可转债基金组合策略报告：权益市场结构性行情下转债投资具备高性价比

证券研究报告|公募基金专题报告 权益市场结构性行情下转债投资具备高性价比 ——可转债基金组合策略报告 投资要点 分析师：孙书娜分析师登记编码：S0890523070001电话：021-20321306邮箱：sunshuna@cnhbstock.com 可转债市场分析：在经过一轮权益市场的普涨行情之后，权益市场转向结构性行情，此时胜率和风险收益比突出的可转债重回大众视野。回顾过往的几轮快牛行情，转债往往在权益市场结构性行情的阶段有比正股更为亮眼的行情。同时我们可以看到前期的信用风险在权益市场得到托底后大幅度的缓解，今年以来小盘股下跌风险、信用风险和流动性风险带来的估值的压缩以及短期权益市场反弹较快带来的转债市场估值的被动压缩为转债市场的反弹积累了动力。在转债内部，由于前期超跌主要由信用风险和流动性风险导致，2024年10月以来，低价、双低和高YTM策略相对占优为了修复前期信用风险和流动性风险导致的超跌。展望后市双低策略和弹性绩优转债仍然有修复空间。 分析师：冯思诗分析师登记编码：S0890524070001电话：021-20321079邮箱：fengsishi@cnhbstock.com 销售服务电话：021-20515355 可转债基金组合构建： 结合定量和定性遴选手段，筛选出如下标的：黄波（光大添益A）定位于相对收益的配置工具，弹性能跟上市场，历史上持有较高比例的偏股型和平衡型转债，当前以偏债型和平衡型的转债为主,当前看好低价和双低策略；孔令超（东方红聚利A）偏绝对收益定位，长期偏好偏债、低价型的转债，结合自上而下对大小盘、行业的判断灵活切换转债配置；李栋梁（华宝可转债A）首先自上而下根据行业与主题的未来表现，并进行配置比例上的调整，然后在进行了转债信用风险的筛选之后按照行业和主题进行个券的分类，评估其正股的盈利增长和估值，以及转债的流动性和转股溢价率，得到每个行业下的个券排序，最终优选个券进行投资；杜广,胡东（天弘弘丰增强回报A）在股票端偏好价值风格个股，在转债端从正股基本面、波动率、转股诉求以及转债特性等维度进行考量，最新季度持有较多双低转债和高弹性转债；过钧（博时信用债券A）股票端自上而下进行行业轮动，近年来重仓有色金属行业，转债端以平衡型转债为主，转债端稳定偏好金融和交运板块；周益鸣,卢维捷（华安可转债）自上而下根据转债市场的估值和宏观趋势进行仓位择时，从绝对收益的角度出发，以中低价和“双低”类可转债为主要配置方向。 相关研究报告 1、《债市波动加大，需要转向防御吗？—基金组合策略跟踪报告》2024-08-282、《债基大额吸金，股债配置均延续一季度主线：2024Q2固收型基金季报点评》2024-07-253、《继续增持电子，减持老赛道 ——2024Q2主 动 权 益 型 基 金 季 报 点 评 》2024-07-244、《华富基金低波固收+的攻守之道：CPPI仓位管理系统下的多样化策略布局—公募基金专题报告》2024-07-185、《如何分析出海主题基金的行业选择？——出海基金系列（三）—公募基金周度观察》2024-07-10 风险提示：财政政策不及预期，权益市场失速下跌；流动性超预期收紧，债券市场超预期转熊；数据统计可能存在一定误差；报告中所述组合均指构建的模拟组合策略，模拟组合策略结果仅供研究参考，不构成投资建议。 内容目录 1.可转债市场复盘与展望..............................................................................................................................................................32.转债基金遴选与转债基金组合构建..........................................................................................................................................43.风险提示.......................................................................................................................................................................................5 图表目录 图1： 转债市场整体估值表现（百元转股溢价率，近一年）...........................................................................................3图2： 转债市场整体估值表现（转债价格中位数，近一年）...........................................................................................3图3： 不同风格转债转股溢价率水平（近一年）...............................................................................................................4图4： 不同风格转债纯债溢价率水平（近一年）...............................................................................................................4 表1： 不同转债策略10月以来表现（单位：%）.............................................................................................................3表2： 重点可转债型基金特征................................................................................................................................................5 1.