研究周报-农产品

观点与策略 棕榈油：减产提供支撑2豆油：节奏切换，观察驱动2豆粕：3月现货供应不确定性仍在，偏强震荡7豆一：现货稳中偏强，偏强震荡7玉米：震荡运行13白糖：强现实弱预期19棉花：震荡偏强关注实际需求26鸡蛋：关注反套33生猪：5-9反套驱动持续印证39花生：关注基层上货和油厂收购45 2025年2月16日 棕榈油：减产提供支撑 豆油：节奏切换，观察驱动 傅博投资咨询从业资格号：Z0016727Fubo025132@gtjas.com李隽钰投资咨询从业资格号：Z0021380lijunyu028807@gtjas.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 棕榈油：MPOB发布1月供需数据，产量大幅低于预期，报告影响偏多，2月产量预计维持偏低，库存难有起色，结合即将到来的斋月，棕榈油在油脂品种间拥有较强的基本面支撑，棕榈油05合约周涨幅2.14%。 豆油：美豆高位下挫，豆油虽然短期受到到港节奏影响，长期上大豆的供给依旧宽松，豆油难有偏强于棕榈油的驱动，豆油05合约周跌幅2.88%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：马来西亚棕榈油局（MPOB）1月供需数据显示，期末库存减7.55%至157.98万吨，大幅低于市场预期并逼近14年以来的最低值。1月产量较前月下滑16.80%至123.71万吨，即期降雨影响显著；出口环比减12.94%至116.83万吨，略高于市场预期；1月马印价差重回高位，进口环比增133.34%至8.85万吨，高于机构预估；消费环比减7.63%至28.62万吨，从前期持续异常低迷中回归均值。一月上旬以来马来进入极端降雨天气，减产幅度超预期，2025年马来树龄老化问题愈发严重，过量降雨对其产量的影响可能会更加明显，截止目前的2月降雨和未来两周的预报显示，沙巴/沙捞越地区降雨仍未缓解，预计对2月产量仍有较大影响，预计2月马来减产持续，产量继续下滑至约115万吨，持续低于5年均值水平。从2月28日开始至3月30日将进入产地斋月，因此至3月底，预计印马棕榈油产量难以出现明显增长，库存将持续维持低位。1月开始产地出口fob基差持续下跌，体现需求国对棕榈油的采购情绪不佳，主要还是产量问题在为棕榈油基本面提供较强支持，需求低迷在一定程度上限制了棕榈油价格上方的高度，这一高度的打开需要更多的产量意外及3月后印尼B40的实际落地情况带来的需求增量。前期印尼表示将限制UCO、POME等可能含棕榈油的废料出口以保证国内供给，引发市场对于印尼棕榈油供给增量的期待，目前来看这一利空已经消化，后期需观察印尼国内库存累积速度是否再次超过预期，随着禁止出口后政府受到来自贸易商的相关压力，近期有恢复出口的迹象，如果印尼此次对于废料税改的事件不了了之，那么棕榈油的这一利空将被彻底削弱，豆棕价差将再次走缩。销区方面，现阶段印度棕榈油的进口利润超过豆油，但表消极为不佳，1月港口表需仅为10余吨，以大幅消耗渠道库存为主，如果印度后续面临斋月备货需求，叠加较低的库存水平或将带来不错的刚需进口。市场传言印度可能将在3月加征棕榈油的进口关税， 亦可能在2月表现出较强的棕榈油进口意愿。综合来看，棕榈油前期利空事件基本稀释，1月减产幅度扩大兑现此前提示的天气风险并可能延续至整个一季度的产量低迷，国际软油与棕榈油的价差重回走缩的驱动正在展开，油脂品种间开始出现分化，结合即将到来的斋月，偏低的马来库存和后续产量风险使棕榈油拥有较强的基本面，美国生柴政策及印尼废油禁止出口的悲观交易暂时较为充分，在出现新的边际变量前偏强震荡对待，油脂品种间多配为主。 豆油：随着美豆油补贴可能恢复的讨论告一段落，特朗普政府持续释放对于IRA补贴从严对待的信号，美豆油暂时缺乏继续上涨的动力，且确知的是此时美国生柴利润仍未修复，原料价格仍然面临压力，应谨慎看待美豆油乐观情绪。