上海国际能源交易中心集运指数（欧线）期货合约征求意见稿概况及品种上市意义

期货研究 二〇 二2023年07月13日 三年度 上海国际能源交易中心集运指数（欧线）期货 合约征求意见稿概况及品种上市意义 黄柳楠投资咨询从业资格号：Z0015892huangliunan021151@gtjas.com 国 泰郑玉洁（联系人）从业资格号：F03107960zhengyujie026585@gtjas.com 君 安报告导读： 期2023年7月13日，上海期货交易所（下称上期所）子公司上海国际能源交易中心（下称上期能源）货发布公告，就上海出口集装箱结算运价指数（欧洲航线）期货【下称集运指数（欧线）期货】合约和相关业研 究务细则公开征求意见。对于上市初期，上海国际能源交易中心将集运指数期货合约乘数定为每点50元，涨 所跌停板定为10%，最低交易保证金为合约价值的12%。集运指数期货合约代码为EC，交割方式为现金交割，交割月份为2、4、6、8、10、12月。 本文主要针对集运指数期货合约征求意见稿及品种上市意义方面进行阐述，并解析集运指数期货服务实体企业的模式，供广大投资者参考。 目录 1.集装箱运价指数期货合约规则及重点事项3 2.集装箱运价指数期货上市的背景及意义4 3.企业参与模式浅析5 3.1情景一：运价高位时班轮公司开展卖出套保5 3.2情景二：招标价低于现货价时班轮公司买入套保锁定成本6 3.3情景三：班轮公司与下游的含权交易——探索新的长约合同签订模式7 （正文） 1.集装箱运价指数期货合约规则及重点事项 2023年7月13日，上海期货交易所（下称上期所）子公司上海国际能源交易中心（下称上期能源）发布公告，就上海出口集装箱结算运价指数（欧洲航线）期货【下称集运指数（欧线）期货】合约和相关业务细则公开征求意见。对于上市初期，上海国际能源交易中心将集运指数期货合约乘数定为每点50 元，涨跌停板定为10%，最低交易保证金为合约价值的12%。集运指数期货合约代码为EC，交割方式为现金交割，交割月份为2、4、6、8、10、12月。 从目前已经公布的合约信息看，上海国际能源交易中心集装箱运价指数期货在合约设计及交割规则设计方面具备多重优势，主要有以下几点：第一，在交割方式上，现金交割的方式优化了该标的的参与门槛，使得更广泛产业内外群体具备深度参与的条件，也使得自然人持仓的限制更少；第二，在合约月份选择上，双月换月的方式将有效促进上市后主力合约流动性的提升，预计衍生品上市后该合约将以较快的速度走向成熟；第三，指数价格锚定公平合理。上海航交所欧线SCFIS运价指数在多轮重大行情中历经市场检验，与中国主要港口发往欧洲航线的运价走势高度趋势吻合。上海国际能源交易中心集装箱运价指数期货以此为价格锚定，大大提升了期货合约上市后贴近市场、为实体经济保驾护航的可能性。 表1：上海期货交易所集装箱运价指数期货合约规则 合约标的物 上海出口集装箱结算运价指数（欧洲航线） 合约乘数 每点50元 报价单位 指数点 最小变动价位 0.1点 合约月份 2、4、6、8、10、12月 交易时间 上午9:00-11:30，下午1:30-3:00和上海国际能源交易中心规定的其他交易时间 涨跌停板幅度 不超过上一交易日结算价±10% 最低交易保证金 合约价值的12% 最后交易日 合约交割月份最后一个开展期货交易的周一（上海国际能源交易中心可以根据国家法定节假日等调整最后交易日） 交割日期 同最后交易日 交割方式 现金交割 交易代码 EC 上市机构 上海国际能源交易中心 资料来源：《上海国际能源交易中心集运指数（欧线）期货标准合约（征求意见稿）》，国泰君安期货研究 表2：集运指数期货合约的交割 第十五章集运指数期货合约的交割第二百一十五条集运指数（欧线）期货合约采用现金交割。第二百一十六条集运指数（欧线）期货合约的交割单位为1手，交割数量应当是交割单位的整数倍。