芒果超媒动态点评：高速增长的业绩，不断破圈的芒果

民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2021年4月26日风险提示：广告招商不及预期；剧集综艺内容上线节奏不及预期传媒行业/公司动态报告推荐 维持评级高速增长的业绩，不断破圈的芒果——芒果超媒动态点评分 析 师：钟奇执业证号： S0100518110001 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2摘要Ø公司公布2020年年报，报告期内营收140.06亿元，同比+12.04%；全年归母净利润19.82亿元，同比+71.42%。公司同时公布2021年一季报，Q1营收40.09亿元，同比+47.00%；归母净利润7.73亿元，同比+61.18%；归母扣非净利润7.71亿元，同比+74.68%。Ø2020年高增长，成长性持续Ø拆分来看：2020年会员收入32.55亿，同比增长93%，占比由2019年13.5%提升至2020年23.2%。其中全年会员数同比增长97%至3613万，平均ARPU值由2019年9.7元微增0.3元至10.0元。公司2020全年广告收入41.4亿，同比增长24%，营收占比由2019年26.8%提升至2020年29.6%。公司广告收入分为硬广和软广，从软广收入的综艺排期看：由于上半年疫情影响综艺拍摄及上线进度，2020上半年广告业务同比仅增长6%，下半年综艺数量及质量全年提速，带动下半年广告收入实现42%的同比增长。运营商收入16.7亿同比+31%，预计主要由省外业务拓展拉动。Ø一季度依旧出色，《姐姐2》为最大功臣Ø2021年一季度营收40亿同比+47%，具体拆分来看：预计会员收入约12亿同比增长80%以上；《姐姐2》带动一季度广告收入高增长，增速预计超过60%；运营商业务预计稳健增长；内容制作和媒体零售业务预计表现平稳。 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3摘要Ø盈利预测。预计2021~2023年营收分别为184.67亿、239.48亿、302.20亿；归母净利润分别为24.3亿、29.5亿、38.1亿，同比分别+22.5%、21.3%、29.1%，对应未来三年PE分别为46X、38X、29X。采用分部估值法估值，看好芒果TV全年平台的高成长性和会员广告的高增速，维持“推荐”评级。Ø风险提示。广告招商不及预期；剧集综艺内容上线节奏不及预期。盈利预测与财务指标项目/年度20202021E2022E2023E营业收入（百万元）14,00618,46723,94830,220增长率（%）12.0%31.9%29.7%26.2%归属母公司股东净利润（百万元）1,9822,4292,9473,805增长率（%）71.4%22.5%21.3%29.1%每股收益（元）1.111.361.662.14PE（现价）56463829PB11976资料来源：公司公告、民生证券研究院 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告41.1芒果业务结构拆分——概览Ø公司公布2020年年报，报告期内营收140.06亿元，同比+12.04%；全年归母净利润19.82亿元，同比+71.42%。公司同时公布2021年一季报，Q1营收40.09亿元，同比+47.00%；归母净利润7.73亿元，同比+61.18%；归母扣非净利润7.71亿元，同比+74.68%。资料来源：公司公告，民生证券研究院时间（亿元） 2017年2018年2019年2020年营业总收入 82.697125140YOY17.00%29.00%12.00%营业成本 57.7618392毛利率0.30137.00%33.70%34.10%一、新媒体平台运营-收入 23.3426391YOY79.00%51.00%43.00%一、新媒体平台运营-成本 19.9263854新媒体平台运营-毛利率0.14738.80%39.50%40.70% ①互联网视频-收入 17.22325074YOY88.00%55.00%47.00% 会员收入(A) 3.981733YOY114.00%102.00%93.00% 年末付费会员（万人） 4511,0751,8373,613YOY138.00%71.00%97.00% 平均付费会员 7631,4562,725平均月ARRPU9.19.710.0 广告收入(B) 13.32243441YOY81.00%39.00%24.00% 互联网视频-毛利率-0.018000②运营商-收入6.119.5612.816.67 YOY 56%33%30%②运营商业务-毛利率0.6162.00%67.00%68.00%二、新媒体互动娱乐内容制作-收入 29333928二、新媒体互动娱乐内容制作-成本 14.4202921新媒体互娱内容制作-毛利率0.540.00%27.00%22.00%三、媒体零售-收入 28.3219.920.0721.05表：芒果超媒2017~2020年财报拆分 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5摘要1.2芒果业务结构拆分——概览Ø芒果超媒的业务可拆分为新媒体平台运营、新媒体互动娱乐内容制作、媒体零售及其他业务共四部分。2020年实现总营收140.06亿元，同比增加12%。Ø新媒体平台运营为其主要业务收入来源，占总收入60%以上。其中会员收入32.55亿元，同比增长92%；广告收入41.39亿元，同比增长24%；运营商收入16.67亿元，同比增长30%。新媒体互动娱乐内容制作包含版权分销和四家子公司（芒果娱乐+天娱传媒+芒果互娱+芒果影视）内容制作收入，总收入9.42亿，同比-47%；媒体零售业务指电视购物频道快乐购，收入21.05亿，同比增长5%。