南美豆油基差维持强势，不仅巴西豆油基差处于历史同期高位，阿根廷豆油基差近期也上涨，通过前期国际豆棕价差的修复，也会为棕榈油提供需求驱动并逐渐削弱豆油的自身驱动。南美大豆的丰产已成定局，巴西已完成15%的收割率，未来半个月巴西中西部以及帕拉娜州的雨势不多，有利于收割进一步提速。此前我们提示的国内大豆到港一季度紧张风险已经有所反应，后续如果阿根廷天气继续存在风险，减产幅度继续往500万吨以上扩大，那么豆油基差及盘面将获得更多额外支撑，南美能否如期实现产量将是二季度国内豆油供给能否转向宽松的关键，一季度豆油去库将较为确定，进入2月巴西大豆的装船量正稳定提高，4月下半月后国内大豆和油粕库存也将逐渐有所回升，因此05豆油的供给较难给出驱动，油脂品种间开始出现分化。 整体来看，棕榈油前期利空事件基本稀释，美国生柴政策及印尼废油禁止出口的悲观交易暂时较为充分，国际软油与棕榈油的价差重回走缩的驱动正在展开，面对即将到来的斋月，偏低的马来库存和一季度整体产量风险使棕榈油拥有较强的基本面，在出现新的边际变量前棕榈油偏强震荡对待，油脂品种间多配为主。一季度豆油去库将较为确定，南美能否如期实现产量将是二季度国内豆油供给能否转向宽松的关键，4月后国内大豆和油粕库存预计将随2月巴西装港的稳健提速而逐渐回升，因此05豆油的供给较难给出驱动，油脂品种间分化格局将逐步形成。 （正文） 【盘面基本行情数据】 【油脂基本面核心数据】 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：欧盟统计局，国泰君安期货研究 资料来源：欧盟统计局，国泰君安期货研究 2025年02月16日 豆粕：3月现货供应不确定性仍在，偏强震荡 豆一：现货稳中偏强，偏强震荡 吴光静投资咨询从业资格号：Z0011992wuguangjing015010@gtjas.com 报告导读： 上周（02.10-02.14），美豆期价“先跌后涨”，期价下跌因为：2月USDA报告没有下调美豆期末库存、美国关税政策担忧、美豆出口疲弱、阿根廷天气好转和巴西收割压力。期价上涨因为：美国对等关税政策没有立即实施、阿根廷天气担忧。美豆大额出口订单方面，2月12日美豆有1笔大额出口销售订单销往未知目的地（数量12万吨），2024/25年度交付，这也是最近一个月来首笔大额出口订单。从周K线角度，2月14日当周，美豆主力03月合约周跌幅1.12%、美豆粕主力05月合约周跌幅1.75%。 上周（02.10-02.14），国内连豆粕和豆一期价“先跌后涨”。豆粕方面，期价下跌主要交易美豆回落（关税担忧、2月USDA报告没有下调美豆期末库存、阿根廷天气改善、巴西收割压力）、国内抛储传闻、现货回落等因素，期价上涨主要交易现货偏紧担忧。现货价格宽幅波动，总体仍相对偏强，3月到货偏紧担忧仍在。豆一方面，一方面跟随豆类市场波动，另一方面黑龙江省储大豆抛储或有压力。但是政策支持预期仍在，期价回调之后再度反弹上涨。国内大豆现货价格稳中偏强。从周K线角度，2月14日当周，豆粕主力m2505合约周跌幅0.89%，豆一主力a2505合约周跌幅0.2%。（上述期货价格及涨跌幅数据引自文华财经） 上周（02.10-02.14），国际大豆市场主要基本面情况：1）美豆净销售周环比下降、低于预期，影响偏空。据USDA出口销售报告，2月6日当周，装船方面，2024/25年度美豆出口装船约110万吨，周环比降幅约8%；2024/25年度美豆累计出口装船约3530万吨，同比增幅约17%。美豆对中国装船约55万吨，累计对中国装船约1867万吨（去年同期约1878万吨）。销售方面，美豆当前年度（2024/25年度）周度净销售约18.55万吨（前一周约39万吨）；下一市场年度（2025/26年度）周度净销售约2.43万吨（前一周0），两者合计约21万吨（前一周约39万吨），低于预期（30～85万吨）。