大类资产每周观察

研究员：蒲祖林投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@zxqh.net 1 2 3 4 大类资产周评：美国经济全面降温，国内经济复苏疲弱 策略概述 1、美国5月CPI和PPI显示通胀压力进一步降温，但美联储议息会议意外偏鹰，市场对联储降息时点仍显保守，风险资产价格分歧巨大，美债、股、美元和商品大类资产表现背离，本周美国将公布5月零售销售和地产数据，关注对市场情绪扰动。 2、国内一揽子重磅宏观调控政策对经济刺激效果短期不显著，5月社融和信贷表现疲弱，叠加全球主要国家大选存在变数，中美冲突问题短期扰动市场情绪，驱动国内风险资产纷纷调整。短期国内货币供需中性偏紧，特别国债发行支撑融资需求，实体经济需求疲弱，资金价格维持低位，地产高频销售愈发疲弱，旺季不旺，再创近六年新低，关注更多刺激政策的出台，制造业产能利用率内外需同步下行，隐含季节性淡季时期需求压力巨大，关注本周5月实体经济数据表现。 投资要点 美国经济全面降温，5月就业市场、通胀和PMI相继确认这一逻辑，全球发达国家央行陆续降息，在巨大的财政债务压力下，美联储降息时点正在临近，美债利率开始趋势下行，给风险资产价格带来利多支撑。中国宏观需求在政策刺激下效果欠佳，地产仍为主要矛盾点，制造业生产端景气，但内外需仍然承压，短期经济仍在寻底，密切关注调结构宏观政策带来的结构性机会。本周大类资产配置方面建议急跌做多风险资产（股票）和反弹波段做空避险资产（国债）进行配置，权益风格预计成长略占优，关注结构性机会；商品预计短期调整进入尾声，本周或将震荡筑底，关注急跌做多配置工业设备更新政策利多的有色和化工、黑色等工业品，反弹做空外需相关工业品，农产品天气溢价逐步消退，建议逢高做空配置；利率短期在宽财政预期和弱现实的背景下维持低位震荡，建议急跌做多十债、三十债，反弹波段空二债、五债，美国实际利率高位回落，央行扩张资产负债表的长期利多逻辑仍在延续，但中国央行暂缓增持黄金，在多空博弈和估值偏高下预计贵金属高位剧烈震荡，建议急跌做多。 风险提示美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、地缘军事冲突风险 行情回顾 过去一周大类资产表现：美债领涨，港股领跌 美债>美元指数>国内债券>欧美股市>大宗商品>A股>黄金>港股 行情回顾 过去一周大宗商品表现：燃油领涨，锰硅领跌 行情回顾 过去一周大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.84%，较上周增加0.05%，位于90.7%分位点，外资风险溢价指数录得6.06%，较上周增加0.3%，位于66.2%分位点，外资吸引力大幅反弹，位于中性偏高水平。 货币供需分析——货币供应 上周央行OMO逆回购到期100亿元，逆回购投放80亿元，货币净回笼20亿元，公开市场货币供给中性。同时，MLF在5月份投放1250亿，到期1250亿，MLF净投放平衡，货币供应端总量中性，结构性投放为主，主要系融资需求疲弱，面临流动性陷阱的压力。 货币供需分析——货币需求 上周国债发行5419.1亿，到期1060亿，货币净需求4359.1亿;地方债发行530.5亿，到期940.3亿，货币净需求409.8亿;其他债发行11079.6亿，到期8931.1亿，货币净需求2148.4亿;债市总发行17029.2亿，到期10931.5亿，货币净需求6097.7亿;货币需求维持高位，系国债发行贡献主要增量。 货币供需分析-资金价格 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化3.3bp、7.1bp、7.6bp至1.82%、1.8%、1.73%。同业存单发行利率下降0.9bp，股份制银行发行的CD利率回落1.8bp至2.06%，大幅低于MLF1年期利率水平（2.5%），资金真实总需求偏弱，资金价格维持低位。 货币供需分析-期限结构 上周10年期国债收益率较前一周变化-2.7bp，5年期国债收益率变化0.2bp，2年期国债收益率变化0.2bp；10年期国开债收益率较前一周变化-3.5bp，5年期国开债收益率变化0bp，2年期国开债收益率变化0.3bp，整体来看，上周收益率期限结构小幅走平，受超长期特别国债发行带来的资金需求影响，短端利率小幅抬升，长端在弱现实面前利率持续震荡下行，国债和国开债之间的信用利差持续缩窄。 实体经济分析——地产需求 截止6月13日数据，30大中城市商品房周成交面积为157.1万平方米，环比上周193.9万平方米超季节性回落，与疫情前的2019年同期相比下滑49.7%，再创近7年新低；二手房销售季节性小幅下滑，上周地产高频销售走势新房和二手房同步下降，政策刺激效果愈发疲弱，刚需支撑力度乏力，地产仍为拖累经济复苏的主要矛盾点。 实体经济分析——服务业活动 截止6月14日，全国28大中城市地铁客运量维持高位，周度日均7889.8万人次，较去年同期增7.5%，较2021年同期增长34.4%，服务业经济活动维持高位，周度环比季节性回落。百城交通拥堵延时指数较上周持平，位于近三年平均水平，综合来看，服务业经济活动复苏疲弱，趋于自然增长水平，周度变化不显著。 