可转债市场复盘与展望 在经过一轮权益市场的普涨行情之后，权益市场转向结构性行情，此时胜率和风险收益比突出的可转债重回大众视野。回顾过往的几轮快牛行情，转债往往在权益市场结构性行情的阶段有比正股更为亮眼的行情。 同时，我们可以看到前期的信用风险在权益市场得到托底后大幅度的缓解，山鹰转债的牛市下修转股减轻偿债压力的案例无疑给市场形成较好的典范。今年以来小盘股下跌风险、信用风险和流动性风险以及短期权益市场反弹较快带来的转债市场估值的被动压缩为转债市场的反弹积累了动力。我们可以看到，若以百元转股溢价率做为衡量市场估值的指标，截至2024/10/25，转债市场估值为19.37，处于2023年以来的11%分位和2018年以来的50%分位，具体来看，在9月底的这一波快牛行情中，转债估值先被动压缩，其后快速修复，从绝对值来看转债市场估值仍然处于120以下，从历史分位数来看转债市场估值处于中性水平，整体来看在权益市场弹性和转债市场规模压缩的背景下，虽然转债市场估值修复最快的阶段已过，但目前仍然足以支撑转债市场的弹性 。正如我们在2024年10月11日发布的《股市会走向分化吗？基金投资如何布局？——基金配置策略月报》中提及，近一段时间我们看好转债相对正股更高的胜率和风险收益比，在产业趋势不明朗时，可转债的期权价值可受益于波动率的上升。 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部，截至2024/10/25 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部，截至2024/10/25 在转债内部，由于前期超跌主要由信用风险和流动性风险导致，2024年10月以来（截至2024/10/25），低价、双低和高YTM策略相对占优。展望后市，对于低价、偏债型与高YTM型策略，此类策略的转债在过去几周已有明显修复，参考偏债型转债的纯债溢价率水平已基本回复至6月中旬，后续赔率或有所下降。对于双低策略，考虑到“政策提出——到政策落地——，再到实物工作量的产生——和基本面的改善”是一个较长的链条，当前债券市场并不存在全面转熊的风险，也就难以对转债市场形成拖累。因此，在权益市场进入结构性行情且债券市场不存在全面转熊风险的当下，此类策略可以较好发挥转债“下有底，上不封顶”的属性，仍有一定的配置价值。而对于偏股型转债或者弹性绩优转债，考虑到后续即将召开的十四届全国人大常委会第十二次会议以及即将到来的美国大选投票日，权益市场的博弈属性和弹性或有增加，叠加当前偏股型转债估值仍在合理水平，此类转债或更有可能收益于后续行情。 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部，截至2024/10/25 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部，截至2024/10/25 2.转债基金遴选与转债基金组合构建 首先，我们转债基金组合的遴选范围限定为债券资产的比例不低于基金资产的80%且过去3年（当成立时间不满足1年时，采用成立以来）投资于可转债的市值占债券市值比例均值大于等于60%的债券型基金。具体的，我们对这些可转债型基金进行基础的筛选如下： （1）基金经理任职年限超过2年（2）基金合计规模超过1亿元（3）基金近3年年化收益率排名同类前80% （4）基金近3年最大回撤排名同类前80% （5）基金最近四个季度投资于可转债的市值占债券市值比例均值大于等于80% 最后结合我们对组合的定性评估，对可转债型基金进行最终遴选。在构建可转债基金组合时，考虑到近期市场行情轮动较快，对于双低、偏股型（弹性绩优）、灵活轮动等风格的转债基金进行均衡配置，最终遴选出如下可转债型基金：黄波（光大添益A）定位于相对收益的配置工具，弹性能跟上市场，历史上持有较高比例的偏股型和平衡型转债，当前以偏债型和平衡型的转债为主,当前看好低价和双低策略；孔令超（东方红聚利A）偏绝对收益定位，长期偏好偏债、低价型的转债，结合自上而下对大小盘、行业的判断灵活切换转债配置；李栋梁（华宝可转债A）首先自上而下根据行业与主题的未来表现，并进行配置比例上的调整，然后在进行了转债信用风险的筛选之后按照行业和主题进行个券的分类，评估其正股的盈利增长和估值，以及转债的流动性和转股溢价率，得到每个行业下的个券排序，最终优选个券进行投资；杜广,胡东（天弘弘丰增强回报A）在股票端偏好价值风格个股，在转债端从正股基本面、波动率、转股诉求以及转债特性等维度进行考量，最新季度持有较多双低转债和高弹性转债；过钧（博时信用债券A）股票端自上而下进行行业轮动，近年来重仓有色金属行业，转债端以平衡型转债为主，转债端稳定偏好金融和交运板块；周益鸣,卢维捷（华安可转债）自上而下根据转债市场的估值和宏观趋势进行仓位择时，从绝对收益的角度出发，以中低价和“双低”类可转债为主要配置方向。 3.风险提示 财政政策不及预期，权益市场失速下跌；流动性超预期收紧，债券市场超预期转熊；数据 统计可能存在一定误差；报告中所述组合均指构建的模拟组合策略，模拟组合策略结果仅供研究参考，不构成投资建议。 分析师承诺 本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体建议或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 风险提示及免责声明 ★ 华宝证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格。 ★ 市场有风险，投资须谨慎。 ★ 本报告所载的信息均来源于已公开信息，但本公司对这些信息的准确性及