2025年度策略：政策>流动性>盈利

研报总结

一、牛市的重要基础：股市供需格局改善

1. 政策驱动股权融资减少

   • A股历史上三次大级别牛市中有两次出现在GDP增速放缓期间（1996-2001年和2014-2015年），并都受益于政策对股市微观投资者结构的积极影响。
   • 1996-2001年：《人民日报》发表证监会与国务院部门共商稳定和发展股票市场的文章，提出三项“救市”措施。
   • 2005-2007年：《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》（国九条）及股权分置改革。
   • 2014-2015年：《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（新国九条）推动私募快速发展。

2. 当前供需格局转变

   • 股票市场供需结构正在扭转，股权融资规模下降，总市值比例降至2005年水平。
   • 2024年1-11月现金分红总额和回购金额均创历史新高，表明公司更倾向于通过分红和回购来改善股东利益。

二、盈利情况

1. 盈利小幅企稳
   • 这次牛市期间盈利可能会小幅企稳，但仍存在不确定性。
   • 参考美国、中国香港和日本的经验，股市通常比房价企稳更早进入牛市。
   • 本轮牛市盈利情况可能好于2014-2015年。

三、牛市过程

1. 快涨—震荡—加速
   • 历史上的牛市通常分为三个阶段：快涨、震荡、加速。
   • 当前处于牛市初的震荡期，可能会再持续一段时间。

四、风格判断

1. 时间规律和估值比价有利于小盘成长
   • 从时间规律来看，未来两年有利于成长风格占优。
   • 从相对估值来看，价值股的PB优势已经不明显。
   • 2021年以来风格以小盘为主，2025年可能会出现快速轮动。

五、行业配置

1. 新旧赛道结合
   • 新赛道：AI、军工。
   • 老赛道：高ROE中的弹性行业（如家电、互联网、上游周期）。
   • 年度基本面可能发生变化的行业：房地产、破净个股。

六、风险因素

1. 宏观经济下行风险
2. 房地产市场下行风险
3. 稳增长政策不及预期风险
4. 海外流动性及地缘政治风险

关键数据

• 2024年1-11月现金分红总额：18,157亿元，创历史新高。
• 2024年1-11月回购金额：4,852亿元，月均回购规模434.5亿元，高于2016年以来所有年份。
• 股权融资规模：2024年1-11月低于2007-2023年水平。