点评报告：小游戏业态高速增长，“IP+AI”带动玩具业务破圈

小游戏业态高速增长，“IP+AI”带动玩具业务破圈 证券研究报告 公司研究 2024年11月20日 本期内容提要: 投资评级 上次评级 ➢【AI陪伴】公司致力开发新一代智能玩具产品。目前已与灵优智学、奥飞娱乐等公司达成战略合作。孩子们需要的不仅仅是一款会说话的机器人，而是一个能够理解他们情感、能建立深厚情感连结的伙伴，将大模型装进玩具里，赋予传统玩具以生命力。通过生成式AI技术，实丰文化将实现智能玩具品类的升级，为儿童提供更加智能化和互动性的玩伴。站在AI陪伴、AI玩具赛道快速发展的节点，通过多场景不同模型的接入微调及调用完成，如豆包大模型和扣子专业版等工具的接入，与亲子互动需求天然契合模型的对话、情绪理解能力。 ➢【游戏】24年10月游戏业务高速增长，业绩弹性大。实丰网络上半年实现2995万收入、634万净利润，净利率高达21.2%，在小游戏业务上的投入产出比较高，互联网投流费用及ROI回报合理。10月，该厂商旗下的《小小庇护所》在微信小游戏畅玩榜中位列第7名，同时还有其他3款产品跻身畅玩榜TOP50。我们认为，在公司24年下半年投流增长期，有望带动公司游戏业务业绩大增。假设畅玩榜前十产品单一款游戏（目前有一款）月流水5000万，年化流水6亿，在腾讯小游戏流水分成比例在30%条件下，我们估计有望为公司带来4.2亿收入贡献（6*（1-30%）=4.2），按照上半年净利率估算约为公司带来8800万年化净利润贡献。 ➢观点总结：游戏业务高速增长有望为公司带来数千万利润增量，截至2024年11月19日，公司估值约30亿，公司24H1归母净利246.95万，叠加我们对公司游戏业务增量的假设，我们预计公司2025年有望实现过亿归母净利。而目前IP+AI有关公司如奥飞娱乐、上海电影等，PE（ttm）估值在100x左右，重点关注AI应用催化下AI陪伴、结合IP趋势对实丰文化的估值和业绩提升。 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 ➢风险因素：游戏流水表现不及预期、IP变现不及预期 目录 一、公司概况：IP+AI促进公司玩具研发，小游戏业态高速增长中............................................4二、观点总结....................................................................................................................................12三、风险因素....................................................................................................................................12 图目录 图1：公司智能产品GPT网络版智能飞飞兔（电池版零售价85元，充电版零售价95元）.....4图2：实丰文化授权IP奶龙及宝可梦（可达鸭）的玩具产品..................................................................5图3：2018-2024H1实丰文化玩具业务收入、成本及毛利率变化趋势................................................5图4：实丰文化部分热门小游戏............................................................................................................................6图5：实丰网络近90天投放趋势按玩法划分（截至2024.11.20）........................................................6图6：《小小庇护所》上线后稳居微信小游戏畅玩榜前十........................................................................7图7：2024年实丰文化小游戏素材投放趋势（2024.01.01-2024.11.20）...........................................8图8：实丰网络素材投放实例................................................................................................................................8图9：2018-2024H1公司营业收入及yoy（单位：万元）........................................................................9图10：2018-2024H1公司营业收入占比变化趋势.......................................................................................9图11：2018-2024H1公司各业务毛利率变化趋势....................................................................................10图12：实丰文化游戏业务子公司实丰网络营业收入及净利润情况…………………………………………11图13：2021-2024Q3实丰文化销售费用（单位：万元）…………………………..