第二百一十七条集运指数（欧线）期货的交割结算价是集运指数（欧线）期货交割结算的基准价，为上海航运交易所在集运指数（欧线）期货合约最后交易日发布的及最后交易日前第一、第二个指数发布日发布的三个上海出口集装箱结算运价指数（欧洲航线）的算术平均值。用公式表示如下：PT：为集运指数（欧线）期货合约交割结算价P1：为上海航运交易所在集运指数（欧线）期货合约最后交易日前第二个指数发布日发布的指数点位P2：为上海航运交易所在集运指数（欧线）期货合约最后交易日前第一个指数发布日发布的指数点位P3：为上海航运交易所在集运指数（欧线）期货合约最后交易日发布的指数点位如果上海航运交易所在P1、P2发布日所在周周三北京时间15:05前未发布P1、P2，在P3发布日北京时间15:30前未发布P3，能源中心可以根据市场情况确定P1、P2和P3，并及时向市场公告。 资料来源：《上海国际能源交易中心交割细则》，国泰君安期货研究 2.集装箱运价指数期货上市的背景及意义 现阶段，全球前十大集装箱港口中有七个位于中国，上海港更是全球最重要的集装箱港口之一，但是在高端航运服务业中，中国与欧美等发达国家相比仍有差距。在此格局之下，大力发展包括航运衍生品在内的航运金融业，对于将上海建设成国际航运中心有着至关重要的意义。 和已上市的大部分工业品原材料不同，航运本身是一项服务。在三大航运市场中，集运市场和干散货市场、油运市场相比更加规范化。繁杂的订舱、提单、海运、卸货流程之下，集运企业盈利结算模式有很强的个性，其痛点和传统工业品、农产品的上下游差异较大。比如，市场上下游没有很强的契约精神，赖单情况很严重。对于此类情况，在集装箱运价指数期货上市后，产业链上、中、下游将多一种风险敞口对冲的工具，这意味着过去行业中存在的一些痛点或将得到改善。另一方面，集装箱运输是工业制成品对外出口的重要渠道，集装箱运价指数期货或可以成为市场表达对出口观点的重要金融工具。这意味着过去基于宏观面分析自上而下寻找逻辑的主观私募又多了一个可以深度交易的标的。 整体来看，集运行业作为一项服务业，本身具有较强的专业性、特殊性。而即将在上海期货交易所上市的集装箱运价指数期货，无论是对中国发展高端航运服务业、还是对实体企业改善业务痛点，意义深远。 图1：2022年上半年全球前10大集装箱港口图2：航运建设关键要素 资料来源：根据公开资料整理，国泰君安期货研究资料来源：《上海航运衍生品市场价格发现功能的实证研究吴治忠》，国 泰君安期货研究 图3：商品与航运市场关系概览 资料来源：国泰君安期货研究 3.企业参与模式浅析 期货有两个基本的功能——价格发现和套期保值，集装箱运价指数期货也一样。集装箱运输业可以分为上、中、下游。其中，为了防范运价上涨造成的成本开支增加，中游的货代和下游的货主理论上需要借助集装箱运输期货去做多相应的期货品种。如果运价上涨，期货端的盈利理论上可以与成本端的上涨对冲。同样，上游的船公司与中游的货代，尤其是一级货代，为了防范运价下跌导致运力销售利润的下滑，可以在盘面做空相应的期货品种。如果运价下跌，期货端盈利能够对冲运价下跌的风险。 3.1情景一：运价高位时班轮公司开展卖出套保 2023年上半年集装箱运输欧洲航线运价整体呈下跌趋势，SCFIS欧线从年初1159.44点下跌至7月 10日790.78点，下跌32%。展望下半年，基于宏观面的下行压力，我们依旧保持着重心下移的观点。在此阶段，班轮公司可通过期货市场，在运价处在相对高位时开展卖出套期保值，锁定舱位售出利润。 图4：上游班轮公司开展卖出套保的案例 日期 现货价格 期货价格（虚拟） 2023年 7月13日 1000TEU的上海-欧洲航线即期运力，预计5个月后在某订舱平台上挂出、与下游完成签订。