创意包装讲品牌故事，挖掘文创、内包领域新机遇

创意设计+策略规划+技术研发+产品交付四位一体，2023年成长性改善中 柏星龙专注于为酒类、化妆品、茶叶、食品等领域客户提供四位一体形象工程整体解决方案，以优秀创意设计能力为抓手，优质工艺技术和广东惠州、贵州毕节等生产基地保证高效交付能力。2021年营收增长51.15%，2023年H1酒类承压营收小幅下滑，后续逐季度改善中。随着募投项目顺利推进，柏星龙有望拓展多地域多领域客户。加之酒类、化妆品类等消费下游回温，公司有望发挥专业优势，充分挖掘客户需求，提高市占率和盈利能力，推动业绩增长。我们预计公司2023年-2025年的归母净利润为0.46/0.59/0.77亿元，EPS为0.71/0.92/1.18元/股，对应当前股价的PE分别为22.5/17.5/13.6倍，首次覆盖给予“增持”评级。 创意包装行业逐步升级，创意个性化与生产绿色化成为未来趋势 改革开放后，中国包装工业迅速起飞，企业数量稳定增长。2011年至今，包装行业逐渐进入平稳发展阶段，创意包装是在实现传统包装功能的基础上的一个立体化、多元化、提升包装对象市场价值的综合性创意工程。近年来，我国文化创意产业不断发展，在GDP中比重也逐年增高，间接推进了创意包装行业的发展。 如今，包装行业具有行业集中度低，行业分散的特点。中国人均包装消费量明显低于全球水平，未来仍有较大提升空间，恰逢研制经济与定制版、联名款等消费理念推动，包装行业趋于差异化、个性化、绿色化、品牌化发展。 重视新产品设计创新、新技术研发，191项专利，开拓内包装、文创产品领域柏星龙重视新产品设计创新与新技术的研发，累积获得107项国际大奖，研发投入金额逐年增加，在新材料、新工艺、新防伪、新结构、生产自动化、产品智能化等维度进行了较大投入。截至2023年H1，柏星龙共获得专利共191项。随着柏星龙进一步扩大内包装市场开发力，持续挖掘文创领域产品，将中国传统文化与产品之间价值融合，契合当代消费者精神需求，继续发挥创意设计引领作用，不断开发包装文创领域新可能。 风险提示：对主要客户依赖风险、市场竞争加剧风险、宏观经济波动风险。 财务摘要和估值指标 1、公司发展：融合品牌形象与文化创意，挖掘文创领域 1.1、业务梳理：品牌策略规划+创意设计为核心，四位一体形象工程方案 柏星龙以品牌策略规划和创意设计为核心，将品牌形象与文化创意相融合，专注于为酒类、化妆品、茶叶、食品等消费品领域客户提供品牌策略规划、创意设计、技术研发、产品交付四位一体的产品形象工程整体解决方案。 图1：柏星龙策略规划、创意设计、技术研发、产品交付四位一体 具体业务分为创意包装产品生产、创意设计服务两个部分。其中设计业务收入占比在8%上下波动，柏星龙通过创意包装设计、生产工艺为创意包装产品业务导入业务机会。创意设计为包装产品提供概念，优秀的制造工艺和技术则为创意设计顺利转化为产品提供保障。柏星龙基于对创意设计的深刻理解和丰富的创意包装生产经验，在为客户提供创意设计服务的同时，还提供技术研发和产品生产服务。 图2：具体业务分为创意包装产品生产、创意设计服务 创意设计服务是将品牌文化、产品文化、地域文化、消费者需求等要素融入产品包装，并运用印刷及表面加工等制造工艺形成展现消费品文化内涵、体现产品市场形象的服务。 创意包装产品主要包括纸板盒、卡盒、箱、手袋及其他创意包装产品。创意包装产品除了提供基本的产品说明、产品保护、外观美化等功能外，还能通过具有市场竞争力的品牌策略规划、创意设计服务，向消费者传递品牌文化故事及产品文化内涵，激发消费者购买欲望，提升产品附加值。 图3：创意设计服务主要分成四个部分进行 从营收端来看，柏星龙创意设计服务营收规模呈现波动上升趋势。2023年上半年，公司面对新的市场竞争环境，客户新产品设计开发需求有所增加，2023年H1营收规模1792.25万元，同比增长21.77%。