……………………………12图14：2021-2024Q3实丰文化归母净利润及归母净利润率（单位：万元）…………………………12 表目录 表1：可比公司估值表...........................................................................................................................................13 一、公司概况：IP+AI促进公司玩具研发，小游戏业态高速增长中 实丰文化成立于1992年，主营业务为各类玩具的研发设计、生产与销售，主要产品包括电动遥控玩具、婴幼玩具、车模玩具、动漫游戏衍生品玩具和其他玩具等。公司于2017年在深交所上市，目前公司涉足三大业务板块：玩具业务、游戏业务和光伏业务。其中，游戏业务增长迅速，光伏业务仍处于初期阶段，而玩具业务仍然是公司的主要收入来源。 （一）玩具业务：IP及AI陪伴智能玩具产品 公司的玩具业务主要是各类玩具的研发设计、生产与销售。主要产品包括电动遥控玩具、婴幼玩具、车模玩具、动漫游戏衍生品玩具和其他玩具五大类，产品规格品种达1,000多种，产品销往全球近百个国家和地区。随着科技的进步，公司不断调整和优化产品策略，形成“智能电动玩具、IP动漫衍生品玩具、潮流玩具”三大主要产品线。公司将AI技术、GPT技术与玩具有机结合，打造了GPT网络版智能飞飞兔等智能产品。 在IP动漫衍生品玩具方面，公司积极与重磅优质IP合作，目前获得宝可梦、奶龙、蛋仔派对、贪吃蛇大作战、超级飞侠等热门IP授权，已开发宝可梦场景套装玩具系列、可达鸭款（电动）、奶龙款（电动）玩具正热销中；同时公司不断打造自主研发、原创的IP产品，打造了小鹦鹉奇奇、智能飞飞象等多款热销智能电动玩具。 实丰文化与宝可梦的合作产品包括场景套装全系列，这些套装深度还原了宝可梦的场景，目前已有15款产品在售。可达鸭款电动模玩是宝可梦系列中的一个热门产品，它于2024年正式售卖。宝可梦3D场景套装系列和DIY场景套装系列也是实丰文化的产品，公司于2022年获得授权，这些套装玩具配有宝可梦象征性道具——精灵球，并配套丰富的主题道具，可以自由DIY随意摆放。 实丰文化与第七印象签订合作协议，获得高人气国漫IP奶龙的电动玩具类目的正版授权。奶龙电动玩具产品线 公司预计将于2024年上市，这些产品将搭载丰富的益教内容。 资料来源：ifind，信达证券研发中心 （二）游戏产品分析：《小小庇护所》等小游戏上畅玩榜TOP100 公司旗下实丰网络24H1推出100多款小游戏实现了近3000万收入，同比增长373.5%。10月，该厂商旗下的《小小庇护所》在微信小游戏畅玩榜中位列第7名，同时还有其他3款产品跻身畅玩榜TOP50。 根据ADX微信小游戏畅玩榜的数据，在2024年10月，实丰文化共有6款产品跻身微信小游戏畅玩榜TOP100，其中3款为新进榜的产品。《小小庇护所》位列微信小游戏畅玩榜第7名，排名高于多款知名产品。 实丰深圳的游戏产品线丰富多样，拥有包括《钓鱼模拟器》《生存21天》《躺平守卫战》《开局一条狗》《出招吧大侠》《拿下一座城》《我的KTV酒店》《我不修仙只练剑》《星际幸存者》《猫咪前哨站》《植物守卫战》《纸上攻防战》等多款受欢迎的游戏作品。这些游戏以其独特的游戏设计和创新的游戏机制，吸引了广大玩家的关注和喜爱。 根据DataEye-ADX的数据，从2024Q3起，实丰网络加大了投放力度，日均投放素材量从约500组增加至平均近6000组，足足增长了超10倍。 （三）财报分析：公司大举进军游戏行业，已在2024年公司财报的收入及销售费用等科目上有所体现 公司游戏业务增长迅速，光伏业务仍处于初期阶段，而玩具业务仍然是公司的主要收入来源。2024年上半年， 实丰文化的游戏业务收入达到了2997万元，占公司总收入的19.28%，同比增长373.5%；玩具业务收入为1.2亿元，占总收入的77.42%（2023年占比为90%），同比增长了2.56%。 除我们报告重点分析的玩具及游戏业务外，公司光伏业务仍处于初始投入亏损状态。2022年实丰文化斥资1亿元增资安徽超隆光电科技有限公司，获得其25%的股权。该公司24H1收入达1.5亿元，净亏损超1800万元。 公司全资子公司、游戏业务的经营主体实丰网络，专注于休闲游戏的研发和发行，已经推出了100多款小游戏产品，代表作品包括《生存21天》、《躺平守卫战》、《假如清朝有手机》、《钓鱼模拟器》、《看起来很怪》、《偶像养成计划》等。目前看24H1数据，实丰网络上半年实现2995万收入、634万净利润，净利率高达21.2%，在小游戏业务上的投入产出比较高，互联网投流费用及ROI回报合理。 我们认为，在公司24年下半年投流增长期，有望带动公司游戏业务业绩大增。假设畅玩榜前十产品单一款游戏（目前有一款）月流水5000万，年化流水6亿，在腾讯小游戏流水分成比例在30%条件下，我们估计有望为公司带来4.2亿收入贡献（6*（1-30%）=4.2），按照上半年净利率估算约为公司带来8800万年化净利润贡献。 2024年前三季度公司累计销售费用达到5809万元，超过了2022年和2023年全年的总额，同比增长183.21%。具体到每个季度，Q1、Q2和Q3的销售费用分别约为0.13亿元、0.11亿元和0.35亿元，其中Q3的销售费用超过了Q1和Q2的总和，这与实丰网络的投放情况相吻合。此外，公司的游戏互联网流量费用也在提高。2022年该项支出约为300万元，而到了2023年和2024年上半年，这一数字分别增至约2400万和1800万。对于销售费用的大幅增长，公司公告称，主要系小游戏业务在抖音、微信及快手等平台的流量投放费用增加所致。 二、观点总结 观点总结：游戏业务高速增长有望为公司带来数千万利润增量，截至2024年11月19日，公司估值约30亿，公司24H1归母净利246.95万