国债期货周报：期债维持区间震荡格局，关注8月经济数据情况

期 债 维 持 区 间 震 荡 格 局 ， 关 注8月 经济 数 据 情 况 从业资格：F03088018投资咨询资格：Z0019608 作者：熊睿健联系方式：020-88818020 2025/9/6 目录 国债期货行情政策面跟踪宏观基本面跟踪01020304资金面跟踪 国债期货行情 国债期货主力合约走势 上周，30年期国债期货主力合约2512合约变化-0.18%至116.35，10年期国债期货主力合约2512变化0.12%至107.95，5年期国债期货2512变化0.07%至105.59，2年期国债期货2512价格变化-0.03%至102.39。 国债期货成交持仓 成交量方面，上周截至9月5日，30年期国债期货日均成交154,489手，较上周变化-27155手，10年期国债期货日均成交88,232手，较上变化-23532手，5年期国债期货日均成交手66,586手，较上周变化-13120手，2年期国债期货日均成交28,594手，较上周变化-12792手。本周国债期货成交量回落，债市观望情绪较浓。 持仓量方面，30年国债期货持仓量142,701手持仓，较上周变化2321手。10年期国债期货共有218,747手持仓，较上周变化19661手。5年期国债期货共有持139,550手，较上周变化2675手。2年期国债期货共有持73,830手，较上周变化-2994手。上周2年期国债期货持仓下滑，其他品种持仓回升。债市近期波动受股市牵动明显，长债受到主要影响，且短债波动率收敛，投资者可能主要集中在长端进行博弈，短端参与力量持续减少。 数据来源：Wind广发期货研究所 国债期货期现指标 上周截至9月5日，TL2512、T2512、TF2512、TS2512基差分别为0.7、0.34、-0.05、-0.06，分别较上周变化-0.02、-0.1、-0.1和-0.02；隐含利差分别为1.78BP、-1.64BP、-0.43BP、-3.88BP，分别较上周变化-0.07BP、-0.25BP、-3BP、-1.33BP。 各品种IRR分别为0.94%、1.34%、1.59%、1.59%，TS、TF合约正套收益率相对更高，但性价比不是特别凸显。TL合约基差高位震荡，可以关注反套与基差收敛策略。 数据来源：Wind广发期货研究所 移仓与跨期价差跟踪 8月整体跨期价差（2509-2512）走势存在分化，TL合约跨期价差整体呈现先上行后下行，T和TF合约跨期价差整体震荡上行，TS合约跨期价差先上行后下行。回顾我们在8月初对跨期价差情况的判断，本轮移仓换月之前，各品种由于正套收益较上一轮降低，且基差提前收敛，多空移仓矛盾整体减弱，TL合约CTD券因素在本轮不会影响跨期走势，因此各品种合约跨期价差更多跟随市场情绪波动，随着09合约临近交割，基差波动性逐渐收敛，12合约基差波动或逐渐主导跨期价差走势。在8月中上旬债市整体下跌，叠加09合约正套投资者离场，各品种跨期价差多数走阔，进入下旬国债期货出现一定的超跌修复，远月基差下行或带动TL合约跨期略有下行。9月初跨期价差跟踪标的切换为2512-2603，上周跨期价差多数窄幅震荡趋势不明显。 国债期货跨品种价差 隐含期现利差方面，最新值，10-2Y利差达到35.02BP，较上周变化-1.35BP，10-5Y利差达到13.82BP，较上周变化0.85BP，5-2Y利差达到21.2BP，较上周变化-2.2BP。 数据来源：Wind广发期货研究所 国债期货跨品种价差 隐含期现利差方面，上周30-10Y利差达到36.64BP，较上周变化1.57BP，30-5Y利差达到50.46BP，较上周变化2.42BP，30-2Y利差达到71.66BP，较上周变化0.22BP。 上周TF合约相对其他品种走强，因此5年与10年/30年国债利差走扩，5年与2年国债期货隐含利差收窄。 