研究周报-农产品

观点与策略 棕榈油：全是政策2豆油：风云再起2豆粕：USDA报告利多&南美降雨预报，价格或先上涨、再回落7豆一：国际豆价波动影响，反弹震荡7玉米：关注收购情况13棉花：关注商品市场整体风险偏好19鸡蛋：震荡调整26生猪：弱势震荡32花生：震荡偏弱运行38 2025年1月12日 棕榈油：全是政策 豆油：风云再起 傅博投资咨询从业资格号：Z0016727Fubo025132@gtjas.com李隽钰投资咨询从业资格号：Z0021380lijunyu028807@gtjas.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 棕榈油：本周在B40落地问题仍未明确回应的情况下，印尼政府有意限制UCO、POME等废油的出口，市场在需求担忧未解的情况下，供应增加的忧虑叠加，导致周中棕榈油恐慌下跌，周五在马来MPOB库存数据偏低及美豆油、原油的带动下反弹，棕榈油05合约周跌0.07%。 豆油：阿根廷降雨预报良好，天气炒作有所降温，美豆周中下跌，豆油前半周表现偏弱，但美豆油生柴政策悲观预期阶段性交易较为充分，美燃油寒潮问题导致美豆油暂时偏强，后半周豆油随之企稳反弹，豆油05合约周跌0.42%。但需注意周五晚间USDA报告意外利多，美豆大涨3%，美豆油在美豆、原油、45Z政策初步出台的三重大利好下接近涨停收盘，预计会对下周国内油脂有所带动。 本周观点及逻辑： 棕榈油：MPOB12月月棕榈油供需数据显示，马来西亚棕榈油12月期末库存减6.91%至170.87万吨，低于市场预估，主要来自表观消费回归正常水平。产量较前月下滑8.30%至148.68万吨，符合市场预估，从极端降雨中解放，回归减产期正常节奏；出口环比减9.97%至134.17万吨，略低于市场预期，12月豆棕价差持续历史低位，需求继续向豆油倾斜，印尼从干旱减产中超预期恢复，12月中旬FFB价格开始下跌，12月马印价差来到年内较高位置，对马来出口造成一定压力，同时进口环比增71.72%至3.79万吨；消费环比增52.93%至30.99万吨，马来国内消费在持续5个月异常低迷后，终于在年末回归均值，2023年Q4高消费背后的渠道库存或已被消化，投机囤货需求继续影响马来棕榈油表观消费量，报告影响中性偏多。印尼方面，虽然目前国内的散油价格一直居高不下，但果串价格和CPO招标价出现了明显的回落，市场对于印尼B40政策的悲观情绪仍未消除，政府没有进一步表明如何用罚金约束非补贴部分生柴掺混的完成率，反而在周中发布新闻表示将限制UCO、POME等可能含棕榈油的废料出口以保证国内供给，引发市场对于印尼棕榈油供给增量的期待，印尼政府意在带动全球软油和棕榈的价差回归，给B40的顺利执行腾出空间，促成国际价差市场的再平衡。对于B40我们并不过于悲观看待，政府强制力保证实施（即罚金始终高于掺混成本）的情况下，即使不按照200万吨的增量放满，按B37-40的节奏棕榈油生柴消费增130-150万吨，产地至明年年底也将难以累库，维持偏低库存，但变量或在于限制UCO、POME将暴露多少潜在的棕榈油回流至表内，并使印尼国内库存累积速度超过预期，因此我们认为印尼此举将促成国际豆棕 价差回归、马印价差再度扩大。棕榈油的现实问题是一季度难以避免炼厂在试探非补贴部分能否拖延的过程中掺混节奏放缓，因此现阶段交易仍以需求风险为主，并等待明年一季度的降雨情况及政策落地信心重拾为供给端注入新的上涨驱动。销区方面，前期观察来即使看倒挂的情况下，印度对于棕榈油也是有较为稳定的需求，同时当豆棕进口价差一旦回归到100美元/吨以内，就会引发印度对棕榈油采购，当前国际豆棕价差已经回升至印度可以增加棕榈油采购的水平，同时棕榈油的进口利润正在超过豆油。