国债期货周报：股债跷跷板下的震荡防守

市场分析 宏观面：（1）宏观政策：2025年8月1日，财政部与税务总局发布公告称，自2025年8月8日起，对在该日及以后新发行的国债、地方政府债券和金融债券的利息收入将恢复征收增值税。此前已发行的上述债券（包括8月8日后续发行的部分）仍享受免征增值税政策，直至到期；关税方面，中美发布斯德哥尔摩经贸会谈联合声明，自2025年8月12日起再次暂停实施24%的关税90天；2025年8月20日，贷款市场报价1年期LPR为3.00%，5年期以上LPR为3.50%，均较上月保持不变。（2）通胀：7月CPI同比持平。 资金面：（3）财政：2025年7月金融数据显示，M1、M2同比增速分别回升至5.6%和8.8%，剪刀差收窄至3.2%，表明流动性充裕、企业活期资金活跃度提升，但信贷派生效率偏弱，居民与企业中长期贷款持续收缩，投资和消费需求不足。社融存量同比仅9%，结构上主要依赖政府债券发行加杠杆托底，企业中长期融资需求依然低迷，大量资金流向非银机构。利率品市场呈现政府债供给显著增加、机构被动增配的格局，后续走势取决于实体融资需求修复及财政发行节奏。（4）央行：2025-08-22，央行以固定利率1.4%、数量招标方式开展了亿3612亿元7天的逆回购操作。（5）货币市场：主要期限回购利率1D、7D、14D分别为1.41%、1.47%、1.58%，回购利率近期波动。 市场面：（6）收盘价：2025-08-22，TS、TF、T、TL收盘价分别为102.32元、105.48元、107.92元、116.49元。涨跌幅：TS、TF、T和TL周度涨跌幅分别为-0.01%、-0.08%、-0.33%和-0.09%。（7）TS、TF、T和TL净基差均值分别为0.02元、0.10元、0.08元和0.53元。 综合来看：本周债市整体延续震荡调整格局，股债跷跷板效应持续主导市场情绪。7月社融与信贷数据低于预期，在经济基本面偏弱的背景下，市场对政策宽松的预期因央行货政执行报告删除“降息”表述、强调“防空转”而有所降温。加之A股屡创新高，资金风险偏好上行压制债市，推动收益率阶段性走高。随后，LPR维持不变符合市场预期，显示货币政策依旧稳中偏松，叠加美联储会议纪要释放的鸽派信号，美债收益率尾盘下行带动全球债市回暖，国内债市亦出现超跌反弹。总的来说，本周债市在股市强势与政策预期博弈下震荡调整。 策略 单边：回购利率波动，国债期货价格震荡，TL2509合约偏空。套利：关注TL2509基差回落。套保：中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保。展望后市，经济下行风险与宽松政策取向将继续对债市形成中期支撑，但在股市慢牛格局下，债市短期难有强劲修复，或维持震荡中枢态势，宜以防守反击、灵活应对为主。 图表 图1：国债期货主力连续合约收盘价走势|单位：元............................................................................................................3图2：国债期货板块各品种涨跌幅情况|单位：%................................................................................................................3图3：国债期货各品种沉淀资金走势|单位：亿元................................................................................................................3图4：近一日各期限国债期货持仓量占比|单位：%............................................................................................................3图5：国债期货板块各品种前20名净持仓占比走势|单位：%............................................................................................3图6：国债期货多空持仓比（前20合计）|单位：无............................................................................................................3图7：国开债-国债利差|单位：%..........................................................................................................................................4图8：国债发行情况|单位：亿元...........................................................................................................................................4图9：Shibor利率走势|单位：%............................................................................................................................................4图10：同业存单（AAA）到期收益率走势|单位：%.........................................................................................................4图11：银行间质押式回购成交统计|单位：笔、亿元..........................................................................................................4图12：地方债发行情况|单位：亿元.....................................................................................................................................4图13：国债期货跨期价差走势|单位：元..............................................................................................................................5图14：现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS-T）..............................................................................................................5图15：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS-TF）...........................................................................................................5图16：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TF-T）.............................................................................................................5图17：现券期限利差与期货跨品种价差（3*T-TL）|单位：元、%................................................................................5图18：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS-3*TF+T）|单位：元、%........................................................................5图19：两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率|单位：%..........................................................................6图20：TS主力合约IRR与资金利率|单位：%.....................................................................................................................6图21：TS主力合约近三年基差走势|单位：元.....................................................................................................................6图22：TS主力合约近三年净基差走势|单位：元.................................................................................................................6图23：五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率|单位：%..........................................................................6图24：TF主力合约IRR与资金利率|单位：%.....................................................................................................................6图25：TF主力合约近三年基差走势|单位：元....................................................................................................................7图26：TF主力合约近三年净基差走势|单位：元................................................................................................................7图27：十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率|单位：%......................................................................7图28：T主力合约IRR与资金利率|单位：% ........................................................................................................................7图29：T主力合约近三年基差走势|单位：元................................................................................