研究周报-农产品

观点与策略 棕榈油：宏观扰动较大，下行风险加剧2豆油：关税升级，月差操作为主2豆粕：美国关税政策扰动，偏强震荡、防止高开低走、冲高回落风险7豆一：跟随豆类市场波动，防止冲高回落7玉米：关注宏观影响13白糖：内外联动增强19棉花：关注13000一线的支撑情况26生猪：假期跌幅不及预期，偏强运行33花生：震荡偏弱39 2025年4月6日 棕榈油：宏观扰动较大，下行风险加剧 豆油：关税升级，月差操作为主 李隽钰投资咨询从业资格号：Z0021380lijunyu028807@gtjas.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 棕榈油：棕榈油盘面在强现实和弱预期下反复拉锯，市场对于拐点何时到来存在较大分歧，多空博弈激烈，同时美国生柴政策预期再次利好刺激，棕榈油05合约周涨幅1.21%。 豆油：豆系进口成本提升故事告一段落，近期买船速度较快，远期供应充足预期增强，美豆新作面积符合预期，季度库存略微偏空，豆油05合约周跌1.05%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：棕榈油盘面在强现实和弱预期下反复拉锯，市场对于拐点何时到来存在较大分歧，多空博弈激烈。3月，马来产量大概率能恢复至130万吨以上，但ITS出口3月环比略增，3月大概率小幅累库。印尼方面，果串价格从2月中旬以来每周上涨，仍在历史高价水平运行，但其它价格指标呈现出一定降价压力，CPO招标价有所下滑，印马价差快速下行，精炼利润大幅转好。销区方面，印度对棕榈油买船的偏少是使产地目前累库的最大问题，国际豆油供给充裕刺激印度进口利润和需求向豆油倾斜，同时对于植物油的进口需求尤其是棕榈油已经被压缩至极限水平，因此对于棕榈油的买船备货迟早展开，目前产销区博弈成分也较大。我们目前还是认为美豆油今年可能从美国生柴领域挤出80-100万吨的额外出口供给，这会对印度今年的植物油消费做极大的补充，因此在豆棕CNF价差极低、棕油进口利润未见恢复的情况下，近月进口棕榈油的诉求依旧较低，因此短期可能不得不为3-5月马来累库做好准备。综合来看，印尼一季度可能同比减产幅度较大，马来二三季度产量前景也有可能受到一季度洪水损害，但印尼相关价格指标已经转向有卖货动力的时点，国际豆棕价差及印度进口利润不支持棕榈油需求提升，印尼B40执行状况不明，产地库存即将修复，因此基本面来看建议逢高布空，但关注弱预期兑现的时间，并警惕美国生柴政策落地前的不断炒作及产量意外导致的预期反转。另外，清明假期期间美国对等关税政策对全球金融市场带来冲击，国际油价极端下行10%，马棕跌3%，美豆油跌4%，国内开盘后预计存在小幅跟跌风险。 豆油：特朗普政府要求石油巨头和农业地带的生物燃料生产商就未来的生物燃料政策达成协议，讨论的核心议题包括强制掺混量、小型炼油厂的豁免以及税收抵免政策等。目前对于可再生柴油和生物柴油强制掺混量的讨论范围上限从55亿加仑增至57亿加仑，因此上周出现了第二轮对于美国生柴政策利好的交 易，对于2026年目前讨论的RVO设想的大幅提高将改变近两个月美国原料和成品净出口的格局，BD/RD的价格将大幅上涨吸引进口，同时对于国内脂质原料的提升也将在300-400万吨水平，美豆油需求较2024年增加100-200万吨，这将对长期格局造成紧张，不仅显著利多全球油脂价格，北美将再次重现2022年以来的溢价周期，因此在RVO明确之前油脂板块的未来方向存在极大不确定性，并可能进行多轮炒作，但我们认为这对于2025年度美豆油出口溢出不会造成太多影响。临近南美豆油新作上市断档期，巴西政府宣称将2025年的生柴掺混比例暂时固定在B14，不执行之前预期B15，每月将多出5万吨左右的豆油供给需要出口市场消化，因此南美豆油价格的强势目前看可持续性不强，是作物季交替导致的季节性问题，在供给和需求都没有驱动的情况下，南美豆油长期看缺乏上涨的基础。