资料来源：公司公告，民生证券研究院整理芒果超媒2020年业务新媒体平台运营新媒体互动娱乐内容制作媒体零售其他业务互联网视频版权分销其他运营商（IPTV）总营收中占比64.69%总营收中占比19.74%总营收中占比15.03%表：2020年7家主要子公司经营状况及业务类型图：芒果超媒业务拆分资料来源：公司公告，民生证券研究院整理 快乐阳光芒果娱乐天娱传媒芒果影视芒果互娱快乐购快乐通宝营业收入（亿元）100.03 6.65 7.20 9.11 1.46 21.19 0.41 营业利润（亿元）17.75 0.80 0.54 0.69 0.61 0.14 0.03 业务类型芒果TV互联网视频√内容制作√√√艺人经纪业务√√游戏电竞业务√媒体零售√版权业务√√金融服务√ 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告61.3会员：2020半年末会员人数达2766万元，同比增长80%，ARRPU达10.3资料来源：公司公告，民生证券研究院整理图：芒果TV年末付费人数变动图：芒果TV会员收入（亿元）及同比（%）变动图：芒果TV平均月ARRPU（元）变动图：芒果TV付费转化率（%）Ø2020年实现会员收入32.55亿元，2020年末会员人数3613万人，同比增长97%，平均月ARRPU小幅提升达10.0元，付费转化率提升，在2020年底达18.83%。Ø为实现2021年末会员人数达5000万的目标，预计需通过电视剧拉新900万会员，综艺拉新500万。•芒果将于2021年在电视剧领域发力，创立季风剧场、每季度至少两部S级独播大剧的方式。•综艺的主要收入依靠广告，预计拉新占比30%左右。0.351.733.98.3516.932.55393%126%114%102%92%00.511.522.533.544.5051015202530352015年2016年2017年2018年2019年2020年会员收入YOY22.5191451107518373613752%136%138%71%97%012345678050010001500200025003000350040002015年2016年2017年2018年2019年2020年年末付费会员（万人）年末付费会员（万人） YOY13.510.19.19.710.0024681012142016年2017年2018年2019年2020年平均月ARRPU0.70%2.60%5.20%11.30%14.20%18.83%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%2015年2016年2017年2018年2019年2020年付费转化率 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告72.1综艺：自制综艺招商能力大幅提升Ø通过湖南卫视引进的综艺招商数量呈先增加后减少的趋势，每个综艺的平均招商数量降低，于2020年降低至2.9个；自制综艺认可度越来越高，招商总数量于2020年达121个，平均每个综艺招商5.5个品牌。图：芒果TV综艺招商情况（个)表：2021年Q1芒果TV综艺招商情况资料来源：芒果TV，民生证券研究院整理5.44.24.33.12.91.72.62.63.25.50.01.02.03.04.05.06.002040608010012014020162017201820192020湖南-招商数量自制-招商数量湖南-平均招商数量自制-平均招商数量综艺名称标签独家冠名首席合作伙伴合作伙伴行业指定产品快乐大本营2021湖南vivo S7 作业帮、六个核桃 天天向上2021湖南猿辅导 温碧泉 乘风破浪的姐姐第二季自制金典 美团优选、vivo s7、唯品会、有道精品课、Swisse、力士、豌豆思维、德芙、护舒宝、小刀、美的、金龙鱼、纽西之谜、蓝臻 怦然再心动湖南百岁山新氧APP拼多多 百变大咖秀2021湖南安慕希京东瓜瓜龙启蒙、奥妙 婆婆和妈妈第二季自制唯品会斑马AI课美素佳儿龙牧壮骨颗粒向上吧少年湖南瓜瓜龙启蒙 听姐说自制简醇TATA木门帮宝适 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告82.2综艺：不同年度招商情况对比Ø对比2016至2020年度综艺招商数量前3名，以蓝色底代表芒果自制综艺，可见芒果自制综艺招商占比愈发增大。招商较多的综艺多为湖南卫视及芒果自制综艺中的系列综艺，知名度及商业化能力高。表：2016-2020年芒果综艺招商数量前3名资料来源：芒果TV，民生证券研究院整理年度综艺名称招商数量招商内容2020年来自手机的你19卡婷彩妆/欧琳/Ulike/柏芬特/珍视明/HOLIKE/VIDIVICI/鹤禧觉色/珀莱雅/童年时光/科技防晒/吉橙/STARTER/aOJO/维他奶/SCZUE MAKEUP/联想/梦洁家纺/四季日记乘风破浪的姐姐14梵蜜琳/唯品会/佳贝艾特/VIVO/护舒宝/瓜瓜龙英语/奥利奥/益达/新氧/安居客/和平精英/唱吧/腾讯微视明星大侦探第六季13OPPO/Soul/百事可乐/雀巢咖啡/神武4/博世/百变大侦探/舒适达/999感冒灵/三金西瓜霜/夸克/瘦吧/SKG2019年妻子的浪漫旅行第二季8金领冠/小红书/贝壳/铂爵旅拍/三星/999感冒灵/奢悦/博朗妻子的浪漫旅行第三季8唯品会/金领冠/抖音/学而思轻课/铂爵旅拍/优乐美/爱乐维/奥妙向往的生活第三季7特仑苏/小度/道道全/考罗拉家族/唱吧APP/万和/好爸爸中餐厅37纯甄小蛮腰/拼多多/奥妙/道道全/VIPKID在线青少儿英语/东风座驾/ROBAM老板2018年中餐厅第二季13美拍/拼多多/ROBAM老板/奥妙/知乎/莫斯利安/VIPKID/S-yue奢悦/西王食品/海天/DS前卫巴黎/三禾锅具/欧乐B向往的生活第二季12江中猴姑米稀/OPPO/植选/网易考拉/快手/ROBAN老板/小猪/长安马自达/三草两木/Rinnai/冷酸灵/龙虎风油精妈妈是超人第三季9Friso美素佳儿/舒肤佳/VIPKID/凯叔讲故事/多力/贝贝健/dodie/网易