电动两轮车领先者，成长路径清晰可期

电动两轮车领先者，成长路径清晰可期 投资要点 西 南证券研究院 联系人：郭瑞晴电话：13379781776邮箱：grq@swsc.com.cn 公司系两轮车领军企业，25年有望受益于行业机遇实现增长。25年新国标实施+以旧换新政策将带来换购热潮，利好行业销量增长，预计25年行业销量达5748.3万辆，同比+16.8%。此外，新国标+白名单的实施将推动行业产能出清，推动行业向高质量、高集中度发展。23年爱玛两轮车市占率18.7%，位于行业第二，基于公司市占率、产品力、客群聚焦等优势，叠加25年的行业大机遇，预计公司25年电自销量达1149.7万辆，同比+40.7%。 公司布局休闲三轮车领域，高利润率产品放量打造第二增长曲线。公司电三轮产品属高利润率产品，23年毛利率达21.6%，同比+5.0pp。根据测算，当前休闲三轮在农村目标人群的渗透率为17.1%，后续仍有较大发展空间。公司积极扩充丰县、兰州的休闲三轮产能，当前丰县、河南、兰州的产能布局全面覆盖东、中、西部市场，后续放量利好公司利润增长。 数据来源：聚源数据 公司布局海外市场，着力打开新成长空间。印尼、越南属摩托车大国，且主要以油摩为主。近年来政策端开始鼓励电摩替换，“油转电”趋势迎来政策支持，且海外电摩行业格局尚未固定，具有突出性价比的中国电动两轮车产品在海外迎来成长可能性。公司前瞻性布局海外市场，截至2023年底爱玛布局全球50多个国家，并在印尼、越南设立海外工厂以确保把握“油转电”带来的机遇。此外，爱玛针对欧美市场开辟了EBIKE赛道，并通过与设计商、供应商、渠道商全方面合作来打造产品竞争力，未来有望兑现业绩。 盈利预测与投资建议：公司系电动两轮车行业领军者，积极扩张国内产能，在2025年新国标实施+以旧换新政策背景下有望有所受益。此外，公司电三轮产能有望放量，同时海外市场正在调教，公司后续增长动能较足。我们预计24-26年归母净利润复合增长率为15.2%。给予公司25年18倍PE，目标价为50.76元，首次覆盖给予“买入”评级。 相 关研究 风险提示：政策推行不及预期风险，以旧换新补贴力度不及预期风险，原材料变化风险等。 目录 1公司概况：电动两轮车领军企业，经营业绩稳健增长.....................................................................................................................1 2.1解决短途交通利器，需求将长期存在...........................................................................................................................................32.2行业趋于高质量发展，新国标/以旧换新成重要刺激...............................................................................................................62.3行业集中度有所提高，头部品牌占较大份额............................................................................................................................122.4海外摩托车大国初具“油转电”趋势，越南/印尼成重要市场...........................................................................................15 3公司分析：25年内需迎来行业机遇，积极探索新成长路径........................................................................................................20 3.1公司系电动两轮车领先者，行业出清利好收入/利润增长....................................................................................................203.2公司发力电动三轮业务，有望成为第二增长曲线...................................................................................................................263.3开始布局海外市场，着力打开新成长空间................................................................................................................................32 5盈利预测与估值..........................................................................................................................................................................................37 5.1盈利预测...............................................................................................................................................................................................375.2相对估值...............................................................................................................................................................................................38 图目录 图1：爱玛科技发展历程................................................................................................................................................................................1图2：公司历年营业收入及增速..................................................................................................................................................................2图3：公司历年归母净利润及增速..............................................................................................................................................................2图4：公司股权结构.........................................................................................................................................................................................2图5：2012年以来电动两轮车保有量........................................................................................................................................................4图6：2022年中国电动两轮车行业结构....................................................................................................................................................4图7：使用方便是选择电动自行车的重要原因........................................................................................................................................4图8：通勤是电动自行车解决的主要问题.................................................................................................................................................4图9：电动自行车出行特征...........................................................................................................................................................................5图10：2024年电动车保有量前十城市......................................................................................................................................................5图11：2023年广州出行方式日均客运量..................................................................................................................................................5图12：2012年以来电动两轮车销量...........................................................................................................................................................6图13：2000年以来电动自行车产量........................................................................................