深度挖掘创意包装市场需求，用创意设计发展文创产品新赛道

策略规划+创意设计+技术研发+产品交付四位一体，深耕创意包装行业：（1）公司以创意设计为核心业务驱动，为酒类、化妆品、茶叶、食品、珠宝、奢侈品等领域客户提供一站式《产品形象工程整体解决方案》服务。公司通过为客户产品进行迭代升级、开发更多多元化产品及深度合作来提升综合毛利水平，多板块业务协同发展。（2）公司经营稳健，下游高质量客户稳定，业绩持续增长。2023年，下游客户新产品开发需求旺盛，公司营收、利润双创新高，营收5.38亿元，同比增长10.28%，归母净利润0.46亿元，同比增长18.04%。 专注于为客户打造产品形象工程，下游市场空间广阔，文化创意驱动新经济：（1）我国包装行业规模以上企业数量呈稳步上升的趋势，行业不断扩张。根据中国包装联合会统计，我国包装行业规模以上企业数量从2013年的6,974家增长至2023年的10,632家，累计增长3,658家。 （2）和欧美发达国家相比，我国包装行业整体呈现行业分散、集中度低的特点，公司在行业内仍有较大提升空间。根据《2022年度中国包装百强企业排名名单》，包装市场占有率前十的企业营业收入占全国包装行业规模以上企业实现销售收入的比例仅有11.79%，而美国国内前两大包装企业的市场占有率就已达到了47%。（3）品牌文化消费观念兴起，礼盒、文创需求不断释放。据iiMediaResearch数据，2018-2022年中国礼物经济产业市场规模从8000亿元增至12262亿元，呈逐年递增趋势；预计2027年中国礼物经济市场规模将达16197亿元。 设计能力与交付能力双轮驱动是公司发展的原生动力：（1）公司重视新产品设计创新与新技术的研发，构建公司核心竞争力。公司累计获得132项国际大奖，研发投入金额逐年增加，拥有授权专利203项，其中发明专利13项，构建了产品核心竞争力和技术壁垒。（2）募投项目和产能交付进展顺利，业绩释放未来可期。公司募投项目预计明年初陆续投产，未来三年产能将逐步释放，预计产生7亿元的经济效益，募投项目将进一步支撑未来业务扩张，有望打开业绩发展新空间。（3）公司构建创意生态链，深耕挖掘不同品类的创意包装。公司扩大、做强国内外的酒类、化妆品包装业务，深化茶叶、食品包装。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为0.56/0.72/0.89亿元，对应EPS分别为0.86/1.12/1.38元/股，对应当前股价的PE分别为14/11/9倍；我们选择业务类似的公司上海艾录、裕同科技作为可比公司，公司业务均涉及包装材料的生产和供应。2024年可比公司平均PE为24倍，基于公司产能规划带来的成长性以及下游稳定增长的业务需求，业绩有望稳步发展，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：（1）汇率波动风险；（2）宏观经济波动的风险；（3）市场竞争加剧的风险。 1.创意包装结合品牌文化，发掘文创领域新可能 1.1.四位一体专业化综合服务，创意包装领域“专精特新” 公司以其突出的创意设计能力为客户提供一站式“产品形象工程整体解决方案”服务。（1）公司致力于为客户提供“品牌策略规划、创意设计、技术研发、产品交付”四位一体专业化综合服务。公司以创意设计为核心业务驱动，为酒类、化妆品、茶叶、食品、珠宝、奢侈品等领域客户提供市场调研、品牌架构梳理及体系搭建、产品线梳理及产品包装设计、品牌推广建议及终端生动化等品牌策略规划与创意设计专业化服务。其主要产品是以酒类，化妆品，茶叶为代表的各类中高端创意包装印刷制品和相应的形象设计服务。（2）公司技术研发及创意设计能力突出，荣获“国家级高新技术企业”称号及超百项国际设计大奖。公司成立早期便设立了技术研发中心、创意设计中心，截至2023年末，公司先后荣获“国家高新技术企业”、“中国包装百强”、“中国专利优秀奖”、“广东省工程研究中心”、“广东省工业设计中心”、“深圳市工业设计中心”、“2019年广东省高成长企业(专精特新）”等一系列荣誉资质。