纵使面临宏观挑战，集团也能逆境提升利润率和维持稳定派息

买入 2024年11月25日 纵使面临宏观挑战，集团也能逆境提升利润率和维持稳定派息 王柏俊+852-25321915Patrick.wong@firstshanghai.com.hk FY2025中期业绩概览：公司实现总收入84.7亿港元（同比-7.4%）；主营收入93.1亿港元（同比-7.1%）。集团毛利率同比+0.4pct至39.5%，主要因为原材料成本的下降所致。经营开支比率减少1个百分点，受益于推广费用的减少和与一名前供应商的诉讼得到庭外和解（因此拨回多计提的拨备）。有效税率从16.2%增加到17.0%。归母净利润11.4亿港元（同比+0.3%），归母净利润率13.7%（+1.0pct）。期内公司每股派息15港仙，派息比率为51.5%。期内，中国的门店数净增加280家，到7，516家;预计全年会净增加500-600家。 主要数据 中国市场同比-17.2%，欧美市场继续保持增长：按市场来看，中国主营收入49.8亿港元（同比-17.2%，受内销需求进一步下降和单价下跌的影响）；北美收入21.5亿港元（同比+5.7%，出货量+18%，ASP-10%），欧洲及其他海外市场收入7.3亿港元（同比+37.7%，出货量+45%，ASP-6.7%）。海外市场的增长主要受益于集团积极参展，拓展新渠道新客户，重塑销售队伍的人才建设和加强出口新产品研发及升级迭代。Home集团的收入3.7亿港元（同比+24.5%，乌克兰的生产设施于期内并无受到严重破坏）。其他业务收入增长12.1%到0.7亿港元，主要受物业租赁收入增加所致。 行业家具股价4.53港元目标价6.30港元（+39.09%）股票代码1999.HK已发行股本38.78亿股市值175亿港元52周高/低7.69/3.99港元每股净资产3.12港元主要股东黄敏利（62.44%） 床具增长较快，沙发的销量增长26.6%：按产品来看，集团沙发/床具营收分别同比（-5.8%）/（-18.9%）至58.2亿/12.1亿港元。中国市场的沙发/床具营收分别同比-15.2%及-18.6%（人民币口径）。集团沙发的销量同比（+3.0%）到90.8万套。中国沙发的销量同比（-9.9%）到48.2万套，而海外沙发的销量同比（+22.8%）到42.7万套。中国沙发的单价则下滑4.0%。集团继续蝉联全球功能沙发销量第一企业。 毛利率的提升，受益于原材料成本的下降：集团毛利率同比+0.4pct至39.5%。中国市场（同比-1.0%至40.2%，受ASP下降的影响）、北美市场（同比+4.8%至40.7%、欧洲及其他海外市场（同比+3.4%%至30.8%）。集团毛利率的提升主要因为原材料成本的下降，公司主要原材料中真皮/钢材/木夹板/印花布/化学品/包装纸品的平均单价同比分别-5.3%/-8.3%/+3.9%/-1.1%/-11.5%/-9.4%。 其他要点：据了解，中国市场于10/11月估计录得持平的表现，受益于补贴的政策；预计下半财年中国市场的跌幅应能收窄。至于见低的时间则需要观测，有机会要等到25/26年。而海外市场预计能保持增长，而欧洲市场应能维持双位数的增长。为了应对贸易挑战，集团在越南和墨西哥都有厂房，能降低出口风险和更好地拓展美国市场。如果出现额外关税，相信集团也会有新策略去应对。 目标价6.30港元，维持买入评级：中国功能沙发市场目前渗透率较低，长期增长潜力巨大；作为龙头企业，我们相信集团能继续提升市场占有率。短期海外增长应能快于中国市场。由于集团不断加强新产品研发和技术创新，拥有垂直式规模化的产能，在品质及成本上均有优势；有利其中国和海外市场的发展。我们持续看好公司，维持买入评级；给予公司6.30港元的目标价，为2025年预测的10.8xPE。 风险：消费降级的幅度受宏观影响比预期大，汇率的变化，原材料价格波动。 附录1：主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 ©2024第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。