当日欧线市场订舱价格为740美元/TEU，对应可售运力总价值：740*1000=74万美元 当日EC2312合约价格为780点，EC2312合约价值为780×50元/点=39000元/手，则套期保值手数=740000×7.14（美元兑人民币汇率）÷39000≈135手，即卖出135手EC2312合约 2023年 12月13 日 当日欧洲航线即期运价为620美元/TEU，较7月13日下跌16%，则理论销售额贬损（740-620）×1000=12万美元 对期货盘面持有的135手合约进行平仓，平仓均价为680点，则获利：（780-680）×50元/点×135手=67.5万元，假设彼时汇率为6.75，折算成美元为10万美元 盈亏情况 则借助期货，实际期、现两端总盈亏为：-12+10=-2万美元；若在本轮行情中不开展卖出套保，实际总盈亏为：-12万美元 资料来源：上海国际能源交易中心，国泰君安期货研究 3.2情景二：招标价低于现货价时班轮公司买入套保锁定成本 图5：招标价低于现货价时班轮公司买入套保锁定成本的案例 日期 现货价格 期货价格（虚拟） 2023年6 月5日 某无船承运人A拥有1000TEU的上海-欧洲航线运力，以1200美元/TEU中标4个月后某客户B的集装箱招标。当日欧线即期运价为1150美元/TEU 当日EC2310合约价格为1000点，EC2310合约价值为1000×50元/点=5万元/手，则套期保值手数=（1200×1000TEU）×7.14（美元兑人民币汇率）÷50000≈171手，即买入171手EC2310合约 2023年10 月5日 当日欧洲航线即期运价为1380美元/TEU，较6月5日上涨20%，则理论销售额贬损（1380-1200）×1000=18万美元。 对期货盘面持有的171手合约进行平仓，平仓均价为1260点，则获利：（1260-1000）×50元/点×171手=223.3万元，假设彼时汇率为6.92，折算成美元为32.1万美元 盈亏情况 则借助期货，实际期、现两端总盈亏为：-18+32.1=14.1万美元；若在本轮行情中不开展卖出套保，实际总盈亏为：-18万美元 资料来源：上海国际能源交易中心，国泰君安期货研究 3.3情景三：班轮公司与下游的含权交易——探索新的长约合同签订模式 背景：客户为某大型货主，班轮公司计划于2022年3月与其签订3个月长约，拟交付上海-欧洲航线运力1000TEU，彼时欧线即期市场价格为7627美元/TEU。 图6：班轮公司与下游的含权交易案例 目前长约合同签订模式 新长约合同签订模式 班轮公司 按照长约折扣价6627美元/TEU结算1000TEU运力 ①按照均价7127美元/TEU结算1000TEU运力（比原方案价格高500美元/TEU）②为下游提供保价服务，若在合同签订后的3个月内运价出现下跌，将对6627美元/TEU以下部分进行等额补贴③向期货风险子公司买入SCFIS:欧线指数为7820（对应即期运价为6627美元/TEU）的看跌期权，权利金假设为500美元（实际由合同对手下游货主承担），到期下跌时将从风险子公司获得相应下跌赔付一般来说期权和期货的交易单位相同，如果有n份期货就需要购买n份期权进行对冲。当日EC2306合约价格为9600点，E32206合约价值为9600×50元/点=480000元/手，则套期保值手数=（6627×1000TEU）×6.39（美元汇率）÷480000≈88手，即买入88手看跌期权 若3个月即期运价<6627美元/TEU 若3个月即期价格>6627美元/TEU 在现货端：①运费收入为7127×1000=712.7万美元，②补贴下游货主（6627-即期运价）×1000美元在期权端：①因为即期运价低于行权价6627美元/TEU，将从风险子公司获得下跌赔付（6627-即期运价）×1000美元，弥补了支付给下游货主的补贴；②支付权利金500×88=4.4万美元总收益：712.7-4.4=708.3万美元 在现货端：运费收入为7127×1000=712.7万美元在期权端：①因为即期运价高于行权价6627美元/TEU，期权到期时不执行；②支付权利金500×88=4.4万美元总收益：712.7-4.4=708.3万美元 货主 支付6627