流动性或缓解，下游负反馈仍有发酵空间——PTA 2025年半年度策略报告

策略概述
上半年聚酯板块利润分配不合理，下游及终端订单问题导致利润持续低位，依靠减产进行利润正常化。产业链下半年仍围绕利润分配博弈，需求问题仍是核心。上游偏强短期无法改变，但下游减产规整将阶段性纠正原料流通性溢价，可关注利润头寸回归。绝对价跟随原油波动，原油长期偏弱，聚酯中枢大概率下行。

上下游矛盾持续，负反馈仍有计价空间

• PX：偏紧格局持续，成本支撑仍在。
  • 国内无新投产，开工短期偏高，偏紧格局持续。
  • PXN价差反弹至近300水平，检修量持续偏高，PX强势可能保持。
• PTA：流动性缓和叠加投产存续，下半年将偏宽松。
  • 短期流通性紧张推升现货，6月后装置开工走高，基差下行但头部厂商减量后再度上升。
  • 下游负反馈影响节奏：
    • 织机开工低至66%，长丝及短纤产销率不足5成，被迫减产。
    • 库存水平偏高，终端采购量低，实际收益低，减产可能持续。
    • 6月初恐慌性采购后库存再度抬升，7月淡季累积风险大，减产被动成为必要。
  • 基差及库存：
    • 6月末PTA现货基差近+280，港口及流通库存回升，仓单释放，但后期库存累积可能导致基差回落。
  • 下半年供需格局：
    • 25年PTA投产870万吨，下游投产615万吨，下半年供需将逐渐宽松，7月后高基差或回落，绝对价承压。

结论
PTA下半年受PX成本支撑，但下游负反馈影响下高基差推升盘面价格动力有限，或维持震荡，3季度可能出现价格走低。绝对价跟随原油，下半年原油长期走低，PTA中枢大概率下行。

操作建议
PTA逢高偏空，利润做缩。

风险因素
原油价格大幅波动，关税谈判矛盾，下游需求大幅走低，减产情况变化，装置检修量计划外变动等。