首次报告：中国潮玩领军者，大步迈向全球市场

中国潮玩领军者，大步迈向全球市场 核心观点 ⚫泡泡玛特已成为中国新时代潮玩领军品牌。泡泡玛特自2010年成立以来已从初步摸索期、加速成长期逐步过渡至当前的多元化发展阶段，经过十余年的IP发掘、运营以及渠道建设，公司已成为综合竞争力突出的中国新时代潮玩领军企业。2023年公司营收、归母净利润分别为63.01亿元、10.82亿元，2018-2023年复合增速分别为65%、61%。从IP维度来看，目前艺术家IP业务是公司核心业务，同时也是收入主要增量；从销售渠道维度看，线下零售、线上渠道是公司收入的主要来源。 ⚫中国潮玩行业蓬勃发展，泡泡玛特领先优势稳固。与传统玩具不同，现代潮流玩具具备突出的社交与情绪属性，主要定位年轻潮流人群。近年来情绪经济日益兴起，中国潮流玩具市场亦随之呈现蓬勃发展的态势，根据弗若斯特沙利文的统计数据，2022年潮玩市场零售规模已达352亿元，2015-2022年复合增速达28%。从市场格局角度看，中国潮玩市场相对分散，2022年零售端CR5约24%，其中泡泡玛特市场份额约12%，较2019年提升3pct。 ⚫IP、渠道优势稳固内销基本盘，潮玩出海加速贡献第二增长曲线。我们认为出色的IP发掘、运营能力，多元又极具创新性的渠道布局是公司内销基本盘稳定增长的核心壁垒：①IP是潮玩企业的核心竞争力，公司通过成熟的外部艺术家发掘模式以及内部PDC团队持续推出具备差异化价值与丰富内涵的创新IP，同时以多元化的产品创作以及丰富的内容营销打法为抓手提升IP终端竞争力、拉长IP生命周期。②渠道方面，公司通过传统线下零售店、线上货架电商与创新性的线下机器人门店、线上自建抽盒机平台相结合的模式实现了密集、高频的消费者触达，2023年以来各大渠道均呈现强势复苏的增长态势。出海业务方面，公司自2021年起推动港澳台及国际业务由批发向线下零售转型，凭借本土化的创新IP与产品迅速提升品牌当地影响力，2022年以来公司出海业务收入加速增长，目前收入占比达30%，已成为公司收入增长第二曲线。 李雪君021-63325888*6069lixuejun@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124谢雨辰xieyuchen@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860524090001 盈利预测与投资建议 ⚫我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为25.68/38.58/50.37亿元，对应EPS分别为1.91/2.87/3.75元。2025年可比公司PE估值约为31倍，考虑到公司业绩增速以及ROE相对较高、行业龙头地位稳固，给予公司2025年PE估值40倍（约30%估值溢价），结合当前港币汇率水平，给予目标价124.57港元，给予“买入”评级。风险提示 ⚫IP挖掘不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；港澳台及国际业务推广不及预期的风险；宏观消费不及预期的风险。 目录 1泡泡玛特：中国新时代潮玩领军品牌...........................................................5 2中国潮玩行业蓬勃发展，泡泡玛特领先优势稳固.........................................8 3 IP、渠道优势稳固内销基本盘，潮玩出海加速贡献第二增长曲线.................9 公司具备成熟的IP发掘模式，内、外部持续挖潜优质IP形象11公司IP创作兼具广度、深度，产品形态日益多元12IP粉丝运营、内容营销齐头并进，持续增强用户粘性14 3.2渠道多元布局、深度触达...........................................................................................15 线下渠道持续下沉，单店经营质量逐步提升16线上以自有平台为核心，抖音渠道占比快速提升183.3大力推进潮玩出海，国际化业务有望加速放量...........................................................19 盈利预测与投资建议....................................................................................23 盈利预测..........................................................................................................................23投资建议..........................................................................................................................24 风险提示......................................................................................................24 图表目录 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。图1：公司是中国新时代潮玩的领军品牌.....................................................................................5图2：2018-2023年公司营业收入复合增速达65%......................................................................6图3：2018-2023年公司归母净利润复合增速达61%...................................................................6图4：2023年公司艺术家IP产品收入占比77%，授权IP产品收入占比16%.............................6图5：过去几年艺术家IP产品的增长是公司收入增长的主要动力................................................6图6：拆分渠道来看，2023年零售店、线上渠道分别贡献收入48%、30%.................................7图7：2020-2023年公司零售店、线上渠道收入复合增速分别为45%、25%...............................7图8：2023年以来公司盈利能力逐步提升....................................................................................7图9：2023年起公司销售费用率、管理费用率逐步下行..............................................................7图10：公司线上、线下渠道毛利率相对稳定，23年开始小幅回升...............................................8图11：2023年泡泡玛特品牌产品毛利率开始回升.......................................................................8图12：2019年全球潮流玩具市场零售规模接近200亿美元........................................................9图13：2022年中国潮流玩具市场零售规模已达352亿元............................................................9图14：2022年泡泡玛特在中国潮流玩具行业的市占率较2019年提升约3pct.............................9图15：2023年公司艺术家IP收入已达48亿元，2018-2023年收入复合增速达72%...............10图16：公司核心IP生命周期较长，均已超过4年.....................................................................11图17：公司举办的北京国际潮流玩具展每年吸引品牌数量超300个..........................................12图18：公司IP呈现多元产品形态，除手办外MEGA产品、毛绒玩具以及其他IP衍生品收入占比均在10%以上（以2024年上半年为例）...............................................................................13图19：SKULLPANDA盲盒产品中使用了局部水转印技术.........................................................13图20：公司部分MOLLY产品采用了炫彩真空镀工艺................................................................13图21：2021年起公司MEGA COLLECTION业务收入呈现高速增长态势.................................14图22：截至2024年6月末公司注册会员数量已接近4000万...................................................14图23：公司会员重复购买率在40%以上....................................................................................14图24：泡泡玛特城市乐园于2023年下半年开始运营.................................................................15图25：泡泡玛特主题手游《梦想家园》自2024年6月底开始运营...........................................15图26：公司在大陆市场已形成相对完善、多元的渠道布局.......................................................16图27：2023年开始公司零售店渠道收入增速回升，2024年上半年国内零售店收入同比增长25%...................................................................................................................................................16图28：2023年公司机器人商店收入恢复增长态势，2024年上半年同比增长16%....................16图29：2021年开始公司零售店新开门店主要集中在二级及其他城市.........................................17图30：2021年以来公司一线城市机器人商店数量相对稳定，增量主要来源于低线城市............17图31：2022年以来公司低线城市零售店收入占比持续提升..................