“人车家全生态”构建者

买入 2024年7月26日 “人车家全生态”构建者 陈晓霞+ 852-25321956xx.chen@firstshanghai.com.hk 传统核心业务稳中有进：（1）智能手机业务：手机行业竞争格局相对稳定，小米手机连续多个季度稳居全球出货量前三，截至2024年第一季度，它的市场份额达到13.8%。展望未来，我们预期新兴市场5G设备更新周期与人工智能驱动的创新将共同推动出货量增长；同时鉴于全球范围内对高端手机的需求持续高涨，以及高端定位对品牌形象的积极影响，小米正通过品牌细分、丰富产品线、优化用户体验等策略在高端细分市场开辟新的增长点。（2）IoT与生活消费品业务：公司是世界领先的消费级AIoT平台，国内市场是主要经营市场。管理层现已启动海外调研，瞄准海外市场试点。随着IoT业务的合作深化、管理精进，核心产品自研自制，加之海外疆域的拓展，我们对IoT未来潜力寄予厚望。（3）互联网服务业务：互联网服务作为公司核心盈利业务，依靠的是硬件带来的用户流量。我们预计随着高端市场挺进与海外用户群扩增，互联网服务变现能力将进一步提升。 主要资料 行业TMT股价16.20港元目标价21.38港元(+31.98%)股票代码1810已发行股本250.30亿股总市值4054.86亿港元52周高/低20.35港元/10.94港元每股净资产7.37港元主要股东Smart Mobile HoldingsLimited23.54% “人车家生态”闭环，汽车将带动第二成长曲线：24年3月，在配置、智能化等方面都极具性价比的小米SU7正式发布。小米再次打造爆品，获得超预期的订单量，并实现了上市即交付。公司产能在持续爬坡中，我们预计公司能实现约12万台的交付目标；同时公司将进一步延展销售网络，我们预计公司能完成24年预期的开店计划：销售门店覆盖46城市，共219家；服务中心覆盖86城，共143家。未来，小米将持续在汽车研发上投入，随着产能和渠道进一步拓展，我们看好汽车的后续发展。 看好公司未来发展，目标价21.38港元，首次覆盖给予买入评级： 我们预测公司2024-2026年的收入分别为3328.6亿元、3865.5亿元和4302.8亿元，净利润分别为143.1亿元、165.6亿元和237.3亿元。根据同类公司的估值情况，我们给予公司未来12个月的目标价为21.38港元，相当于2025年传统核心业务15xPE，汽车业务2xPS，目标价分别对应2025年/2026年的30x/21xPE，较现价有31.98%的上涨空间，故给予买入评级。 风险因素：宏观经济不及预期、高端化战略不及预期、海外业务不及预期、原材料成本上涨、研发不及预期、汽车交付不及预期 “人车家全生态”构建者 小米集团（以下简称“公司”或“小米”）正式成立于2010年4月,并于2018年7月9日在香港联交所主板上市（股票代码：1810）。小米公司是一家以智能手机、智能硬件和IoT平台为核心的消费电子及智能制造公司。2024年3月，小米汽车正式落地，公司正式进入整车市场，实现“人车家生态”正式闭环。创新与品质并重，小米不断追求极致的用户体验和运营效率。 小米是全球领先的智能手机公司之一。根据Canalys数据，2023年在全球范围内手机出货量排名第三。小米还建立了世界领先的消费级AIoT (AI+IoT)平台，产品遍布全球100多个国家和地区。2023年8月，小米连续5年上榜《财富》全球500强。 资料来源：公司资料，第一上海 小米集团近几年来的战略变化显著，从最初的“极致性价比”到高端化战略，体现了公司对市场的深入洞察和对用户体验的持续关注。最新的战略中，小米集团明确提出了“全面开启高端化战略”，旨在提升品牌的高端形象，并逐步从中端市场扩展到中高端市场。随之对应的经营策略也从以规模为主转变成了“规模与利润并重”。在战略执行上，小米集团通过自营新零售平台、加大研发投入等方式，提升产品力和品牌力，以更好地满足用户的需求和期待。 