美豆对中国当前作物年度（2024/25年度）周度净销售约22万吨（前一周约21万吨），美豆对中国下一作物年度（2025/26年度）周度净销售0（前一周0）。2）巴西大豆收割推进、仍落后于去年同期。据新闻讯，咨询机构AgRural称，截至2月6日当周，巴西2024/25年度大豆收获进度15%，一周前9%，去年同期23%。帕拉纳州收获进度仍然领先，该州三分之一大豆种植面积已经收获。在马托格罗索州，尽管天气条件不太适合机器进田，但收获仍然取得良好进展。上周一些降雨对南里奥格兰德州南部作物有益，不过整个1月份该州降雨量很少，未来几周需要监测该州天气情况。3）巴西大豆CNF升贴水周环比上涨、到港成本均值微增、盘面榨利均值上升。据钢联数据，截至2月14日当周，2025年3～6月巴西大豆CNF升贴水（美 分/蒲）报价分别为127、113、125和125，较前一周2月8日报价（105、93、113和113）有所上涨。到港成本均值周环比微增（美豆盘面价格下跌、升贴水上涨）、盘面榨利均值周环比上升。4）2月USDA报告平淡，影响不大。本次报告虽然下调2024/25年度阿根廷大豆产量，全球大豆产量和期末库存跟随下调、供需边际收紧，数据调整本身偏多。但该因素在前期“天气市”阶段已经交易，报告没有额外利多，豆价顺势调整。后续关注3月USDA供需报告，看是否进一步下调阿根廷大豆产量。5）未来两周南美主产区天气预报：巴西降水偏少、气温偏高，阿根廷降水正常、气温阶段性偏高。据2月15日天气预报，未来两周（2月16日～3月1日），巴西大豆产区降水情况：马托格罗索州、戈亚斯州和南马托格罗索降水偏少，帕拉纳州降水基本正常，南里奥格兰德州2月17～18日有中雨、随后降雨减少。巴西产区气温仍偏高。阿根廷产区2月16日有中雨、2月17日～24日降水减少（预报“零星小雨”）、2月25日～3月1日预报小雨，累计降水量基本正常；阿根廷产区气温2月20～26日偏高、其余时间正常。南美产区天气有改善、也有瑕疵，预计中性、持续关注。 上周（02.10-02.14），国内豆粕现货主要情况：1）成交：豆粕成交量周环比下降。据钢联统计，截至2月14日当周，我国主流油厂豆粕日均成交量约16万吨，前一周日均成交约27万吨。2）提货：豆粕提货量周环比上升。据钢联统计，截至2月14日当周，主要油厂豆粕日均提货量约16万吨，前一周日均提货量约11万吨。3）基差：豆粕基差周环比上升。据统计，截至2月14日当周，豆粕（张家港）基差周均值约748元/吨，前一周约465元/吨，去年同期约250元/吨。4）库存：豆粕库存周环比下降。据钢联统计，截至2月7日当周，我国主流油厂豆粕库存约39万吨，周环比降幅约13%，低于2024年2月16日当周库存（约62万吨）。5）压榨：大豆压榨量周环比上升，下周预计小幅上升。据钢联预估（125家油厂），截至2月14日当周，国内大豆周度压榨量约194万吨（前一周47万吨，去年同期3万吨），开机率约55%（前一周13%，去年同期1%）。下周（2月15日～2月21日）油厂大豆压榨量预计约208万吨（去年同期113万吨），开机率58%（去年同期32%）。 上周（02.10-02.14），国内豆一现货主要情况：1）豆价稳中上涨。据博朗资讯，①东北部分地区大豆净粮收购价格（过4.5筛净粮主流收购价格）报价区间3860～3980元/吨，大多数地区较前一周上涨20元/吨（个别地区持平）；②关内部分地区大豆净粮收购价格区间4600～4760元/吨，较前一周上涨40元/吨；③销区东北食用大豆销售价格（中等含包装“塔选”东北豆市场主流零售价）区间4320～4540元/吨，较前一周上涨0～80元/吨（大部分上涨20元/吨）。2）东北产区农户