卡牌行业专题报告：热潮背后的IP效应与市场潜力

热潮背后的IP效应与市场潜力 证券研究报告 行业研究 2024年10月21日 本期内容提要: 投资评级 上次评级 ➢卡游为集换式卡牌运营发行龙头，经营财务数据表现较为强劲，引领卡牌市场发展。根据招股说明书，集换式卡牌业务收入占比近九成，公司于2021/2022/2023Q1-Q3分别实现总收入22.98/41.31/19.52亿元，毛利率水平接近70%，净利率水平接近30%。根据卡游招股说明书，公司2021/2022/2023Q1-Q3整体毛利率为58%/69%/67%，其中集 换 式 卡 牌 业 务 毛 利 率 分 别 为60%/70%/71%。 卡 游 在2021/2022/2023Q1-Q3分别实现经调整净利润7.95/16.20/5.78亿元，经调整净利润率分别为35%/39%/30%。 ➢卡牌产业链拆解：以行业终端零售价为10元的卡包为例。1）卡牌厂商：根据市场调研及中国企业家杂志官方公众号，经销商拿货价格约为零售价的55折，其中零售门店拿货价约为零售价的6折。即出厂价约零售价的55%~60%，则出厂价约为5.5元~6元；2）IP授权方：根据卡游招股说明书，2023年前三季度中数据中，IP授权费用占卡游整体收入约5.8%，即出厂价5.8%，则取出厂价5.8为例，ip版权成本为5.8*5.8%=0.34元；3）卡牌材料成本：根据卡游招股说明书，直接材料成本约占卡游整体收入20%，即出厂价的20%，则5.8*20%=1.16元；4）经销商：零售价与出厂价（经销商拿货价）之间的差额，约5~10%。根据中国企业家杂志官方公众号，经销商拿货价格约为零售价的5~6折，取中位数约55折，经销商分销给不同下游渠道折扣率有所差异；此外，行业存在返点制度鼓励经销商大力分销卡牌产品，返点点数约3~10个点。5）零售门店：零售价-出厂价（-经销商/分销商分成）=约40%。根据市场调研及中国企业家杂志官方公众号，零售门店拿货价约为零售价的6折。零售门店主要成本为进货成本、租金、人员成本及其他。6）二手交易平台：交易平台的佣金收入。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 2➢卡牌市场快速增长背后原因：1）社交价值、收藏价值；2）新IP扩展新用户群体；3）线下渠道渗透到位；4）直播拆卡拓宽渠道；5）盲盒 玩法，稀缺卡，二手流通价值。 ➢投资建议：我们看好卡牌赛道3年投资机会与产业链相关公司，建议关注：方向一：全产业链布局：卡游（待上市）、杰森动漫（非上市公司）、泡泡玛特；方向二：IP授权方：奥飞娱乐、上海电影、阅文集团；方向三：发行/渠道：姚记科技、华立科技、哔哩哔哩、名创优品。 ➢风险因素：1）政策风险：卡牌的“盲盒”、“抽卡”玩法存在经营管理政策风险、未成年人购买限制政策风险；2）潮流风险：Fashion Risk，潮流产品的持续性问题；3）市场风险：消费者需求不充分、二级市场过分炒作等风险；4）运营风险：新IP表现不及预期、核心人才流失、热钱流入导致行业竞争加剧等风险； 目录 一、卡牌市场概况-日本市场.............................................................................................................5二、卡牌市场概况-国内市场.............................................................................................................7三、卡牌市场快速增长原因分析.....................................................................................................10四、卡牌市场行业核心竞争力.........................................................................................................11五、产业链及价值链分析.................................................................................................................13六、卡牌赛道相关公司分析.............................................................................................................14七、投资建议....................................................................................................................................21八、风险因素....................................................................................................................................22 表目录 表1：日本2023年度玩具市场规模（单位：百万日元）..........................................................................5表2：202304-202403日本前十TCG卡牌及销售额....................................................................................6表3：卡牌市场规模测算……………………………………………………………………………………………………………….9表4：卡牌公司融资情况梳理.............................................................................................................................10表5：卡游渠道收入及占比…………………………………………………………………………………………………………12表6：可比公司估值（截至2024年10月14日）....................................................................................22 图目录 图1：2018-2023年日本玩具及卡牌行业市场规模......................................................................................5图2：日本玩具市场规模（单位：百万日元）................................................................................................6图3：游戏王OCG卡牌............................................................................................................................................7图4：2020-202年中国收藏卡行业市场规模（亿元）...............................................................................7图5：2020-2025年中国收藏卡行业消费者规模（万人）........................................................................8图6：2017-2027E中国按产品类别拆分的泛娱乐玩具行业市场规模（单位：亿元）..................8图7：卡牌市场规模测算逻辑……………………………………………………………………………………………………...9图8、图9：奥特曼IP卡牌、小马宝莉IP卡牌...........................................................................................10图10、图11：：卡游线下卡牌销售门店、直播间卡牌销售.................................................................11图12：2024年4月至今抖音“拆卡”关键词搜索指数..........................................................................11图13、图14：IP收藏卡要素、球星可要素..................................................................................................12图15：消费者选择IP收藏卡卡包的因素以及购买收藏卡包的行为及态度.....................................12图16：集换式卡牌产业链分析...........................................................................................................................13图17：卡游集换式卡牌业务收入及占比........................................................................................................14图18：卡游销售成本及占比……………………………………………………………………………………………………….14图19：卡游部分收藏卡产品................................................................................................................................15图20：泡泡玛特卡牌..............................................................................................................................................16图21：达咖文化与CBA达成合作.....................................................................................................................16图22：卡淘球星卡牌示例........................................................................