重组蛋白主营业绩稳健，出海商业化平台价值加速兑现

重组蛋白主营业绩稳健，出海商业化平台价值加速兑现 2024年05月26日 证券分析师朱国广执业证书：S0600520070004zhugg@dwzq.com.cn证券分析师张坤执业证书：S0600524050001zhangk@dwzq.com.cn 买入（首次） ◼投资逻辑：优质出海平台：凭借20余年出海经验，对所有人口过亿和GDP排名前三十的新兴市场国家实现全覆盖，达成13项海外项目授权合作，有望陆续登陆海外上市，迎来第二增长曲线。 市场数据 ◼目标新兴市场国家，深耕海外商业化平台建设：需求方面，新兴市场国家经济增速快，人口基数大，人口增速快，且城镇化率有待提升，医药市场潜力大。未来五年，药品将发生由人口驱动的销量增长、以及追求价格更昂贵的产品组合的转变。供给方面，国家政策多次强调医药国际化竞争力，我国CDE总局目标达成国际GMP认证的多边互认，助力药企出海路程；伴随我国近年来医药产业的蓬勃发展，药品出口结构优化，由原料药转型高附加价值的西药制剂及生化药。公司把握时代机遇，前瞻性布局海外战略，已经覆盖40+个国家和地区，布局60+个国家，覆盖所有人口过亿和GDP排名前三十的新兴市场国家，覆盖人口数量超越中国，覆盖区域经济总量接近中国，海外商业化平台建设较为成熟。 收盘价(元)19.34一年最低/最高价10.61/22.82市净率(倍)2.38流通A股市值(百万元)3,852.50总市值(百万元)3,852.50 基础数据 ◼达成13款产品合作，海外商业化平台价值兑现：公司拥有20年海外商业化经验，顺利达成13款产品海外商业合作，主要聚焦于抗肿瘤和免疫调节剂大类。针对乳腺癌治疗领域，公司已引进7款产品，从辅助治疗到晚期二线，覆盖了乳腺癌治疗全周期；在化疗药方面，公司已有白蛋白紫杉醇、艾立布林；靶向药方面，则有曲妥珠单抗、贝伐珠单抗、奈拉替尼；在内分泌方向上，则有覆盖更大市场的哌柏西利、奥拉帕利。其中，公司敏锐察觉白紫在欧洲需求上升的市场情况，且欧洲药企供应方产能受限带来机遇，加快公司白紫产线建设，并于2024年5月取得白紫产线的欧盟GMP认证，我们预计该品将于2024年正式进入欧盟销售，成为欧美成熟市场突破口。 每股净资产(元,LF)8.13资产负债率(%,LF)47.00总股本(百万股)199.20流通A股(百万股)199.20 相关研究 ◼原有业务构筑公司营收中流砥柱，贡献稳定现金流：公司原有业务包含四大拳头产品，各产品收入稳定，毛利率稳定维持较高水平，销量仍在增长，在各细分领域的市场份额领先。2023年，赛若金®国内短效注射用人干扰素的市场占有率多年保持排名第一；依普定®在国内人促红素的市场占有率排名第二；白特喜®在短效人粒细胞刺激因子市场排名第五；常乐康®长期在京东排行榜“腹泻用药榜”中排名前三。 ◼盈利预测与投资评级：公司合作产品中多款生物类似药及西药制剂已完成多个国家及地区GMP检测，我们预计该类产品将于2024年正式上市销售，因此，我们预测公司2024-2026年营收分别为14.8、17.8、23.7亿元，归母净利润分别为23.9、141.0、232.9百万元。考虑公司原有业务持续贡献稳定收入，且联盟集采影响已经出清，海外业务拥有20年海外经验助力商业化进展快速落地，叠加出海平台稀缺性，我们判断科兴制药成长潜力较大。首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼风险提示：物料供应风险；海外商业化进度风险；行业竞争加剧风险；医药政策不确定性风险。 内容目录 2.海外商业化平台价值加速兑现..........................................................................................................7 2.1.新兴市场经济增速快，人口数量多，用药需求大，发展潜力强。.....................................92.2.国家政策方向及PIC/S行动展现出海信心...........................................................................102.3.产业本地化进程及西药占比结构优化，标志我国医药产业出海加速...............................112.4.公司出海经验丰富，广泛布局各新兴市场，并以点切入欧盟市场...................................122.4.1.超20年成熟海外经验，布局超60个国家，覆盖所有人口过亿和GDP排名前三十的新兴市场国家....................................................................................................................122.4.2.白蛋白紫杉醇突破欧洲市场，供需共振.....................................................................132.4.3.持续产品引进，形成重点肿瘤领域的产品矩阵.........................................................15 3.国内原有业务支撑公司稳健收入....................................................................................................16 3.1.四大拳头产品构筑中流砥柱...................................................................................................16 3.1.1.依普定：市占率第二的短效促红素.............................................................................173.1.2.赛若金：市占率稳定第一的干扰素α1b.....................................................................193.1.3.百特喜：临床应用超20年的短效升白针...................................................................213.1.4.常乐康：适用老幼孕产妇的益生菌.............................................................................22 3.2.布局新品，长线发展...............................................................................................................23 4.1.盈利预测...................................................................................................................................244.2.投资评级...................................................................................................................................25 5.风险提示............................................................................................................................................26 图表目录 图1：科兴制药发展沿革.......................................................................................................................5图2：科兴重点产品...............................................................................................................................5图3：科兴股权结构（截至2024Q1）.................................................................................................6图4：科兴营业收入（百万元）...........................................................................................................7图5：科兴归母净利润（百万元）.......................................................................................................7图6：科兴销售毛利率...........................................................................................................................7图7：科兴四大费用率...........................................................................................................................7图8：科兴研发费用（百万元）...........................................................................................................7图9：科兴海外营收（百万元）...........................................................................................................8图10：科兴海外毛利（百万元）.........................................................................................................8图11：公司商业化合作产品验厂进度.................................................................................................8图12：2023-2025E各区域经济增速（%）........................................................................................9图13：TOP20人口数量大国（亿人）...............................................