚洲金融危机后价格呈现下行趋势。 资料来源：JPX，国泰君安期货研究 第三阶段（2002-至今）： 2002-2008年，中国消费迅猛增长及投机资金涌入引发趋势性上涨。2000年起，中国经济持续快速发展，天胶消费量快速增长。21世纪初美国IT泡沫破灭后，美联储实施货币宽松政策，资本大量涌入商品市场。原油市场受这股新的投机浪潮影响最为严重，尽管流入橡胶期货市场的投机资金没有流入原油期货市场的资金那么多，但在中国对天然橡胶的需求推动下，橡胶期货市场的投机资金仍然不断流入，价格跟随原油等其他商品呈现趋势性上涨。在此背景下，2005年以后，原油价格突然上涨导致合成橡胶价格上涨、产地天气状况恶劣、泰国南部安全形势恶化、以及日内交易者交易活跃等多种利好因素推动天然橡胶期货价格进一步上涨。 这一时期日本橡胶期货市场价格波动幅度加大，避险需求增加，导致2005年至2008年商社的持仓大幅增加，个人投资者的持仓也出现暂时性增加。然而，2004年和2006年《商品交易法》修正案加强了对投资者的监管，导致交易参与者的自营交易减少，交易