1H26业绩超预期且指引维持，目标价下调至35.9港元，重申买入评级

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2026年上半年，公司总收入29亿元人民币，同比下降6.3%，主要受基数较高影响。毛利率下降至23亿元人民币，销售费用率上升至43.4%。归属净利润为9.4亿元人民币，同比下降20.5%。
• 业务指引：管理层维持2026年营收增长约10%、净利润增长为正的指引，并维持全年销售费用率同比增加中个位数的指引。新产品推广支出主要发生在2026年上半年。
• 新产品：注射类医美产品于6月推出首款，计划于2026年10月至11月推出第二款；超透明棒上市100天内GMV达到1亿元人民币，全年销售额目标为2亿元人民币。
• 渠道优化：公司持续推进渠道组合优化，2026年上半年第三方主播产生的销售额占总线上销售额的比重下降至约30%。
• 财务预测：基于2026年上半年业绩和全年指引不变，维持2026年营收预测，但略微上调销售费用率预测。下调2027年/2028年营收预测1.0%/2.2%，总体下调2026年/2027年/2028年净利润预测1.0%/1.9%/2.9%。
• 估值与评级：DCF模型得出35.9港元的估值，重申买入评级，基于产品按计划推出及新产品销售稳步增长。

研究结论

• 公司聚焦国内市场且不受关税影响，能抓住重组胶原蛋白行业的快速增长，拥有全面的产品组合及强大的管线，医疗美容可能成为新的增长驱动力。
• 公司多渠道销售策略及线上渠道的强劲增长潜力值得期待。
• 风险因素包括产品风险、临床试验进展、消费者偏好转变、竞争以及监管政策。