随着公司不断发展，其国际影响力也日渐强大，累计获得了包括德国红点奖、世界之星、IF奖、莫比乌斯广告奖、Pentawards包装设计奖、缪斯设计奖等132项国际设计大奖。（3）公司于2015年登陆新三板，2023年在北交所上市，开启资本市场新征程。 图1：公司发展历程 图2：“四位一体”概念图 1.2.子公司扩展业务布局，管理层经验丰富 子公司扩大公司覆盖地域，股权结构稳定，有利于公司管理的一致性。柏星龙拥有9家控股子公司，3家参股公司。截至2024年Q1，赵国义为公司控股股东和实际控制人，直接持股比例为35.49%，并通过深圳市柏星龙投资有限责任公司、深圳市柏星龙创意投资合伙企业（有限合伙）间接持股。股权较为集中，有利于公司管理的一致性，公司经营效率相对较高。 图3：股权结构（截至2024年4月26日） 柏星龙高级管理人员共4人，赵国祥任副董事长及总裁，苏凤英任副总裁，黄海英任董事会秘书，黄木辉任财务负责人。高管们各司其职，在营销、财会、运营等领域均有较为丰富的相关经历和经验。 图4：公司高管介绍 1.3.公司财务结构健康，境外业务拉动新增长 （1）2021-2023年营收增长较快，下游化妆品、奢侈品客户产品销售增加。2021-2023年，公司营业收入同比增长分别达到51.15%、14.33%、10.28%，经营情况有所改善。（2）2023年，公司营收和利润均创新高。营收5.38亿元，同比增长10.28%，归母净利润0.46亿元，同比增长18.04%。主要系客户新产品开发需求旺盛，公司全年设计服务收入同比+18.16%，创意包装产品收入同比+10.40%；其中境外业务高速增长达51.01%，公司境外化妆品、珠宝、奢侈品等领域实现大幅增长，主要系公司境外业务合作由贸易中间商转为直接品牌方，国际服务能力逐步提升，合作深度进一步提升。 图5：公司营收和归母净利润变化 盈利能力方面：（1）2021-2023年柏星龙的整体毛利率呈现下降后企稳的态势。毛利率从2019年42.39%下降至2023年33.95%；净利率在2022年有所下滑，2023年略有回升，分别为7.94%、8.48%。（2）毛利率降低主要系2022-2023年公司持续投入资源、人才，为募投项目、江苏柏星龙、河北柏星龙等项目进行战略储备，相关费率增加。 （3）公司毛利率水平将稳步提升。公司以创意设计为核心业务充分发挥技术优势，而不是以价格战争夺市场空间。目标客户群体对于依靠创意包装进行品牌形象打造具有强依赖需求，我们预计未来市场仍有较高的利润空间，且随着公司国际业务和优质客户迅速增长，对毛利有较大保障。此外，公司将通过为客户产品进行迭代升级、开发更多多元化产品及深度合作来提高综合毛利水平。 图6：毛利率及净利润率变化 图7：分产品毛利率变化 境外业务带动公司业务增长。2023年公司境外化妆品、珠宝、奢侈品等精品领域实现大幅增长，2023年度公司实现外销收入1.71亿元，占公司营业收入已达到31.78%，与上年同期增长51.01%，服务客户已遍布包括北美、欧洲、中东等十余个国家或地区，形成了公司全球化、多板块同步发展的更加健康的业务结构。我们预计海外业务将成为公司业绩的新增长点。 图8：境内外营收变化 图9：境内外营收占比变化 1.4.设计服务+产品生产相辅相成，产业链成熟 公司两线并进，设计服务与产品生产相辅相成。公司坚持“四位一体”产品形象工程方案，以创意设计为包装产品提供概念，优秀的制造工艺和技术则为创意设计顺利转化为产品提供保障。2021-2023年，公司主营业务中产品包装业务营收占比稳定在90%左右。各年产品包装与设计业务的比例均较为稳定。 图10：产品包装业务与设计业务营收比例变化（单位：%） 2.创意包装行业升级，下游应用领域众多空间大 2.1.我国包装行业企业数量稳步增长但行业集中度低，发展前景广阔 近年来，我国包装行业规模以上企业数量呈稳步上升的趋势，行业不断扩张。