创始人雷军是小米最大的股东，合计持有约24.15%。他的股份通过不同的实体持有，包括通过信托和其他投资工具间接持股。 近期股权结构稍有改变，股东林斌因做公益减持股份。港交所披露易显示，林斌在6月4日、6月5日、6月6日三个交易日内，合计减持小米集团1000万股股份，均为Bin Lin and Daisy Liu Family Foundation账户减持，在减持完毕后，截至6月6日，该账户还持有约5069万股股份。 资料来源：iFinD，第一上海 雷军作为现任首席执行官全面负责小米集团策略、公司文化及关键产品，并监管高级管理团队。雷军是中国著名科技创业者，在消费电子和互联网行业具有多年经验 和投资背景。1992年加入金山软件，历任高管，包括2008年非执行董事、1998-2007年CEO及2011年起董事长。他也是北京金山办公软件董事和金山云控股董事长。此外，雷军2000年创立卓越网后于2004年出售给亚马逊，并作为天使投资人投资了YY、UC等企业。 公司业务 智能手机业务 智能手机业务为小米营收的支柱业务，2024年第一季度，小米手机业务营收占总营收比重为61.6%，同比提升了2.8个百分点。 手机行业竞争格局相对稳定，小米手机在全球智能手机市场占有重要地位，连续多个季度稳居全球出货量前三，根据IDC数据，截至2024年第一季度，它的市场份额达到14%。 资料来源：IDC，第一上海 资料来源：IDC，第一上海 2019年至2023年期间，小米手机的出货量经历了一些显著变化。2020Q2-2021Q1出货增长迅猛，主要是受益于行业的换机周期，竞争对手遭遇黑天鹅事件退出国内外市场，叠加公司欧洲、印度等重点地区渠道建设逐渐完善；但在2020Q2-2022Q4出货量持续下跌，主要是受到地缘政治、手机大盘低迷以及芯片供应等问题的影响，公司不断减少出货而在进行存货出清；2023Q1-2024Q1，公司出货量逐渐复苏，截至24年Q1，出货量为4060万台，同比提升33.7%。 出货量恢复增长态势 小米智能手机的平均单价（ASP）突破1000元。截至2024年第一季度，ASP为1144.7元，同比几乎持平。 资料来源：公司财报，第一上海 资料来源：公司财报，第一上海 资料来源：公司财报，第一上海 资料来源：公司财报，第一上海 积极拓展新兴市场 Canalys预测2024年的全球智能手机市场将全面反弹，出货量将达到11.7亿台，较2023年上涨4%。进入2024年，手机行业的复苏态势似乎已经明确，低位增长意味着今年的整体手机行业竞争环境依然面临挑战，但值得注意的是部分区域对手机需求依旧旺盛。 我们预计新兴市场和AI手机的发展会促进手机出货量的增加 根据Canalys报告，在北美、大中华地区和大部分欧洲市场，5G智能手机的出货量已达到较高水平，而拉丁美洲和非洲仍主要使用4G。亚太地区也展现出显著差异：东亚、东南亚和印度的5G智能手机市场发展迅速，而南亚大部分地区的5G市场潜力仍然有限。由此可见，一些新兴国家对智能手机市场还是很旺盛的。 目前小米在部分手机市场出货稳定攀升，并取得一定的市场份额。我们认为新兴国家的换机新潮会拉动小米手机的出货量。根据Canalys数据看，2024年第一季度小米在全球56个国家和地区智能手机出货量排名前三，在67个国家核心区智能手机出货量排名前五。全球市占率同比也提升了2.4个百分点，达到了13.8%，国际主要市场占有率全部实现了增长，其中在新兴市场尤其亮眼。在中东地区出货量同比增长了96%，份额增长了7.1个百分点，达到了20.9%；非洲地区，出货量同比增长了115%，份额增长了4.5个百分点，市占率达到10.6%；东南亚地区出货量同比增长56%，份额增长4.4个百分点，市占率达到16.5%；拉美地区手机出货量同比增长45%，份额增长了两个百分点，市占率达到15.3%。手机份额的持续提升也带动了全球存量用户数的在创新高。 