2024年第四季度收益超出预期，得益于强劲的手机游戏和广告业务。

哔哩哔哩2024年第四季度业绩超出预期，总收入同比增长22%至77.3亿元人民币，调整后净利润为4.53亿元，超出预期15%。主要得益于手游与广告业务的高利润增长。2024财年总收入同比增长19%至268亿元，调整后净亏损同比下降99%至2.21亿元。

业务板块表现：

• 增值服务（VAS）收入同比增长8%至30.8亿元，主要得益于高级会员和粉丝付费收入增长，新推出的粉丝付费计划在24财年吸引了超过800万用户，收入同比增长超过400%。
• 广告收入同比增长24%至23.9亿元，主要归因于效果广告收入的强劲增长，效果广告总收入同比增长超过40%，广告商数量同比增长超过30%。
• 移动游戏收入同比增长79%至18亿元，主要得益于新增贡献。

2025年第一季度展望：

• 预计总收入将同比增长22%至691亿元人民币，其中移动游戏/广告/VAS收入分别同比增长73%、19%和10%。
• 关键游戏《三木》持续保持稳定的收入表现，预计将拥有超过5年的生命周期。
• 广告业务将继续提高平台效率，并探索小游戏和消费品品牌等垂直领域机遇，预计广告收入在财年25E中同比增长21%。

盈利能力：

• 2024年第四季度毛利率为29.7%，营业利润率为27.7%，调整后净利率为17.4%。
• 管理层重申长期营业利润率目标为15-20%，预计这将提振投资者信心。
• 预计2025年第一季度调整后OPM将同比增长12ppt至3.3%。

估值：

• 基于SOTP模型，目标股价上调至26.4美元，维持买入评级。
• 目标价包括：广告业务价值10.5亿美元（基于16倍2025E市盈率），移动游戏价值8.0亿美元（基于18倍2025E市盈率），VAS业务价值8.0亿美元（基于2.0倍2025E市销率），知识产权衍生品及其他价值0.3亿美元（基于0.5倍2025E市销率）。

风险：

• 用户增长放缓；变现低于预期；宏观经济逆风对广告收入增长造成压力。