油脂的春风终于吹到了花生？

油脂的春风终于吹到了花生？ 投资咨询从业资格号：Z0019456 yinkaiyi024332.com 尹恺宜 报告导读： 当前盘面受到油厂收购范围扩大以及新季花生推迟上市有所转强。 供应端，今年花生产量预计稳中略增，现阶段华北产区处于农忙播种小麦阶段，农户无暇顾及花生交易，花生上货量不大；东北地区受降雨影响新花生收获及晾晒节奏晚于往年，目前水分偏大，叠加雨雪天气，上货量较少，短期供应压力不大。 需求端，油厂收购心态是决定行情的关键因素。我们分析了以下关键因素：产量端没有强驱动使得油厂提前入市且持续提价收购，由于总量供应尚可，预计年度收购量较去年提升；油厂库存处于中性水平，库存压力情况好于去年，即使消费较为悲观，油厂建库意愿应当好于去年；年度花生油粕消费情况预计仍维持偏弱格局；整体榨利情况较上年度好转。后市油厂将进一步开收，预计收购意愿同比好转。 整体来看，驱动方面，利多驱动积累，主要是油厂收购范围扩大以及基层暂时没有太多供应压力，季节性方面，秋冬季节以及节前备货有利于花生油消费。估值方面，根据现有油厂收购价推算盘面有一定升水。 短期花生预计维持震荡偏强走势，关注基层供应压力释放以及油厂收购情况。 （正文） 1.花生走势弱于其他油脂 今年以来，花生走势相比其他植物油明显偏弱，9月以来甚至出现了劈叉行情。 9月份之前的相对弱势主要在于旧季花生米供应相对宽松，没有出现季末缺货的行情，下游由于消费疲弱缺乏承接意愿；9月以来，花生和其他油脂行情出现明显分化，大宗油脂行情涨势逼人，但花生价格持续探底、跌破前低，回落至2022年低位附近，主要在于新季花生上市预期来临，市场交易供应压力，另外花生油作为可选消费，需求疲弱，市场情绪悲观。 资料来源：花生精英网，国泰君安期货研究 2.新季花生收割上市 2024/25年度花生种植面积增加，产量或较上年度略增。由于花生种植利润相较于玉米等作物仍然较高，2024年国内花生种植面积仍然维持上升格局，全国新季花生种植面积增加约13%，各主产区均有不同幅度扩种。其中河南增加15.8%，辽宁增加8.5%，吉林增加20%，山东增加3%（具体面积情况见下表）。但由于今年气候条件较去年不太理想，尤其表现在：6月夏花生播种初期河南经历干旱导致播种延迟，生长进度滞后；7月以后旱涝急转，河南地区花生普遍下针受到影响，这导致今年油料米比例提升、商品米比例下降；7-8月辽宁降雨过多，花生部分受淹，东北整体积温低，花生收获时间推迟，花生质量较去年差。整体看，今年花生产量持平略增，增幅预计3%左右。 降雨叠加农忙上市节奏延后。近期河南和东北降雨使得花生上量受到影响，目前河南产区处于农忙播 种小麦阶段，农户无暇顾及花生交易，花生上货量不大；山东、河北等地也处于农忙播种小麦状态；东北地区受降雨影响新花生收获及晾晒节奏晚于往年，目前水分偏大，叠加前几日雨雪天气，上货量较少。后续天气情况来看，到月底河南和东北仍将面临降雨天气，预计短期花生供应压力不会过大。现阶段花生现货价格有所企稳，河南正阳白沙花生价格从此前的低位3.75元/斤已经反弹至4元/斤附近。但需注意，在供应微增的大背景下，上市节奏推迟（半个月至一个月）将影响到后续花生的消化时间，若花生需求承接力度较弱或者农户面临储存条件变差时，供应压力将显现得更为突出。 资料来源：花生精英网，国泰君安期货研究 资料来源：中央气象台，国泰君安期货研究 3.下游承接意愿决定走势方向 进入四季度，油厂收购心态是决定行情的关键因素。 油厂收购心态可以划分为入市时间，收购价格以及收购总量三个方面。通过复盘前几年油厂入市节奏可以发现，影响收购心态的主要因素有：1、当年度花生产量；2、上一年度结余库存情况（米+油）；3、当前年度花生油消费大致情况；4、榨利水平，后文我们将分析以上四点。 首先，产量方面，当前年度花生产量预计持平略增，是近三年来产量最高的年份，较巅峰产量降幅10%左右，幅度有限。从历史回顾来看，22/23年度国内花生大幅减产30%以上，供应较上年度大幅降低，油厂提前入市。而18/19年度产量同比下降15%以上，油厂仍采取了晚收的策略。与之相反，20/21年度花生增产15%，油厂由于需求旺盛采取抢收策略。因此如果不是年度大幅减产，供应量极度萎缩，产量因素对油厂收购心态影响有限。总结来说，当供应减幅较大时，油厂可能会采取早收策略，且收购价格有抬升趋势，收购总量下降，除此之外后续三个因素将主要决定油厂收购心态。依照当前判断的产量，没有强驱动使得油厂提前入市且持续提价收购，但由于总量供应尚可，预计年度收购量较去年提升。 资料来源：花生精英网，国泰君安期货研究 资料来源：花生精英网，国泰君安期货研究 其次为年度结余库存。