数据来源：Wind广发期货研究所 现券估值 截至9月5日，1Y国债-DR007利差为-4BP,较上周变化10.34BP，月初资金利率下行，倒挂幅度进一步收窄，短债估值向合理区间回归。截至9月5日，10Y国债-1Y国债利差为44BP,较上周变化-3.24BP，本周曲线略有走平。上周股市回调长债利率略下行，短债利率 略上行带动曲线小幅走平，不过目前长短期限利差进一步靠近三年中枢水平，长债估值逐步回归合理区间。 数据来源：Wind广发期货研究所 宏观基本面跟踪 8月PMI边际略回升 8月制造业PMI环比小幅上行0.1%至49.4。从分项来看，生产指数环比回升0.3%至50.8%，新订单指数环回升0.1%至49.5%，生产分项回升是8月制造业PMI回升的主要拉动。新出口订单环比回升0.1%至47.2%，8月外需仍有韧性。原材料购进价格指数反弹1.8%至53.3%，出厂价反弹0.8%至49.1%，制造业价格延续上涨，不过较7月份涨幅收窄，不过原材料价格涨幅仍大于出厂价格，利润可能转移至上游。产成品库存指数环比回落0.6%至46.8%，处于荣枯线下，原材料库存环比回升0.3%至48%，处荣枯线下，同时8月企业采购量有所恢复，反弹0.9%至50.4%，指向部分企业可能接受上游涨价增加了原材料的采购备货，但是下游在继续进行库存去化。 8月PMI边际略回升 非制造业PMI 50.3%，前值50.1%，回升0.2%。建筑业方面PMI指数回落1.5%至49.1%，分项中新订单环比回落2.1%至40.6%。建筑业订单回落，可能仍受到天气的拖累，分项来看主要受到地产拖累，土木工程建筑行业商务活动指数仍在荣枯线上，而建筑业从业人员延续反弹2.7个点至43.6%，可能是为9月旺季做准备。往后看，发改委表明将落地5000亿元政策性金融工具，如果在三季度加速落地，可能将带动四季度基建相关投资。 8月PMI边际略回升 服务业方面，整体PMI指数环比回升0.5%至50%。新订单环比回升1.4%至47.7%，业务活动预期略有回升。8月的服务业指数回升活主要受到暑期消费拉动，8月暑期居民出行、住宿餐饮等表现良好。 整体来看，8月制造业和服务业整体改善，生产回升大于需求，制造业价格回升，不过涨幅收窄，PPI同比降幅可能出现收窄。服务业方面受益于暑期消费季节性回升，建筑业景气度回落，后续关注政策性金融工具的落地情况。 8月PMI边际略回升 消费品行业是制造业PMI的主要拖累，其余行业中高技术制造业较强；装备制造业、基础原材料行业均小幅改善。8月消费品可能存在高温天气的影响。 8月就业指标环比多数下降活持平，反映企业招工较为谨慎。 数据来源：Wind广发期货研究所 7月CPI回升PPI弱于预期 7月CPI同比0%，预期-0.1%，前值0.1%；核心CPI同比0.8%，前值0.7%；PPI同比-3.6%，预期-3.4%，前值-3.6%。PPI低于预期，同比走平、环比降幅收窄但仍弱于季节性，与PMI出厂价格、原材料购进价格走势背离，可能与统计时点错位、价格传导时滞等因素有关，往后看，随着“反内卷”的价格支撑效应进一步显现，8月PPI跌幅大概率有所收窄，但出口链价格走低、地产走弱、基建实物工作量不足等需求端制约仍在，预计年内PPI大概率难以趋势性转正。CPI环比0.4%，基本持平于21-24年同期均值0.38%，符合季节性。拆分来看，CPI环比主要受服务与工业消费品支撑，而食品为拖累项。暑期出行需求推动服务分项环比涨0.6%，工业消费品环比0.5%，拉动CPI环比涨约0.17%。食品表现弱于季节性，下跌0.2%，明显弱于季节性均值0.7%。 7月信贷同比走弱，M1增速抬升 7月份社融结构分化较大，新增政府债规模达到12440亿元，同比多增5559亿元，继续成为新增社融的重要拉动分项，不过，从基数效应来看，2024年8月政府债开始进入发行密集期，预期未来的8-9月新增政府债或成为社融的拖累分项。