毛利率2021-2023年H1有缓慢上升，2023年H1达到59.89%。 图4：设计业务营收规模波动上升 图5：2023年H1设计业务毛利率59.89% 创意包装产品生产主要分为酒类、化妆品和精品、茶叶和食品创意包装生产。 2022年，公司进一步明确了未来多级增长的业务发展方向，继续深耕酒类、国际化妆品包装，拓展国内化妆品、茶叶类、食品类、土特产产品、洋酒、奢侈品包装， 同时积极发展关联产品设计，包括内包装设计（酒瓶、茶具及化妆品内包装等）、文创产品设计、礼盒设计（含包装盒+配套产品）。 图6：创意包装产品生产主要分为酒类、化妆品和精品、茶叶和食品模块 柏星龙的创意包装产品，生产营收规模自2015年以来呈现波动上升趋势，2020年公司受到疫情影响，下游消费疲软，营收单年度下滑24.96%，2023年上半年，公司下游白酒消费市场仍处于复苏阶段，酒类包装需求减少，从而使得产品包装收入下降，创意包装产品生产2023年H1营收2.17亿元，同比下滑5.72%。 图7：2023年H1创意包装产品营收规模2.17亿元 图8：2023年H1创意包装产品毛利率32.98% 公司创意包装产品生产收入中酒类创意包装的占比最大，2022年H1营收占比中酒类创意包装占比74%，其次为化妆品、精品创意包装的25%，茶叶、食品等创意包装目前占比相对较小。2023年，柏星龙下游客户酒类消费市场低迷、各大厂商库存堆积，导致酒类包装产品需求短期内出现相应的减少，酒类包装营收占比下滑至59%。 图9：2023年H1公司精品创意包装营收占比提升至40% 公司在酒类包装设计中，结合产品品种、定位特色，在包装中展现传递产品文化内涵。2023年12月12日与2023年12月13日，公司与中国贵州茅台酒厂（集团）文化旅游有限责任公司签订了关于生产“2024年传统中国节·新春纳福季文创产品套装”、“惠群贵礼套盒配品苗绣团扇产品”的合同，预计会为公司营收分别带来2,443.36、743.36万元影响。 图10：柏星龙在酒类客户包装设计中赋予独特的文化内涵 此外，公司还与洋河股份合作推出微分子包装。2023年4月9日，洋河微分子新品上市发布会正式召开，以创新的颠覆性产品，重新定义“轻酒局”。洋河股份加快推动以纸代塑，与柏星龙共同携手打造生产了新品-洋河微分子。公司从产品文化及可持续发展理念出发，打破传统白酒包装认知，将创意与工艺技术结合，引领行业创新升级。 图11：以纸代塑，洋河股份与柏星龙共同携手打造生产新品洋河微分子 公司健康、多板块同步发展的业务布局初见成效，化妆品、珠宝类客户通过前期的市场开发培育、客户的积累及合作深度的不断加强，化妆品、珠宝包装产品需求迎来大幅增长，2023年H1实现8,753.40万元收入，与2022年H1同比上升50.20%，相应的化妆品、精品创意包装营收占比提升至40%。 图12：化妆品、珠宝类客户通过前期的市场开发培育、客户的积累及合作深度的不断加强 此外，柏星龙进一步扩大了内包装的市场开发力度，内包装产品包括酒瓶、盖子以及化妆品、香水、香薰的内包装和各类文创产品、礼品的综合服务。2023年H1内包装实现营业收入1,500.21万元，与2022年同期同比上升2011.46%，使公司形成了新的收入增长点。基于内包装产品均为一比一、一比多地与外包装产品配套使用，业务市场仍具有更大的发展潜力和空间。 图13：柏星龙进一步扩大了内包装的市场开发力度 公司持续挖掘文创领域产品，打造出茅台玉兔呈祥工艺盘、茅台玉兔呈祥马克杯、珍酒端午系列产品、美獭掼蛋专用扑克牌等文创产品，中国传统文化与产品之间的价值融合，契合当代消费者的精神需求，各地不断涌现出节气、节庆主题产品，公司将继续发挥创意设计引领作用，不断开发文创领域新可能。 图14：柏星龙公司持续挖掘文创领域产品 茶叶、食品市场持续培育与扩大，成功开发了海王星辰、鹿得医疗、华盛水产、武夷山骏德茶叶等客户，2023年H1实现营业收入224.67万元，与2022年同期同比上升7.49%。 