国内方面，4-6月船期采购有所提速，未来到港预期转好，新作天气没有更多指引的情况下基本面市场的波动因素较为缺乏，需等待美豆播种和生长形势变化。中美关税升级，国务院关税税则委员会公布公告，自2025年4月10日12时01分起，对原产于美国的所有进口商品加征34%关税，进口美国大豆税率叠加至47%，同时清明假期期间美国对等关税政策对全球金融市场带来冲击，国际油价极端下行10%，美豆单边跌近4%，因此国内豆油受关税刺激上涨的概率较低，关注月差机会为主，单边等待新季更多指引，同时观察棕榈油产地卖压到来时点的弱预期兑现及美豆油生柴端的更多确定性。 整体来看，印尼相关价格指标已经逐步转向有卖货动力的时点，国际豆棕价差及印度进口利润不支持棕榈油需求提升，产地库存即将修复，因此基本面来看建议逢高布空为主，但关注弱预期兑现的时间，并警惕美国生柴政策落地前的不断炒作及产量意外导致的预期反转。中美关税升级，进口美国大豆税率叠加至47%，同时清明假期期间美国对等关税政策对全球金融市场带来冲击，国际油价极端下行10%，美豆单边跌近4%，因此国内豆油受关税刺激上涨的概率较低，关注月差机会为主，三大油脂国内开盘后预计存在跟跌风险。 （正文） 【盘面基本行情数据】 【油脂基本面核心数据】 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：欧盟统计局，国泰君安期货研究 资料来源：欧盟统计局，国泰君安期货研究 2025年04月06日 豆粕：美国关税政策扰动，偏强震荡、防止高开低走、冲高回落风险 豆一：跟随豆类市场波动，防止冲高回落 吴光静投资咨询从业资格号：Z0011992wuguangjing015010@gtjas.com 报告导读： 小长假期间（04.03-04.04），美豆期价下跌，因为美国实行对等关税之后、中方出台反制措施。此外，金融市场普跌也给美豆期货价格带来压力。从收盘价角度，4月4日美豆主力05合约较4月2日收盘价跌幅约5%，美豆粕主力05合约跌幅约1.3%。 节前（03.31-04.03），国内连豆粕和豆一期价上涨，主要交易美国对等关税事件。豆粕2509合约涨幅较大，预计提前交易中方反制措施；m2505合约偏弱，因现货市场偏弱。豆一跟随豆类品种上涨。从周K线角度，4月3日当周，豆粕主力m2509合约周涨幅3.3%，豆一主力a2505合约周涨幅2.3%。（上述期货价格及涨跌幅数据引自文华财经） 节前（03.31-04.03），国际大豆市场主要基本面情况：1）美豆净销售周环比上升、符合预期，影响中性。据USDA出口销售报告，3月27日当周，装船方面，2024/25年度美豆出口装船约84万吨，周环比降幅约9%；2024/25年度美豆累计出口装船约4090万吨，同比增幅约11%。美豆对中国装船约64万吨，累计对中国装船约2152万吨（去年同期约2286万吨）。销售方面，美豆当前年度（2024/25年度）周度净销售约41万吨（前一周约34万吨）；下一市场年度（2025/26年度）周度净销售约0.3万吨（前一周约-2万吨），两者合计约41.3万吨（前一周约32万吨），符合预期（25～80万吨）。美豆对中国当前作物年度（2024/25年度）周度净销售约29万吨（前一周约20万吨），美豆对中国下一作物年度（2025/26年度）周度净销售0（前一周0）。2）巴西大豆收割接近尾声，边际影响不大。据新闻讯，咨询机构AgRural称，截至3月27日当周，巴西2024/25年度大豆收获进度82%，一周前77%，去年同期74%。报告称，干燥天气有助于南里奥格兰德收获工作。随着收获推进，炎热干燥天气对作物单产造成的严重损失正在得到证实。在巴西北部和东北部，由于天气良好，收获工作也在快速推进。