根据中国包装联合会统计数据显示，我国包装行业规模以上企业数量（年主营业务收入2,000万元及以上全部工业法人企业）从2013年的6,974家增长至2023年的10,632家，累计增长3,658家。包装企业数量的增加推动行业规模不断扩大。据包装联合会数据显示，除2018年受上游原纸、合成树脂等原材料价格上涨因素的影响而出现一定的波动外，2013年至2023年我国包装行业规模均超过万亿，近两年增长率有所放缓，但总体而言保持增长的趋势。 图11：我国包装行业规模以上企业数量（单位：个） 图12：我国包装行业规模以上企业营收变化 和欧美发达国家相比，我国包装行业整体呈现行业分散、集中度低的特点，柏星龙在行业内仍有较大提升空间。根据中国包装联合会公布的《2022年度中国包装百强企业排名名单》显示，包装市场占有率前十的企业营业收入占全国包装行业规模以上企业实现销售收入的比例仅有11.8%，行业CR5仅5.5%。相比之下，早在2020年，美国国内前两大包装企业的市场占有率就已达到了47%，澳大利亚更是高达90%，日本、意大利等其余发达国家的包装行业的集中化程度和大型企业市场占有率也普遍比中国高。我国包装行业集中度将有所提高，柏星龙营收规模相对较小，凭借其创意创新能力和后续产能扩张，未来仍有较大提升空间。 2.2.创意化、个性化、绿色化、品牌化成为发展趋势，公司核心业务收益 品牌文化等消费观念兴起，创意包装需求不断释放，公司的个性化包装迎合下游企业需求，柏星龙的创意包装核心业务受益。新一代消费主力对产品创意包装、文化传递的需求增强，叠加颜值经济、定制版、联名款等消费观念的兴起，产品包装逐步向差异化、个性化、品牌化发展，以激发消费者购买欲望，增强产品生命力和附加值。柏星龙科技赋能创意：运用AI智能工具赋能创意;打造行业现象级核心战略产品；打造创意生态链：建立国内外品牌设计人才资源平台；创意价值链延伸（茶叶、食品、工业造型设计、空间设计、文创礼品设计）；进攻国际设计大奖。这些赋能将使柏星龙更好地迎合下游市场发展趋势。 图13：创意化、个性化包装产品示意图 智能化生产降本增效，绿色化生产重视环保。近年来，国内劳动力成本和原材料价格上涨，创意包装生产成本逐步攀升，部分中小包装生产受限且生产成本较高的企业将被龙头企业兼并、收购，行业集中度将有所提高，柏星龙有望借此扩大市场规模。同时，随着消费者、包装生产企业环保意识的增强和各项产业政策的落地实施，柏星龙持续环保设计及绿色化生产，企业加强环保新材料和新工艺的研发，公司核心业务将受益。 图14：包装绿色化相关政策要求 2.3.中国各类消费需求增长潜力较大，酒类、化妆品类、茶食创意包装市场空间广阔 （1）酒类包装对酒类产品的销售起着重要作用，且包装成本占据收入较大比例。 随着经济和消费水平的不断提升，市场对创意包装产品需求逐渐旺盛，酒类包装产品逐渐由“传统包装”向“创意包装”转变。目前，酒类创意包装可分为白酒创意包装、葡萄酒创意包装、黄酒创意包装及其他酒类创意包装，各类酒类包装物成本均占酒类产品销售收入较大比例。（2）白酒产业长周期时间产业的价值属性和螺旋式上升趋势的产业发展将带动酒类创意包装稳定发展。我国白酒厂商最近几年保持了较为稳定的发展。根据中国酒业协会数据，国内白酒行业年收入从2018年的5364亿元不断增长至2023年的7563亿元，年复合增长率7.11%，我们预计公司将在白酒产业的发展中持续受益。（3）高品质客户支付溢价更高，推动创意包装行业持续扩容。下游白酒、化妆品等行业自身产品毛利率水平较高，尤其是拥有高端品牌的头部酒企更愿意为提升其产品档次的创意包装支付溢价，创意包装企业凭借高品质客户群体有望持续扩容。 图15：酒类包装物成本占销售收入比例（单位：%） 图16：白酒产业销售收入变化 国内外化妆品包装市场需求将进一步提升。（1）全球化妆品市场蓬勃发展，化妆品创意包装市场需求潜力较大，柏星龙的化妆品包装业务近三年保持高增速发