综合来看，棕榈油悲观预期在好转的途中被禁止废料出口一事再泼冷水，但美豆、美豆油、原油等国际油脂环境意外扶摇直上，下周国内油脂将跟随高开，同时棕榈油本身处于低库存下的减产季，B40的需求即使80%完成也依旧能提供较强的基本面，只要印尼给到B40执行的政策上的定心丸，棕榈油再次上涨或可期待，但最理想状态还是棕榈油与其他软油的价差维持再平衡一段时间、以给B40执行留足空间后再出现新的涨势，目前我们还是维持高位宽幅震荡的看法，等候后期产量问题、B40强制执行落地等题材的发酵。 豆油：巴西南部和阿根廷核心产区降雨预报转好，美豆周中震荡下跌，周五晚因美豆定产报告意外利多再次突破。美豆油生柴补贴45Z重返市场，其中对于进口UCO无法获得补贴一事极大刺激了美豆油价格的修复，虽然没有任何模型和确定性，无法估量此举对于美豆油价格的修复程度，但确知的是此时美国生柴利润仍未修复，原料价格仍然面临压力，同时特朗普未最终发声，应谨慎看多此时美豆油情绪。随着榨利走差半月有余，对于一季度国内的大豆原料供给仍不太宽松看待，国内近期以及未来两个月的豆油供应压力虽没有再破12月中旬低点的动能，但也在原料供应趋紧、豆系天气存在刺激的时候基差及盘面获得一定支撑，如果棕榈油未能摆脱B40的疑虑，那么豆棕远月价差将继续迎来修复。 整体来看，棕榈油悲观预期在好转的途中，但被禁止废料出口一事再泼冷水，不过美豆、美豆油、原油等国际油脂环境意外扶摇直上，下周国内油脂将跟随高开，同时棕榈油本身处于低库存下的减产季，只要印尼给到B40执行的政策上的定心丸，棕榈油再次上涨或可期待，但最理想状态还是棕榈油与其他软油的价差维持再平衡一段时间、以给B40执行留足空间后再出现新的涨势，目前我们还是维持高位宽幅震荡的看法，等候后期产量问题、B40强制执行落地等题材的发酵。豆油在国内一季度原料供应趋紧、豆系天气存在刺激的时候获得一定支撑，如果棕榈油未能摆脱B40的疑虑，那么豆棕远月价差将继续迎来修复。 （正文） 【盘面基本行情数据】 【油脂基本面核心数据】 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 2025年01月12日 豆粕：USDA报告利多&南美降雨预报，价格或先上涨、再回落 豆一：国际豆价波动影响，反弹震荡 吴光静投资咨询从业资格号：Z0011992wuguangjing015010@gtjas.com 报告导读： 上周（01.06-01.10），美豆期价“震荡-上涨”，期价震荡因为南美天气偏干担忧与降雨预报并存、关税担忧等，期价大幅上涨因为USDA报告超预期利多、美豆油大幅上涨带动（有报道称美国即将结束对进口废食用油UCO激励措施，并将放宽对豆油税收抵免要求）。美豆大额出口订单方面，1月8日美豆有1笔大额出口销售订单销往未知目的地（数量约12万吨），2024/25年度交付。从周K线角度，1月10日当周，美豆主力03月合约周涨幅3.5%、美豆粕主力03月合约周跌幅3.15%。 上周（01.06-01.10），国内连豆粕和豆一期价“先跌后涨”。豆粕方面，主要受到菜粕急跌的影响：1月7日加拿大总理辞职事件、市场预期中加贸易关系缓和。但美豆跌幅有限、周五豆粕盘面价格对提前下跌进行修正、反弹上涨。周内豆粕现货成交好转、现货基差上涨。豆一方面，市场对于国产大豆增加压榨用途有所期待，或提振盘面价格超跌反弹。从周K线角度，1月10日当周，豆粕主力m2505合约周跌幅1.08%，豆一主力a2505合约周跌幅0.61%。（上述期货价格及涨跌幅数据引自文华财经） 上周（01.06-01.10），国际大豆市场主要基本面情况：1）美豆净销售周环比下降、低于预期，影响偏空。据USDA出口销售报告，1月2日当周，装船方面，2024/25年度美豆出口装船约158万吨，周环比降幅约7%；2024/25年度美豆累计出口装船约2996万吨，同比增幅约27%。