Sea（SE.US）电商业务盈利改善，指引保持强劲，维持“买入”评级，上调目标价至165美元。
业绩优于市场预期：4Q24公司收入49.5亿美元，同比增长36.9%，高于市场预期6.1%；调整后EBITDA为5.9亿美元，调整后EBITDA率为11.9%；调整后净利润为4.1亿美元，调整后净利率8.3%。
电商业务盈利改善，2025年指引GMV增速20%：公司4Q24电商收入为36.6亿美元，同比增长41.3%，其中核心市场收入同比增长49.8%，增值服务收入同比增长20.8%；GMV同比增长23.5%，订单量同比增长20.1%；调整后EBITDA率环比提升3.1pp至4.2%。公司利润改善主要得益于佣金和广告收入占比的提升，亚洲和巴西市场均实现盈利。公司2025年指引GMV增速达到约20%，盈利能力也预计将持续改善。
数字金融业务加速扩张，非Shopee场景近半：公司4Q24数字金融服务收入为7.3亿美元，同比增长55.2%，信贷业务仍然是主要增长驱动；贷款本金同比增长63.9%至51亿美元，非Shopee场景贷款占比约一半；不良贷款率1.2%，环比维持稳定；调整后EBITDA率为28.8%。随着信贷产品组合丰富以及持续拓展至非Shopee场景，预计渗透率将持续提升，预计贷款规模增速将显著快于电商GMV增速。
数字娱乐业务收入同比转正，2025年指引双位数增长：公司4Q24数字娱乐收入为5.2亿美元，同比增长1.2%，实现转正；游戏流水同比增长19.0%至5.4亿美元；季度活跃用户数同比增长16.9%，季度付费用户数同比增长27.0%；调整后EBITDA率为55.8%。根据Sensor Tower数据，Free Fire是2024年最高DAU和下载量的游戏。公司指引2025年游戏用户和流水将同比实现双位数增长。
维持“买入”评级，上调目标价至165美元：公司各业务分部均保持着良好的增长态势，电商业务的盈利能力提升预计将推动公司利润快速增长，我们预计FY24-FY27E调整后EBITDA年均复合增速为35%，上调目标价至165美元，维持“买入”评级。
投资风险：电商竞争加剧；游戏业务下滑。
