国债期货周报

永安期货研究中心宏观团队2025年1月5日 ◼本周国债期货各主力合约再创新高，十债收益率下至1.60%下方，曲线走出牛平。 ◼受周末市场关于涨薪和北上楼市完全松绑的传闻影响，周一债市情绪偏弱，收益率小幅反弹。但“每调买机”的规律仍未被打破，周二央行公布处罚结果后市场情绪迅速转强，呈现出抢配的格局，边际转弱的制造业PMI和权益市场也起到一定“助攻”。周三元旦假期休市，假期结束后权益市场跌幅扩大，而利率债发行量非常小，配置资金缺资产的情况下继续抢配国债尤其是长久期国债，十年期和三十年期收益率分别下破1.6%和1.9%关口。同时，央行公布的12月买债和买断式逆回购操作也增强了市场多头信心。 ◼期限利差方面，跨年资金面未如预期般显著宽松，加之资金抢配长债，长端带动下曲线整体走出牛平。在资产荒进一步演绎和资本利得追逐趋于极致的情况下，期限利差仍有可能进一步收窄。 ◼本周各主力合约净基差较上周有所回落，其中周五收盘后现券收益率有所反弹，导致现券贴水期货。 ◼与基差对应，本周各期债主力合约IRR有所走高。 ◼失业金领取条件和招聘搜索指数的再次走岔，或反映出部分失业者丧失求职信心而退出劳动力市场。 ◼据中指研究院，2024年，TOP100企业拿地总额9280.0亿元，同比下降29.7%，相较1-11月降幅收窄1.8个百分点。◼10月以来核心城市土拍市场保持一定活跃度，12月，北京、深圳、上海、广州等一线城市接连出让多宗高总价地块，这些地块多由头部央国企摘得，带动TOP100企业拿地总额同比降幅收窄。 ◼据克而瑞，2024年12月，TOP100房企实现销售操盘金额4513.9亿元，环比增长24.2%，同比持平。累计业绩来看，1-12月百强房企实现销售操盘金额38840.2亿元，同比降低28.1%，降幅较11月收窄近2.6个百分点。 ◼整体来看，在前三季度持续低位运行后，地产市场在四季度显著改善，百强房企销售同比转正。 ◼房地产市场中长期逻辑或是通过降息和降首付比例等方式促进刚需加杠杆购房，同时严控新增消化库存，逐步推动房价企稳，吸引观望的需求入场，进而提高保障性住房的投资收益，吸引国企乃至社会资本参与到保障性住房建设中去，实现房地产发展新模式的自我造血；而短期内为了促进正向循环的形成，财政部表示将以专项债支持土地收储和保障性住房建设。 ◼国务院办公厅印发《关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》（以下简称《意见》），提出如下7方面17项举措： ◼从《意见》提出的举措和传递的态度来看，2025年新增专项债或在2024年3.9万亿的基础上较大幅度增加额度，达到4.2至4.5万亿元（含8000亿元化债额度），同时放宽了投资项目限制。预计专项债在一季度将较往年同期加速发行和使用，助力经济稳增长。 地方再融资债： ◼根据接续比例推算，（普通）再融资一般债和专项债的发行规模分别为16228.6和10293.5亿元，特殊再融资一般债和专项债的发行规模分别为20000和1000亿元。再融资债合计发行规模为47522.1亿元。 地方新增债： ◼根据每年新增债额度增长幅度推算新增一般债规模或为8000亿元，新增专项债规模或为42000-45000亿元，基准假设43000亿元。 地方债合计： ◼预计2025年地方债合计发行规模98522.1亿元，净融资68380.3亿元，较去年小幅增长1195.7亿元。 国债： ◼基准假设下2025年赤字率按照3.5%安排，对应国债规模40000亿元；特别国债预计发行20000亿元，加上到期续发的72732.2亿元，合计发行规模约132732.2亿元，净融资60000亿元，较去年增加16600亿元。 ◼综合来看，2025年虽然地方新增专项债预计增发，但再融资债或有所减少，使得地方债整体变化不大；国债则由于特别国债和赤字规模的扩张，发行和净融资有所增加，但幅度也不算大，更多需要关注发行节奏的变化。 ◼12月份，制造业采购经理指数(PMI)为50.1%（-0.2pct）；其中，生产指数为52.1%（-0.3pct），新订单指数为51%（+0.2pct），新出口订单指数为48.3（+0.2pct），原材料库存指数为48.3%（+0.1pct）; ◼制造业PMI连续三个月维持在扩张区间，边际上生产指数小幅回落，但新订单和新出口订单均有所上行，其中消费品需求增长是重要原因：消费品制造业新订单和新出口订单分别升至53%和50%以上，较上月明显改善，并带动消费品制造业生产指数逆势上升0.6个百分点至53%以上，而此前起到主要拉动作用的装备制造业、高技术制造业和基础原材料行业的生产指数则都有所回落。 ◼另一方面，价格指数在12月再度显著下行，尽管需求边际回暖，但市场供应充足的情况下原材料价格弹性不足，推动了产成品价格的下跌。不过自924以来新一轮政策组合拳集中发力，市场预期也得到了显著改观，四季度制造业生产经营活动预期指数较三季度上升1.6个百分点至54%的较高水平。 ◼12月份，非制造业商务活动指数为52.2%（+2.2pct）。分行业看，建筑业商务活动指数为53.2%（+3.5pct）；服务业商务活动指数为52%（+1.9pct）。 ◼非制造业方面，12月商务活动指数超季节性反弹。建筑业商务活动指数较上月走升3.5个百分点，新订单指数大幅升高7.9个百分点；其中房屋建筑业商务活动指数升幅达6.1个百分点，或与年底保交房的加速推进有关；而土木工程建筑业商务活动指数基本持平，但新订单指数回升至53%以上的较高水平，建筑业整体的乐观预期有所回温。服务业商务活动指数的反弹也略超季节性，住宿业、餐饮业和文体娱乐行业商务活动指数虽仍在50%以下，但较上月均有不同程度上升。 ◼12月19日凌晨美联储公布12月货币政策决议。本次货币政策会议上，联邦基金利率继续下调25bp，至4.25%-4.50%。◼尽管降息如期落地，但记者会上，鲍威尔的发言较为鹰派，认为当前劳动力市场不再是通胀驱动因素，且对继续去通胀的信心削弱，点阵图显示明年降息预期下调至两次。 ◼本周资金面先紧后松，跨年后资金并未如市场预期快速转松，但资产荒格局和交易驱动的行情下对债市的影响比较有限；央行OMO投放亿元，到期5801亿元，整周公开市场操作净回笼10982亿元。 ◼央行公布12月净买入债券面值为3000亿元，同时开展了14000亿元买断式逆回购操作，加上MLF续作的3000亿元，合计向市场投放中长期流动性2万亿元，对冲1.45万亿到期MLF后还有5500亿余量。 ◼本周地方债和国债小额净偿还，政金债净融资950亿元，利率债合计净融资633.36亿元；◼下周已披露的发行计划来看，政金债到期较多，利率债合计净偿还3441亿元。◼12月12日召开的中央政治局会议提出2025年要提高赤字率、增发超长期特别国债、增加地方政府专项债券，意味着广义财政赤字的各方面都有所加码，符合我们此前的判断。 货币市场-票据利率 免责声明 以上内容所依据的信息均来源于交易所、媒体及资讯公司等发布的公开资料或通过合法授权渠道向发布人取得的资讯，我们力求分析及建议内容的客观、公正，研究方法专业审慎，分析结论合理，但我司对信息来源的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们提供的全部分析及建议内容仅供参考，不构成对您的任何投资建议及入市依据，您应当自主做出期货交易决策，独立承担期货交易后果，凡据此入市者，我司不承担任何责任。我司在为您提供服务时已最大程度避免与您产生利益冲突。未经我司授权，不得随意转载、复制、传播本网站中所有研究分析报告、行情分析视频等全部或部分材料、内容。对可能因互联网软硬件设备故障或失灵、或因不可抗力造成的全部或部分信息中断、延迟、遗漏、误导或造成资料传输或储存上的错误、或遭第三人侵入系统篡改或伪造变造资料等，我司均不承担任何责任。