黄金价格复盘系列3：1991-2001年

华西证券环保有色团队：首席分析师晏溶执业证号：S11205191000042024年10月4日 1991-2001美国经济“黄金十年”阶段，黄金已成昨日资产，央行纷纷开启黄金抛售，金价低位窄幅震荡下行 海湾战争结束后，美国经济逐步从1980年代末期的滞胀和衰退中复苏，美联储实行宽松的货币政策，全球经济形势好转，股票市场吸引力增强，黄金价格逐渐下跌，美元在外汇市场中的强势表现也压制了黄金价格。1996年起，美国科技股大涨，纳斯达克指数进入显著上升阶段，投资者更加青睐股市，1997年亚洲金融危机之后，尽管市场出现了动荡，但科技股仍然受到追捧，黄金的吸引力继续下降。此外，全球多国央行，尤其是欧洲的央行，在此期间抛售了大量黄金储备，打压了市场对黄金的需求。1999年9月，欧洲央行和其他13家央行签订了《中央银行黄金协议》，宣布限制未来五年的年度黄金销售和借贷，金价开始掉头向上，经历短暂反弹触及340美元/盎司高点后开始下跌。2000年，互联网泡沫破裂，纳斯达克指数暴跌，投资者重新转向黄金等避险资产，金价开始逐步企稳并出现小幅反弹。2001年，美国经济陷入衰退，“9·11”恐怖袭击事件发生后，全球市场的不确定性大大增加，进一步推动了避险需求，但2000年-2001年年底，金价大部分时间都在300美元/盎司以下运行。 1991-2001年铜价复盘 铜：90年代初，全球经济陷入衰退，经济增长放缓削弱了对铜的需求。全球其他地区的经济增速也表现低迷，尤其是两德合并导致经济下滑和日本房地产泡沫破裂，导致了铜的消费减少。供应方面，从前苏联共和国涌入欧洲的铜供给，导致供应过剩。1994年，全球经济体触底反弹促使下游消耗大量铜的制造业和建筑业回暖。供应方面，新的铜源未能跟上需求，尤其是由于政治和其他困难阻碍了扎伊尔（前刚果金）和巴布亚新几内亚的铜业。1995年上半年智利、加拿大和美国矿山的生产问题导致供应进一步紧张，推动价格上涨至六年来的最高水平。1996年，铜库存大幅增加，铜价因供应增加迹象而下跌。1996年6月5日，住友员工未经授权参与期铜交易的丑闻在纽约逐渐公开，引发恐慌性抛售，6月和7月铜价暴跌27.9%。1996Q4，库存下降幅度超过预期，重新引发了需求将保持供应紧张的预期，铜价开始上涨。1997年7月初货币贬值引发东南亚多个国家发生金融危机，整个亚洲（中国除外）的铜消费量大幅下降，导致铜价持续下跌至20年来的最低水平。1999年下半年亚洲经济好转，铜价逐渐回升，直到2000年10月回升至近2000美元/吨。2000年，由于美国经济活动放缓，铜价在当年最后一个季度大幅下跌。2001年互联网泡沫的破灭导致美国出现经济衰退，铜价延续下跌。 1991-2001年铜、铝、银价格复盘 铝：1991年，全球经济陷入衰退，尤其是美国和欧洲的经济放缓，导致对铝的需求下降。尽管1992年整个西方世界对铝的需求较高（消费量估计增长了2%到3%），但西方世界的高产量，加上前苏联超过110万吨的铝出口，超过了需求，从而导致库存暴增和价格下跌。1993年俄罗斯和其他前苏联国家的铝出口量飙升至160万吨，铝价在1993年底暴跌至每吨1,000美元。1993年大多数西方生产商都处于亏损状态，1994年1月，美国、澳大利亚、欧盟、挪威、加拿大和俄罗斯同意限制产量，铝价触底回升。1995年则下跌7.3%，1996年铝价下跌12.8%，交易商关注的是LME库存的急剧上升。1996年中大部分时间，产量超过需求，生产商增加了约20万吨的铝供应。1996年下半年，生产商减少库存，而LME库存的明显下降导致第四季度价格上涨。由于1996年中大部分时间产量超过需求，尽管年底价格有所上涨，但价格仍保持在低位。1997年亚洲金融危机严重打击了全球经济，特别是东南亚各国，作为铝的重要消费市场，需求骤减，铝价从8月开始进入下跌趋势。1999年后，随着亚洲经济逐渐恢复，全球经济也在互联网泡沫的推动下继续增长，美国经济的强劲表现提振了大宗商品需求，铝价也随之回升。然而，2000年互联网泡沫破裂导致全球经济增速放缓，需求再次受到影响。 银：1991年全球经济处于衰退中，尤其是美国和欧洲经济疲软。作为贵金属和工业金属，白银的需求受经济周期影响很大。随着经济放缓，白银的工业需求减少，加上贵金属避险属性的减弱，银价表现低迷。1994年，全球经济开始复苏，尤其是电子经济表现强劲，带动了白银的需求。同时，白银市场的投机性活动也开始增加，部分推动了银价上涨。