美豆对中国装船约65万吨，累计对中国装船约1671万吨（去年同期约1475万吨）。销售方面，美豆当前年度（2024/25年度）周度净销售约29万吨（前一周约48万吨）；下一市场年度（2025/26年度）周度净销售0.04万吨（前一周0.002万吨），两者合计约29万吨（前一周约48万吨），低于预期（40～140万吨）。美豆对中国当前作物年度（2024/25年度）周度净销售约17万吨（前一周约62万吨），美豆对中国下一作物年度（2025/26年度）周度净销售0（前一周0）。2）巴西大豆CNF升贴水下降。据钢联数据，截至1月10日当周，2025年2月、3月和4月巴西大豆CNF升贴水（美分/蒲）分别为122、94和92，周内下降，较前一周1月3日报价（133、100和100）也有所下降。到港成本小幅下降、盘面榨利下降。3）阿根廷大豆种植接近尾声，作物优良评级下滑、影响偏多。据新闻讯，布宜诺斯艾利斯谷物交易所（BAGE）表示，截至1月2日，阿根廷2024/25年大豆播种进度为92.7%，一周前为84.6%。大豆作物评级优良的比例为53%，一周前58%，去年同期50%。阿根廷大豆优良评级下滑，影响偏多。但前期市场已经有所交 易、后期继续关注天气情况。4）USDA供需报告和季度库存报告均利多，提振豆价。1月USDA供需报告超预期下调2024/25年度美豆单产至50.7蒲/英亩、低于市场预期51.6蒲/英亩、低于上月报告预估的51.7蒲/英亩。USDA同步下调美豆收获面积、由此美豆总产量下调，国内压榨和对外出口不变，美豆期末库存下调。美豆平衡表边际收紧，提振美豆价格上涨。此外，2024/25年度巴西和阿根廷大豆产量未调整，影响不大。USDA季度库存报告显示，截至12月1日，美国大豆库存为30.99亿蒲，同比增幅约3%，较大幅度低于市场预期的32.31亿蒲。由此，两份报告均低于预期、具有利多影响。5）南美主产区天气预报：巴西南部地区降水改善、阿根廷产区降水改善有限，影响偏空。据1月11日天气预报，未来两周（1月12日～1月25日），巴西大豆南部产区“南里奥格兰德州、巴拉那州和南马托格罗索州”降水改善：主要从1月18日起降水增加；中部产区“马托格罗索州和戈亚斯州”降水仍偏多。阿根廷产区降水从1月17日起增加、但降水量仍较少。由于巴西南部和阿根廷产区降水改善，预计短线偏空（上周市场已经有交易），但是后期降水情况还需要观察，若降水偏少、仍有担忧。 上周（01.06-01.10），国内豆粕现货主要情况：春节备货需求提振，豆粕成交、提货、基差均上升。1）成交：豆粕成交量周环比上升。据钢联统计，截至1月10日当周，我国主流油厂豆粕日均成交量约34万吨，前一周日均成交约15万吨。2）提货：豆粕提货量周环比上升。据钢联统计，截至1月10日当周，主要油厂豆粕日均提货量约17.7万吨，前一周日均提货量约16.6万吨。3）基差：豆粕基差周环比上升。据统计，截至1月10日当周，豆粕（张家港）基差周均值约275元/吨，前一周约259元/吨，去年同期约597元/吨。4）库存：豆粕库存周环比下降、同比下降。据钢联统计，截至1月3日当周，我国主流油厂豆粕库存约61万吨，周环比降幅约2%，同比降幅约31%。5）压榨：大豆压榨量周环比上升，下周预计继续上升。据钢联预估（125家油厂），截至1月10日当周，国内大豆周度压榨量约193万吨（前一周173万吨，去年同期173万吨），开机率约54%（前一周49%，去年同期50%）。下周（1月11日～1月17日）油厂大豆压榨量预计约226万吨（去年同期182万吨），开机率64%（去年同期52%）。 上周（01.06-01.10），国内豆一现货主要情况：1）豆价分化：东北产区稳中小涨、关内稳定、销区稳中略降。据博朗资讯，①东北部分地区大豆净粮收购价格（过4.5筛净粮主流收购价