国防军工深度报告：行业有望否极泰来，更大机会仍在“三新”

2024年12月30日 行业投资评级 强于大市|维持 行业有望否极泰来，更大机会仍在“三新” ⚫投资要点 收盘点位1518.1852周最高1712.4852周最低999.45 2024年或是军工近期最差年份。今年前三季度，军工行业量价承压，整体营收、利润同比下滑。自2020年本轮军工行情启动以来，我们跟踪的71只军工标的2021Q1-Q3、2022Q1-Q3、2023Q1-Q3收入同比增速维持在15%左右；2024Q1-Q3，71家军工行业上市公司共实现营业收入3743.56亿元，同比减少4.06%。部分主机厂合同尚未签订，航空主机厂合同负债降至相对低位。截至2024Q3末，中航沈飞、航发动力、中航西飞合同负债金额分别为58.14亿元、62.64亿元、91.78亿元，处于相对低位。 受行业采购节奏放缓等影响，中证军工指数一度跌回起点。受行业采购节奏放缓等影响，中证军工指数从年初的9843.23下跌至9月20日的8096.74，跌幅18%，指数跌回2020年7月本轮军工行情的起点。9月下旬以来，随着二级市场整体回暖以及珠海航展新型武器装备亮相，中证军工指数反弹强劲，截至12月27日，中证军工指数10921.48，较9月20日上涨幅度达35%，军工板块PE-TTM估值73.67倍，处于2014年以来66.14%分位，PB估值3.09倍，处于2014年以来41.20%分位。 研究所 分析师:鲍学博SAC登记编号:S1340523020002Email:baoxuebo@cnpsec.com分析师:马强SAC登记编号:S1340523080002Email:maqiang@cnpsec.com分析师:王煜童SAC登记编号:S1340523070004Email:wangyutong@cnpsec.com 展望2025年，“建军百年奋斗目标”任务进入下半场，军工行业订单有望迎来拐点，在服务于提升装备性能或降低装备成本的新技术、以新域新质作战力量为代表的新产品、军贸和军用技术转化带来的新市场方向或蕴含更大弹性。建议关注以下两条投资主线： (1)装备建设进入下半场，关注航空航天主线和“查漏补缺”新重点 近期研究报告 航空航天是国防装备发展主线，有持续的数量补齐和升级换代需求。歼35A、歼20S、歼15T等新型战机、红-19地空导弹武器系统、新型察打一体无人机等新型装备亮相第十五届中国航展，国内新型航空航天装备研制生产能力持续提升。相关上市公司：1）航空航发产业链：中航沈飞、航发动力、中航高科、光威复材、钢研高纳、图南股份等；2）导弹产业链：菲利华、楚江新材、盟升电子、国科军工等。 《中邮军工周报12月第3周：我国成功发射卫星互联网低轨卫星，C919承运旅客突破100万人次》-2024.12.24 在航空航天主战装备数量补齐和升级换代需求增长外，建议关注低成本导弹和弹药、搜救装备、水下攻防等方向。相关上市公司包括烽火电子、高德红外、芯动联科、北方导航、长盈通、国科军工、甘化科工、中国海防、中科海讯等。 (2)“三新”或蕴含更大弹性，建议关注新技术、新产品、新市场 我们认为，服务于提升装备性能或降低装备成本的新技术、以新域新质作战力量为代表的新产品、军贸和军用技术转化带来的新市场或蕴含更大弹性，建议关注相关投资机会。 新技术：技术引领装备升级，渗透率提升带来业绩弹性。新技术主要集中在军工产业链的中上游，对于产业链的价值在于提升装备性能、降低装备成本以及推动武器装备创新发展，包括隐身技术、MEMS惯导、光子陀螺、高温合金返回料熔炼等。相关上市公司：华秦科技、佳驰科技、光启技术、芯动联科、长盈通、上大股份等。 新产品：新装备量产带动下产业链业绩弹性大。全球军事技术依然处在快速发展过程中，装备更新不断加快。随着国内武器装备研制生产能力提升，新型装备层出不穷，建议关注新型战机、新型航天装备、无人智能装备投资机会。相关上市公司：中航沈飞、航天南湖、航天彩虹、晶品特装等。 新市场：军贸市场和军转民技术应用带来广阔市场空间。军贸市场，相关上市公司包括国睿科技、高德红外、航天彩虹、中航沈飞、晶品特装、广东宏大等；商业航天和低空经济领域，相关上市公司包括中国卫通、中国卫星、臻镭科技、铖昌科技、航天电子、海格通信、莱斯信息、中科星图、纳睿雷达、新劲刚、应流股份等；民航市场，相关上市公司包括中航西飞、润贝航科、三角防务、广联航空、中航高科、光威复材、中复神鹰等；核聚变领域，相关上市公司包括联创光电、永鼎股份、国光电气等；非常规油气开采领域，相关上市公司航天智造等。 ⚫风险提示 装备订单下达时间不确定；装备采购量价低于预期；新技术、新产品、新市场推广低于预期。 目录 1 2024年或是军工近期最差年份...............................................................61.1业绩：量价承压，整体营收、利润同比下滑...............................................61.2航空主机厂合同负债降至相对低位.......................................................81.3中证军工指数一度跌回起点............................................................102装备建设进入下半场，行业订单有望否极泰来................................................112.1上半场：航空航天等杀手锏装备放量，确保“能打赢”.....................................132.2下半场：航空航天新一轮订单有望下达，但量价仍需观察...................................152.3除杀手锏外，关注“查漏补缺”新重点..................................................193新技术、新产品、新市场或蕴含更大弹性....................................................233.1新技术：渗透率提升弹性大............................................................243.2新产品：新装备量产带动下产业链业绩弹性大............................................293.3新市场：军贸与民用市场空间弹性大....................................................314投资建议................................................................................375风险提示................................................................................39 图表目录 图表1：71只军工标的合计营收..........................................................6图表2：71只军工标的毛利及毛利率......................................................7图表3：71只军工标的四费费率..........................................................7图表4：71只军工标的合计归母净利润.....................................................8图表5：71只军工标的合同负债变化......................................................8图表6：分板块合同负债及增速...........................................................9图表7：部分主机厂合同负债变化.........................................................9图表8：中证军工指数..................................................................10图表9：今年以来申万一级行业指数表现（截至2024年12月27日）..........................11图表10：军工板块PE-TTM估值..........................................................11图表11：福建舰海试...................................................................13图表12：火箭军发射洲际弹道导弹.......................................................13图表13：部分航空、航发主机厂合同负债金额（亿元）.....................................14图表14：中航沈飞营业收入和归母净利润.................................................14图表15：航发动力营业收入和归母净利润.................................................14图表16：菲利华营业收入和归母净利润...................................................15图表17：世界各国战斗机数量占比.......................................................16图表18：我国战斗机构成...............................................................16图表19：歼20S和歼35A同台亮相.......................................................16图表20：歼15T.......................................................................16图表21：光威复材历年重大合同.........................................................17图表22：航空产业链上市公司2023-2025年关联交易预计值.................................18图表23：近几次主要局部战争美军精确制导武器使用比例...................................18图表24：导弹产业链相关上市公司.......................................................19图表25：俄乌战场上大量使用的导弹/弹药................................................20图表26：美军联合搜救发展历程.........................................................21图表27：CSAR系统组成及结构..........................................................21图表28：CSEL系统组成及结构....