3）USDA报告中性：面积报告基本符合预期、库存报告略高于预期。报告出台前、豆价提前上涨交易面积报告；报告出台后、豆价下跌交易库存报告。①面积报告符合预期，影响中性。USDA种植面积意向报告预估，2025年美豆种植面积8349.5万英亩，同比降幅约4%。2025年美国玉米种植面积9532.6万英亩，同比增幅约5%。就报告数据本身而言，利多美豆、利空美玉米价格。但是由于市场提前交易，本次报告数据与预期及2月USDA论坛相差不大，影响有限。此外，由于本次报告为农户意向种植面积、实际种植情况与意向种 植仍有差距，后期春耕天气、美豆/美玉米比价等仍会影响农户实际种植意愿，所以本次报告影响以短期为主、后期关注6月底USDA第二份种植面积意向报告，预计6月报告影响较大、因其更接近真实情况。②库存报告略高于预期，影响略偏空。USDA季度库存报告预估，截至2025年3月1日当季，美国大豆总库存约19.1亿蒲，同比增幅约3.5%，略高于市场预期19.01亿蒲。报告数据略高于市场预期，虽有偏空影响、但数据差异不大，预计偏空影响有限。4）5月～7月巴西大豆CNF升贴水均值周环比下降，进口成本涨跌互现，盘面榨利均值周环比上升。5）美国对等关税出台。据4月3日新华社讯，美国总统特朗普2日在白宫签署关于所谓“对等关税”的行政令，宣布美国对贸易伙伴加征10%的“最低基准关税”，并对某些贸易伙伴征收更高关税。白宫发布的文件显示，针对所有贸易伙伴加征的10%关税将于5日生效。此外，特朗普将对与美国贸易逆差最大的国家和地区征收不同的、更高的“对等关税”，这些措施将于9日生效。文件还称，特朗普拥有“修改权限”，可以视情况提高或者降低关税。 小长假期间，我方出台关税反制措施。2025年4月4日国务院关税税则委员会公告：2025年4月2日，美国政府宣布对中国输美商品征收“对等关税”。美方做法不符合国际贸易规则，严重损害中方的正当合法权益，是典型的单边霸凌做法。根据《中华人民共和国关税法》、《中华人民共和国海关法》、《中华人民共和国对外贸易法》等法律法规和国际法基本原则，经国务院批准，自2025年4月10日12时01分起，对原产于美国的进口商品加征关税。一、对原产于美国的所有进口商品，在现行适用关税税率基础上加征34%关税。二、现行保税、减免税政策不变，此次加征的关税不予减免。三、2025年4月10日12时01分之前，货物已从启运地启运，并于2025年4月10日12时01分至2025年5月13日24时进口的，不加征本公告规定加征的关税。按照目前关税公告，2025年4月10日12时01分起，我国对美国黄大豆进口关税为47%。具体为：单一关税3% + 3月10日加征关税10% + 4月10日加征关税34%，三者累计为47%进口关税。美国大豆进口关税大幅上升、进口成本也将大幅上升，预计在此关税政策执行期间、若无豁免政策，我国将不再进口美国大豆。本次关税事件，预计短线激励豆粕价格（豆一可能跟涨），4月7日连豆粕可能高开，但谨防冲高回落风险。（关于贸易摩擦影响分析，详见专题报告《新一轮贸易摩擦对豆粕影响分析》） 节前（03.31-04.03），国内豆粕现货主要情况：1）成交：豆粕成交量周环比上升。据钢联统计，截至4月3日当周，我国主流油厂豆粕日均成交量约22万吨，前一周日均成交约10万吨。2）提货：豆粕提货量周环比下降。据钢联统计，截至4月3日当周，主要油厂豆粕日均提货量约11.7万吨，前一周日均提货量约11.9万吨。3）基差：豆粕基差周环比下降。据统计，截至4月3日当周，豆粕（张家港）基差周均值约224元/吨（4月3日主力合约移仓至2509合约，基差因移仓换月而降幅较大），前一周约341元/吨，去年同期约133元/吨。4）库存：豆粕库存周环比微降、同比上升。据钢联统计，截至3月28日当周，我国主流油厂豆粕库存约70.1万吨