数据来源：iFind，正信期货 实体经济分析——制造业跟踪 制造业产能利用率上周进一步下降，钢厂产能利用率反弹1.4%，沥青产能利用率下降1.1%，水泥熟料企业产能利用率大幅下降8.3%，焦企产能利用率小幅反弹0.13%，地产基建相关制造业产能利用率开始季节性下滑，外需相关的化工产业链平均开工率较上周小幅下降0.12%，外需延续疲弱走势，综合来看，制造业内外需走势同步下降，经济面临季节性下行压力。。 大宗商品分析——金属库存 钢材进入季节性累库初期，库存开始超季节性累计，驱动钢价震荡回落。 铁矿进入降库周期初期，库存上周持平，维持中性偏高水平，铁矿价格持续下挫。 铜处于降库周期初期，上周库存持平，位于历史高位，宏观预期减弱后弱现实逻辑驱动铜价持续下跌。 氧化铝的库存位于近7年以来最低水平，上周库存小幅反弹，氧化铝价格高位调整。 大宗商品分析——化工库存 原油库存处于中性水平，即将进入季节性降库周期，上周库存持平，位于2023年水平，原油价格低位反弹。 沥青库存偏低，上周库存持平，维持中性水平，沥青价格受内需减弱的影响弱于原油走势。 纯碱位于季节性降库周期，上周库存大幅反弹，表征需求减弱，驱动纯碱价格进一步调整。 玻璃处于季节性降库过程，上周库存持平，纯碱下跌带动玻璃价格调整 大宗商品分析——农产品库存 豆粕上周库存累库速度放缓，位于季节性累库周期，豆粕价格在种植季天气炒作溢价消退后展开调整，油脂库存季节性下降，上周库存小幅回落，油脂价格高位震荡。 基本面分析——海外宏观 上周美国公布5月通胀数据，CPI录得通同比3.3%，较上月下降0.1%，核心CPI录得同比3.4%，较上月下降0.2%，环比增速为0.2%，通胀水平双双弱于金融市场预期，有加速下降迹象，结构来看，能源和医疗分项在低基数下贡献主要增量，分别持续反弹至3.5%和3.1%，食品分项降至新低2.1%，房屋分项仍有韧性，月度增加0.1%至4.6%，维持极高水平，其它商品和服务分项贡献主要下降力量，大幅下降0.5%至3.8%。总体美国通胀逐步进入乐观区间，按当前环比增速，未来两个核心通胀环比折年率有望降低至2.43%，给美联储降息带来数据支撑。 基本面分析——海外宏观 上周美国公布通胀数据，CPI和PPI均弱于市场预期值，令市场对美联储降息预期从悲观转向乐观的一边，然而，美联储6月议息会议中令人意外地表现出偏鹰指引，金融市场对联储利率路径预期仍未发生显著变化，根据CME的FedWatch工具显示，市场预期最早降息时间维持在9月，概率升至61%，7月降息的概率下降至仅剩10%，年内降息次数增加至2次，分别为9月和12月，累计降息幅度约50bp。美国国债期货市场隐含的收益率曲线图显示收益率曲线倒挂程度进一步加深，2年期国债收益率从上周4.88%下降至4.65%，十年期国债收益率从4.40%下降至4.17%，表明市场对于美国经济远期衰退预期增强。 基本面分析——海外宏观 截至6月15日，美国十债利率大幅下降23bp至4.2%，通胀预期大幅下降13bp至2.17%,实际利率下降10bp至2.03%，风险资产价格涨跌分化。美债10-2Y价差倒挂程度上周扩大3bp至-47bp。中美利差倒挂程度缩窄20.3bp至-194.4bp,离岸人民币价格小幅贬值0.1%。 量化诊断——权益 根据季节性规律分析，6月股市处于季节性震荡调整时期，股市大概率持续震荡调整至7月初，随后迎来反弹行情，上周市场受5月社融数据和海外衰退预期利空扰动持续调整，考虑到本轮涨幅空间有限，且大量小市值股票均已经大幅调整，叠加当前宏观政策密集出台及海外美债利率在经济数据边际下滑的驱动下调整，预计未来两周市场将震荡寻底。风格方面，成长风格短期有望占优而超跌反弹。 量化诊断——大宗商品 根据季节性规律分析，大宗商品工业品和农产品6月将震荡回调，随后六七月再次上涨，上周工业品中有色、黑色和化工及农产品持续回调，商品指数创出调整新低，连续四周下跌，短期商品指数已经接近重要支撑位置，即过去两年震荡平台中枢水平，在外需下行和国内政策刺激效果弱于预期的扰动下，弱现实令工业品仍有调整压力，关注黑色和有色急跌后做多的机会，农产品在天气溢价逐渐消退后逐渐迎来利空压力。 量化诊断——利率 根据季节性规律分析，利率通常6月震荡筑底反弹，10-2Y利差有望震荡下行，收益率曲线再次走平。上周受房地产政策刺激效果弱于预期以及5月社融数据疲弱的影响，弱现实占主导，长端收益率小幅下降，短端受超长期特别国债发行影响小幅反弹，收益率曲线开始走陡。随着半年末来临，资金面临紧缺压力，叠加宏观政策密集出台，以及宽财政预期主导的经济边际复苏，债市面临高位震荡调整的风险。预计短期交易弱现实后，7月国债有望迎来再次调整的风险，关注急跌波段做多十债、三十债，反弹波段空五债二债的机会。 宏观日历 关注中国实体经济和LPR利率、美国零售、地产等数据表现 本周财经日历中，中国将公布5月投资、地产、消费和制造业等实体经济数据，关注经济复苏成色，同时关注央行是否调降LPR利率。 海外市场关注美国高频经济数据表现，如零售销售、地产和事业申请人数等对市场情绪的扰动。 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研发部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 谢谢观看