现实疲弱，港口库存仍在高位

2024-10-22 现实疲弱，港口库存仍在高位 刘洁文能化研究员从业资格号：F03097315交易咨询号：Z00203970755-23375134liujw@wkqh.cn 报告要点： 估值：利润仍旧集中在原料端，下游整体需求偏弱，产业利润向上转移。 供需：供应高位，需求支撑较为有限，下游依旧是低利润状态。高供应下库存仍有一定压力。下游低利润仍限制甲醇上行空间，低利润水平下烯烃高开工是否持续需要关注。 库存：港口库存压力较大，短期较难缓解，压制基差与月差走势。 当前市场：整体市场受宏观情绪影响较大，价格波动率大幅走高，单边参与难度有所增大。预计难有趋势性行情。但随着宏观情绪的改善，甲醇价格中枢中长期仍将有所上行。 短期来看供应端有部分新增装置，但整体维持高开工，后续关注供应端是否出现意外减产情况。原料煤炭走弱，甲醇现货持续走弱，企业利润回落。需求端烯烃负荷小幅抬升，传统需求开工涨跌互现，整体需求维稳为主。库存方面，在国内高供应以及进口到港回升下港口库存再度走高，同比处于高位，对于港口基差压制较为明显。总体来看，当前供强需弱的格局未改，但随着利空的逐步兑现，后续更应关注潜在的利多影响，当前位置甲醇预计下跌空间或已相对有限，建议逢低关注多配机会。月间价差关注正套拐点。 估值 甲醇盘面价格处于上市以来的中位值附近，绝对价格水平相对中性。煤炭价格自从2021年大幅上涨之后，后续虽然明显回落，但绝对价格水平仍处于相对高位水平。 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 从上下游比价来看，甲醇与下游相关产品的比价处于历史相对高位，甲醇与原料煤炭和天然气的比价仍处于历史低位水平，石脑油裂解价差也处于相对高位。整个产业链的利润仍集中在原料端，甲醇利润水平不高，终端产品利润历史低位。造成这个格局的主要原因在于终端消费疲软，价格上涨乏力，而原料在供应限制下价格表现整体偏强。若要产业链利润向中下游转移则需要看到终端消费的好转，当前仍未见明显好转迹象，但后续随着宏观政策的推出现实预计将逐步好转。 从去年年中至今，甲醇价格陷入宽幅区间震荡，价格波动率不断下降，8月底降到历史低位水平，九月之后宏观政策好转预期之下商品与股市出现大幅波动，甲醇价格波动率出现明显走高。但波动率上涨并没有伴随明显的单边趋势，波动率走高更多以跟随整体商品情绪为主。后续来看，在港口库存高位下，甲醇基本面并没有尖锐矛盾，预计后续波动率冲高之后仍将回落为主。 图6：甲醇隐含波动率 数据来源：文华财经、五矿期货研究中心 PP-3MA价差从绝对水平来看仍处于低位水平，下游利润低位仍是限制甲醇上行空间的最主要原因，从甲醇与聚丙烯的基本面来看，短期PP-3M在甲醇走弱下游有所修复，但中期从上下游基本面来看，该价差仍难有大幅上行空间。 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 随着原料走弱，PP各工艺生产毛利有小幅改善。 数据来源：钢联、五矿期货研究中心 数据来源：钢联、五矿期货研究中心 数据来源：钢联、五矿期货研究中心 其他指标 从席位持仓来看当前机构空头持仓仍较为集中，净多持仓处于历史低位水平，但近期空头集中度有所降低，净多持仓低位回升。 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 从盘面持仓来看，甲醇加权合约持仓从2023年6月之后就开始回落，直至今日持仓仍在震荡走低，伴随的是成交的逐步缩量，而从价格表现来看，盘面价格宽幅区间运行，波动率水平逐步走低，整体市场单边交易机会较差。后续来看，基本面矛盾并不突出，价格大概率维持区间运行为主，除非供应端或需求端出现较为明显的变动。 图15：甲醇01合约成交量（手） 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 从期权持仓量与成交量来看，期权市场的活跃程度也在逐步走低，节前的高度看空情绪随着节后价格的下跌也出现明显修复。短期在期货唯有明显单边趋势下预计后续期权活跃程度仍将维持在低位水平。 数据来源：WIND、五矿期货研究中心图20：甲醇期权持仓PCR 供需 供应端来看，煤炭价格近期走弱，后续随着天气的逐步转冷，需求将逐步好转，但供应也处于高位，煤炭呈现供需双增格局，预计价格仍将保持区间运行为主，原料端对甲醇支撑有限。国内甲醇短期开工仍维持在历史高位水平，市场在高供应下尽显疲态，但后续进入11月份之后供应端的扰动将会逐步增多，关注国内气头装置的停车以及海外潜在的供应利多影响。 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 数据来源：钢联、五矿期货研究中心 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 从需求端来看，港口烯烃开工处于中高位水平，继续改善空间有限，且烯烃当前利润水平仍相对偏低，需要关注烯烃装置意外停车带来的利空影响。传统需求方面整体有所改善，在甲醇走弱背景下利润出现不同程度修复，但增量需求也相对有限。 图26：烯烃开工率（%） 图27：江浙MTO开工（%） 数据来源：钢联、五矿期货研究中心 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 数据来源：钢联、五矿期货研究中心 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 港口库存在国内供应高位以及到港回升下再度出现大幅累库，伴随的是基差与月差的大幅走弱，当前持续走低的价差结构已反映出现实基本面的疲软，后续关注月差正套的拐点。 图33：厂内库存(吨） 数据来源：钢联、五矿期货研究中心 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 研究报告不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。 公司总部 深圳市南山区粤海街道3165号五矿金融大厦13-16层电话：400-888-5398网址：www.wkqh.cn