由于油厂不会披露实际花生米和花生油库存，因此我们采用第三方机构统计的样本数据进行分析。经过两年低收购总量，油厂花生库存得到一定消化，回落至2022年同期水平，同比下降33%。从花生油角度，下游消费疲弱使得花生油库存仍处于近年来高位水平，同比高10%左右。结合花生米和花生油来看，整体判断油厂库存处于中性水平，库存压力情况好于去年，即使消费较为悲观，油厂建库意愿应当好于去年，但力度不会很大。 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 当前年度花生油粕消费情况预计仍维持偏弱格局。花生油相对于豆油、菜油等其他食用油价格较高，在宏观因素影响下，花生油消费部分被替代。另外，消费习惯也发生变化比如外卖比例增加以及倡导“少油少盐”，均抑制花生油消费。根据调研国内主要市场发现，批发市场的花生油需求下降50%以上。后市来看，花生油消费短期预计难以得到明显恢复，但季节性上秋冬季节消费好于夏季。花生粕方面仍面临胀库问题，主要因：1）养殖需求偏弱。花生粕主要用于水产饲料，水产养殖需求整体偏弱，目前花生粕主流报价3000-3200元/吨，和豆菜粕相比没有性价比；2）国产花生米压榨花生粕毒素较高。全球大豆24/25年度面临丰产预期，中短期豆粕价格难以形成上涨趋势，花生粕价格预计跟随豆粕震荡运行。 资料来源：花生精英网，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 花生油因其独特的香味和营养价值，通常以小包装形式销售，面向家庭终端消费。因此在分析油厂榨利时要兼顾散油和小包装油的利润水平。花生理论榨利公式为：花生理论榨利=0.43*花生油价格+0.55*花生粕价格-花生米成本-加工费。小包装油售价较散油明显偏高且价格弹性偏小。其他费用角度来说，小包装油涉及到的营销及包装费用较散油同样显著偏高。因此，两者理论毛利呈现的格局往往不尽相同。2023-2024时间段我们可以发现散油理论榨利持续为负值，反而小包装油由于2020年之后价格上调后维持在高位水平，理论毛利维持在近年来中性水平。 压榨利润方面，理论榨利修复是今年花生压榨呈现的特点。原料端花生米价格预计整体较去年继续回落。散装花生油价格因消费受到抑制，今年走势偏弱，但从大宗油脂整体情况看，花生油-豆油价差通常在6000-8000元/吨区间波动，当前价差已经回落至5000元/吨左右。其次，豆油、菜油等油脂行情中期预计将继续跟随棕榈油上行。因此，花生油价格后续回落空间预计有限。花生粕价格预计跟随豆粕震荡运行。从散油理论榨利看，24/25年度同比将回升。小包装油理论毛利水平由于当前利润已经较高，且消费尚未看到明显好转，预计将有所回落，但不至于回落至2019-2020下半年的水平，整体较为中性。因此，我们认为当年年度整体榨利情况较上年度好转，推测油厂收购意愿预计有所改善。 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 总结以上四点，产量端没有强驱动使得油厂提前入市且持续提价收购，由于总量供应尚可，预计年度收购量较去年提升；油厂库存处于中性水平，库存压力情况好于去年，即使消费较为悲观，油厂建库意愿应当好于去年；年度花生油粕消费情况预计仍维持偏弱格局；整体榨利情况较上年度好转。根据现有数据，2024/25年度油厂入市时间较往年基本同步，收购量同比提升11%。根据当前收购价格对应盘面7700元/吨附近，后市油厂将进一步开收，关注收购价格变化，预计收购意愿同比好转。 4.结论及展望 当前盘面受到油厂收购范围扩大以及新季花生推迟上市有所转强。 供应端，今年花生产量预计稳中略增，现阶段华北产区处于农忙播种小麦阶段，农户无暇顾及花生交易，花生上货量不大；东北地区受降雨影响新花生收获及晾晒节奏晚于往年，目前水分偏大，叠加雨雪天气，上货量较少，短期供应压力不大。 需求端，油厂收购心态是决定行情的关键因素。我们分析了以下关键因素：产量端没有强驱动使得油厂提前入市且持续提价收购，由于总量供应尚可，预计年度收购量较去年提升；油厂库存处于中性水平，库存压力情况好于去年，即使消费较为悲观，油厂建库意愿应当好于去年；年度花生油粕消费情况预计仍维持偏弱格局；整体榨利情况较上年度好转。后市油厂将进一步开收，预计收购意愿同比好转。 整体来看，驱动方面，利多驱动积累，主要是油厂收购范围扩大以及基层暂时没有太多供应压力，季节性方面，秋冬季节以及节前备货有利于花生油消费。估值方面，根据现有油厂收购价推算盘面在7700元/吨附近。 短期花生预计维持震荡偏强走势，关注基层供应压力释放以及油厂收购情况。 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