图15：柏星龙茶叶、食品市场持续培育与扩大 细分内容物来看，化妆品、精品创意包装的毛利率相对较高，2020-2022年H1基本在40%上下浮动；茶叶、食品创意包装盒酒类创意包装毛利率较为接近，2022年H1分别为28.27%、30.36%。 图16：2022年H1公司酒类创意包装毛利率为30.36% 1.2、发展历程：专注创意设计与创意包装生产，子公司扩大辐射半径 柏星龙成立于2008年，2015年在新三板正式挂牌，2022年在北交所上市，是一家专业从事创意包装产品生产和创意设计服务的公司，多次获得WPO“世界之星”、“德国红点奖”、“德国iF奖”等多种设计领域国际奖项。 图17：柏星龙专业从事创意包装产品生产和创意设计服务，2022年北交所上市 柏星龙拥有7家控股子公司和1家参股公司，未设立分公司。截至2023Q3，公司控股股东、实际控制人是赵国义，直接持股比例为35.49%，并通过深圳市柏星龙投资有限责任公司、深圳市柏星龙创意投资合伙企业（有限合伙）间接持股。 图18：赵国义是控股股东、实际控制人 其他持有公司5%以上股份的股东包括总经理赵国祥、深圳市柏星龙投资有限责任公司、赵国忠。 表1：高管在营销、财会、运营等领域经验丰富 1.3、商业模式：创意设计+产品销售+设计产品销售分成多渠道直销模式 盈利模式：柏星龙主要有三种盈利方式。通过市场与产品调研、挖掘品牌亮点和制定产品规划、提供创意包装设计和品牌推广建议，助力客户新产品开发与老产品的迭代升级，以满足终端消费者不断变化的需求，从而获得创意设计业务收入； 通过多年经营积累的创意设计素材库、方法论，凭借优秀的创意设计能力和突出的产品制造实力，进一步获得客户的包装产品生产订单，取得产品销售收入；与客户签署协议，在提供创意设计服务后，通过参与客户产品销售分成的方式获得收入。 研发模式：主要结合市场调研、内部研讨及行业趋势分析，进行年度主题提炼，围绕新风格、新盒型、新造型、新功能等领域，持续开展自主研发设计。除此之外，柏星龙对核心技术和工艺也进行不断地开发升级，以应用研究为主，积极进行新技术、新工艺、新材料、新防伪等方面的研发，加大基础研究工作，以求实现核心技术对公司产品和业务开展的支撑。 采购模式：柏星龙采购的原材料主要包括纸张、内托、油墨等，在采购金额中占比34.94%，主要采取统分结合的采购模式：母公司资源管控中心与供应商协商价格及执行部分特种纸、配件类采购，各子公司采购部门自行负责零星原、辅材料的采购。 图19：2022年H1外购产品占采购金额29.51%、外协加工占比35.55% 生产模式：采用“以销定产”的生产模式，包含自产和外协加工两种。外协加工和外购产品分别在公司采购金额中占比35.55%、29.51%。 销售模式：采取直销的销售模式，客户包括直接客户和贸易商客户。贸易商客户收入主要来源于国际知名品牌的包装物供应商Balance。 图20：为多家上市企业成功打造核心战略产品 1.4、财务状况：2023年营收情况逐季度改善，2023H1境外收入同比+68% 运营能力：柏星龙的主营业务突出，收入占比近三年来保持在98%以上。受到疫情影响，2020年的酒类、化妆品等产品的终端消费规模萎缩，间接导致了柏星龙2020年营收下滑，但随着疫情逐步受控，消费端逐步回暖，柏星龙2021年以来营收都呈现增长趋势。 2023年，柏星龙受到酒类消费市场低迷影响，2023年H1酒类包装营收有所下滑；同时，公司挖掘内包装、化妆品、珠宝、文创、茶叶、食品等领域业务潜力，2023年前三季度整体营收同比提升2.98%。 图21：2023年前三季度整体营收同比提升2.98% 从时间分布上来看，第二季度、第四季度营收占比相对较高，2022年Q2、Q4营收占比分别为28%、27%。2019年至2021年第四季度销售占比分别为34.26%、40.06%和33.32%，营收的季节分布差异主要由于酒产品是公司