1996年全球白银供应有所增加，而需求增长放缓，市场上出现了供给过剩的情况。尽管工业需求依然稳定，但投资需求下降，加剧了银价的下行压力。1997年亚洲金融危机爆发，对全球市场造成了冲击。尽管危机带来了短期的避险需求，但整体经济下滑导致了对白银的工业需求下降。同时，市场上的投机行为使银价出现了剧烈的波动。1999年之后，全球经济开始逐步复苏，特别是美国的经济增长强劲。然而，互联网泡沫的破裂导致2000年后全球经济增速放缓，投资者对市场不确定性的担忧上升。同时，随着供应的持续增加，白银市场供大于求的局面依然存在，银价震荡走低。 目录 •1991-2001美国经济“黄金十年”阶段，黄金已成昨日资产，央行纷纷开启黄金抛售，金价低位窄幅震荡下行 •1991-2001铜、铝、银价格复盘•风险提示 1990年至2000年间，美国人均可支配收入增速为4.07%，个人消费支出年均增速为3.4%，在3大消费类别中，耐用消费品在此期间增长最快。1990年至2000年间，耐用品年均增长率高达6.3%。伴随着互联网的崛起，个人电脑年均增长率为52.1%，软件年均增长率为43.7%。1990-2000年个人购买非耐用品的增长率为3.1%，但比耐用消费品支出的增长要慢得多。在20世纪90年代的经济扩张中，随着可支配收入的增加，消费支出占GDP比重进一步上升，到2000年达到67.8%。2000年，消费支出创造的就业人数为8320万，占经济总就业人数的62%。 自1970年代起，美国的进口额开始超过出口额，贸易赤字开始扩大。进入1990年代后，冷战结束，国际环境相对和平，受全球全球化政策和廉价国际商品的推动，贸易赤字开始以更快的速度攀升。1994年起，美国与多个新兴市场国家的贸易往来不断增加，全球化进程加速。1994年北美自由贸易协定正式生效，促进了美国、加拿大和墨西哥之间的贸易。美国从墨西哥和加拿大进口增加，进一步推动了贸易逆差的扩大。同时，美国与亚洲国家，特别是中国和日本的贸易持续增加。中国加入全球供应链，成为美国重要的低成本商品供应国，美国对中国的贸易逆差逐年扩大。衡量国家贸易平衡的最广泛指标，即经常账户，从1990年占GDP的1.4%上升到1999年的3.7%。 1991-1992年美国正经历经济衰退，政府支出增加（尤其是由于海湾战争开支），同时税收收入不足，导致财政赤字达到高位。1993-1997年，克林顿总统上任后，实施了增税政策和财政紧缩措施，税收收入增加，同时经济增长强劲，财政赤字逐步减少。1998-2001年，美国经济持续增长，政府财政收入进一步增加，支出保持相对稳定，美国财政开始盈余。2001年9月11日恐怖袭击事件后，经济陷入停滞，税收收入一度放缓。由于国土安全、伊拉克战争和医疗保险等计划的支出，债务继续增加，2002年财政赤字达到1590亿美元，连续四年的财政盈余时代结束。 整个20世纪90年代，美国政府支出占GDP的比例稳步下降。最大的一个原因是国防支出从1990年占GDP的5.2%下降到2000年的3.0%，同时联邦政府的利息支出也下降了约1.0%。然而，联邦税收在20世纪90年代末大幅增加，从1994年占GDP的18.1%跃升至2000年的20.8%。20世纪90年代末强劲的经济增长推动了税收的激增。个人所得税随着收入的增加而增加；工资税随着工作和工资单的增加而增加；公司所得税随着利润的增加而增加。与此同时，随着就业人数的增加，政府在失业救济金、食品券和福利等转移支付上的支出有所减少。 目录 •1991-2001美国经济“黄金十年”阶段，黄金已成昨日资产，央行纷纷开启黄金抛售，金价低位窄幅震荡下行 1991-2001铜、铝、银价格复盘 目录 •1991-2001美国经济“黄金十年”阶段，黄金已成昨日资产，央行纷纷开启黄金抛售，金价低位窄幅震荡下行 1991-2001铜、铝、银价格复盘 风险提示 历史复盘不构成对未来预测：金价复盘是基于特定历史环境对过去金价进行分析，难以对未来金价走势进行准确预测。相关性风险：本文列举数据仅为结合历史时间节点可能对金价产生影响的数据，并不代表与金价一定相关。美联储降息不及预期：美国降息是由美联储结合多项数据后做出的决策，若数据超预期，则美联储降息时点可能会变化。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 华西证券研究所： 21地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 THANK YOU