除此以外企业债券同比也录得正增，或得益于科创债新规。但是新增贷款同比负增3455亿元，对比金融口径与实际经济口径的新增信贷数据，二者差值再度扩大至3763亿元，反映新增金融机构贷款的占比较高，同时信贷结构也表现不佳，居民加杠杆意愿弱，短贷、中长贷均同比少增，可能与618后消费贷还款与提前偿还房贷有关，企业贷款贡献主要来自票据，中长期贷款同比少增3900亿元，指向实体企业信贷需求仍未恢复。从存款来看，M1同比增长5.6%，较上月提升，可能和2024年的禁止手工补息造成的低基数有关，7月居民部门新增存款减少1.1万亿，而非银机构存款增加2.1万亿，指向部分资金可能从居民存款流出，转向基金、资管等非银行金融机构，可能成为权益及债市的增量资金。 综合来看，7月信贷数据仍反映实体融资需求修复偏慢。 7月出口增速韧性延续 7月出口同比增长7.2%，高于市场预期的5.79%，前月5.9%；出口环比增速回落，位于-1%，高于2024年同期增速，低于2015年-2023年均值。 数据来源：Wind广发期货研究所 7月出口增速韧性延续 分国别和地区来看，欧盟、东盟和其他新兴市场是主要拉动，其中同比变化来看，对东盟、日本、英国的出口同比小幅放缓，对其他国家同比多数走高，或指向出口品竞争力较强，外需有韧性并不仅是东南亚转口拉动。对美出口继续放缓，同比为-21.6%。中美在瑞典斯德哥尔摩经贸会谈达成共识，双方将继续推动延长10%对等关税90天。接下来三个月，对美出口税率仍维持在40%+的水平，关税预期逐渐平稳，对美出口可能进入一个新的平衡阶段。 外围国家来看，7月韩国、越南出口均有回升，可能包含对8月1日美国关税不确定的抢出口应对。 数据来源：Wind广发期货研究所 7月出口增速韧性延续 分产品来看，从出口产品来看，钢材、肥料、成品油以及铝材出口增速明显反弹，对整体出口的拉动抬升。汽车、集成电路保持了较高的增速，同比分别为18.6%和29.2%，体现了产品需求的粘性高。而劳动密集型产品纺织、箱包、服装、玩具等增速均在低位，美元疲软带动人民币小幅被动升值，可能拖累了劳动密集型行业，机电产品和高新技术产品分别放缓0.6%、3.2%至8.1%、4.3%。 往后看出口韧性仍存，需要关注美国新一轮关税对全球贸易的冲击。8月7日起美国对全球的平均关税税率进一步抬升，新增的40%转运关税可能冲击转口贸易，而且美国针对从俄罗斯进口石油的国家征收二次关税，对印度征收额外25%关税已落地，是否可能扩大到其他经济体，仍存不确定性，我国出口回落的可能性加大。不过中国出口商品的优势有望延续，出口失速的风险较低，三季度在基数效应下出口同比增速有望维持正增长，11-12月面临抢出口的高基数同比可能短暂回落。 7月工业增加值回落 7月工业增加值同比5.7%，较前月变化-1.1%。出口交货值同比增长0.8%，较前月的4%明显回落，或带动工业增加值增速下滑。 7月工业增加值回落 分行业来看，制造业中还是铁路、船舶航空等运输设备、计算机通信、电气机械及器材制造、汽车等产业工业增加值增速绝对值较高。边际变化上来看，黑色金属冶炼压延加工、电力燃气及水的生产供应业、铁路传播航空运输设备制造业回升最多，可能与反内卷带动商品价格上涨助推钢材高炉开工回升以及夏季用电高峰有关。 从产品产量来看，“反内卷”相关行业产量较为分化，太阳能电池产量增速有所下降；汽车、水泥等领域变化不大；粗钢、钢材产量增速均略高于前值。整体来看，工业企业产销率有所上行初步显示出“反内卷”改善供需关系的效果。 7月消费边际回落 7月社零同比3.7%，低于前值的4.8%，环比季调为-0.14%。 餐饮收入增速下滑，拖累社零增速。7月餐饮收入同比增速1.1%，较6月的0.9%略有回升，但是仍在低位。 汽车销售7月同比-1.5%，同比较上月回落6.1%，可能和反内卷约束以价换量的低价竞争有关。 7月消费边际回落 商品消费方面。“两新