首次覆盖：十年国内外开疆拓土，新征程继往开来

十年国内外开疆拓土，新征程继往开来 证券研究报告2024年12月29日 爱尔眼科（300015.SZ）首次覆盖 核心结论 国内眼科医疗服务需求旺盛，民营眼科医院具备发展优势。根据灼识咨询数据，国内患者基数庞大，伴随健康意识的提升，治疗需求逐步释放。2015年至2019年，中国眼科医疗服务市场规模从507亿元增长到1,037亿元，年复合增速为19.6%，民营眼科医院市场规模从189亿元增长至402亿元，年复合增速为20.7%。预计至2025年，民营眼科医疗服务市场将达1,103亿元。 新十年国内“1+8+N”战略，国外积极谨慎布局。“1+8+N”战略，不断完善各省区区域内的纵向分级连锁网络体系以及省会城市一城多院的横向同城分级诊疗网络建设。截止2024年6月30日，公司境外共140家眼科中心及诊所，近年海外业务收入占比维持在11%以上，海外市场情况更加复杂，并非仅有资金就能解决，无论是政治、经济、文化还是风俗习惯，都需要公司因地制宜地一步步探索。公司在海外布局既积极又谨慎，本着宁缺毋滥、去粗取精的原则，追求高质量发展，不作粗放式扩张。 分析师 “分级诊疗”经营模式，“医教研”医疗培训体系。分级连锁的经营模式契合中国眼科医疗服务行业“全国分散、地区集中”的市场格局，实现了患者在连锁医院间的相互转诊以及医疗技术资源在体系内的顺畅流动，任何一家连锁医院都可以依托本公司的整体力量参与当地的市场竞争，取得“多对一”的竞争优势。公司已形成了由专业学组、研究所、科研工作站、工程研究中心、科研基地等组成的医教研平台，不断提升基础研究和临床研究成果产出。 陆伏崴S0800522120002lufuwei@research.xbmail.com.cn 吕晔S080052412000413023233616lvye@research.xbmail.com.cn 投资建议：我们预计2024-2026年公司实现归母净利润35.62/41.56/48.06亿元，同比增长为6.1%/16.7%/15.6%，首次覆盖，给予“增持”评级。 相关研究 风险提示：宏观和行业政策风险；医疗事故和纠纷风险；人力资源的风险；管理风险；公共关系危机风险；授权使用品牌风险及诉讼仲裁风险；商誉减值的风险等等 内容目录 投资要点..................................................................................................................................4关键假设.............................................................................................................................4区别于市场的观点..............................................................................................................4股价上涨催化剂..................................................................................................................4投资建议.............................................................................................................................4爱尔眼科核心指标概览.............................................................................................................5一、全球化眼科医疗集团：国内龙头企业，国外快速增长....................................................61.1内生发展与外延并购双管齐下.....................................................................................61.2股权架构稳定，管理经验深厚.....................................................................................61.3公司业绩韧性强，增长动能充足..................................................................................8二、眼科市场需求旺盛，民营医院发展迅速........................................................................102.1眼科医疗服务黄金赛道，民营机构具备发展优势......................................................102.2患者基数庞大，健康意识提升，治疗需求逐步释放...................................................10三、“分级连锁”经营模式，“医教研”诊疗培训体系........................................................133.1“分级连锁”模式：横向成片、纵向成网，形成“多对一”的竞争优势..................133.2医教研培训体系：培养高水平人才队伍，提高学科诊疗能力....................................14四、盈利预测.......................................................................................................................174.1关键假设....................................................................................................................174.1.1主营业务收入及成本预测..................................................................................174.1.2费用预测............................................................................................................184.1.3盈利预测............................................................................................................194.2投资建议....................................................................................................................194.2.1相对估值............................................................................................................194.2.2投资建议............................................................................................................19五、风险提示.......................................................................................................................195.1医疗事故和纠纷的风险..............................................................................................195.2人力资源风险.............................................................................................................205.3商誉减值的风险.........................................................................................................205.4管理风险....................................................................................................................205.5公共关系危机的风险..................................................................................................205.6授权使用品牌风险及诉讼仲裁风险............................................................................20 图表目录 图1：爱尔眼科核心指标概览图...............................................................................................5图2：公司股权结构（截至2024H1）.....................................................................................7图3：公司历年营业总收入（亿元）及同比.............................................................................8图4：公司历年归母净利润（亿元）及同比.............................................................................8图5：公司历年各项业务收入（亿元）....................................................................................9图6：公司历年各项业务收入占比...........................................................................................9图7：公司历年区域收入结构（亿元）.........................................