部分新兴国家的5G手机换机需求旺盛，小米在相关地区已有一定的市场份额 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：Counterpoint，第一上海 坚定不移发展AI 大众普遍认为AI手机能带动整个行业换机新周期，就像是从小灵通过渡到智能手机的阶段。为了避免诺基亚事件发生，各大手机厂商“ALL IN AI”，大力投资发展AI手机。随着ChatGPT的横空出世以及大模型的不断发展，今年不少手机厂商如OPPO、魅族等宣布“All In AI”，发展AI功能应用如AI一键消除等，不过目前AI手机仍处于初级阶段，根据研究机构Canalys披露报告显示，生成式人工智能（GenAI）智能手机出货量将在2023-2028年迅速增长，预计2024年出货量占比为16%，到2028年，这一比例将激增至54%，2023年至2028年间，AI手机市场以63%的年均复合增长率(CAGR)增长。 AI手机作为手机行业发展的新拐点将带动新需求 小米是“AII In AI”，不仅仅在手机上，是在“人车家全生态”上。在大模型上，小米早在在2023年4月就组建了自己的AI大模型团队，主要方向是“轻量化、本地部署”，并且是发展端侧，这不仅能更有效地保护客户隐私，还能帮助客户在本地实现千人千面的个性化定制。2024年5月，小米大语言模型MiLM通过大模型备案，这表明了对小米在AI研发成果上的认可，更是为小米将AI应用在“人车家生态”中铺平道路。 小米在端侧模型均有投资 资料来源：Canalys，第一上海 资料来源：公司资料，第一上海 持续推进高端化 手机发展高端化是提价的关键，目前公司手机ASP与全球ASP相比还有向上提升的机会与空间，ASP的提高对手机板块营收增长有促进作用。小米高端手机（小米官方定义国内3000元及以上的手机为高端机）出货比例持续攀升，2023年小米国内高端手机出货占比超过20%。 高端化战略促进ASP提升 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：Counterpoint，第一上海 资料来源：IDC，第一上海 资料来源：Counterpoint，第一上海 近年来，纵使市场总体呈下滑态势，高端智能手机销量却异军突起，逆势上扬，其市场份额连年攀升。至2023年度，全球高端手机销量份额已达24%，而中国市场更甚，高端手机销量占比跃升至27.4%。国内高端智能手机用户在升级产品时，相比过往，有更强的意愿购买规格、性能更加强悍的大旗舰，这无论在iOS还是安卓用户中均有所体现。 国内外高端智能手机销量整体成上涨态势 在发展高端化路程中，小米主要是通过分拆品牌、丰富产品线、提升用户体验感等方面进行。 分拆品牌 小米在入局手机市场的时候，打出“性价比之王”，借其令人瞩目的配置、精良的设计和强大的性能快速获取了市场份额，与此同时，小米“性价比高”也在众人心中留有深刻印象。对此，小米在走向手机高端化时，做出的决策是将“小米”和“红米”业务分拆出来，单独经营。小米走高端化，推动ASP的提升；红米继续走性价比路线，保证出货量，因为中低端手机仍是市场主流机型，占据超过5成份额。 丰富产品线 以折叠机为例。在高端手机市场几乎是绕不过苹果这一竞争对手，占据高端手机市场的半壁江山。为了扭转苹果一家独大的局面，部分手机厂商会选择从折叠机入手，确立了直屏旗舰+折叠屏旗舰的双旗舰策略，在极大丰富自身产品组合的同时，为市场注入了新活力。中国是最大的折叠屏手机市场，根据IDC报告，2023年全年中国折叠屏手机市场出货量约700.7万台，同比增长114.5%。自2019年首款产品上市以来，中国折叠屏手机市场连续4年同比增速超过100%，预计中国折叠机市场规模将在2027年接近1,500万台，年复合增长率高达37.8%。当下主流折叠手机机型价格均在600美元以上，随着技术的升级，成本、价格稍微下探，这会促进更多消费者愿意尝鲜使用折叠屏手机。小米2023年的份额为4.6%，比20