政策发力增长继续，全面企稳有待巩固

——蔡含篇 A0012-20240517 北京大学国民经济研究中心宏观经济研究课题组 陈丽娜 黄昱程 邵宇佳 联系人：蔡含篇 联系方式：gmjjyj@pku.edu.cn 扫描二维码或发邮件订阅第一时间阅读本中心报告 北京大学国民经济研究中心 要点 ●政策支持落地生效，工业经济稳定增长 ●基数效应影响，消费额增速阶段性下滑 ●投资动力单一，全面企稳有待进一步恢复 ●国内外环境改善，外贸增速上涨 ●供给充足价格低位前行，基数效应PPI降幅收窄 ●政策发力预计提速，社融信贷有望筑底回升 ●展望未来：稳增长政策持续发力，经济复苏继续 内容提要 2024年以来，随着工业需求稳步回升，稳增长政策持续发力，工业产出稳定增长。需求端，尽管稳增长政策密集出台，国内外环境改善，外需超预期增长，但当前内生增长动力不足，投资增长受政策影响较大，国内经济全面企稳仍有待进一步恢复。 供给端 2024年4月，全国规模以上工业增加值同比增长6.7%，较上期加快2.2个百分点，高于市场预期，其中高技术产业同比增长11.3%，显著高于其他分项。2024年1-3月，全国规模以上工业增加值同比增长6.3%，工业产出持续稳定增长。随着工业需求稳步回升，工业企业利润降幅收窄，同时稳增长政策的持续发力，包括设备以旧换新和金融支持政策的持续推进，工业产出仍将得到有力支撑，预计工业经济有望继续恢复。 需求端 消费方面：2024年4月份，社会消费品零售总额同比增长2.3%，较3月份下降2.3个百分点。受基数效应影响，3-5月社会消费品零售总额增速阶段性下滑，尽管消费复苏继续，但依然处于底部，仍需进一步稳定就业、收入预期。 投资方面：2024年1-4月份，全国固定资产投资同比增长4.2%，较前期下降0.3个百分点。尽管受稳增长政策推动，投资增速上涨，但内生动力不足，且投资动力单一，经济、投资波动风险犹存，全面企稳有待进一步修整。 出口方面：4月西方主要国家与中国频繁互动，前期紧张的外部环境得到舒缓，尽管先行指标显示4月主要发达国家经济略有回调，但依然好于2023年末，叠加低基数效应，使 北京大学国民经济研究中心 得4月出口金额增速小幅上行，较前期升9.0个百分点。 进口方面：中国国内经济走势平稳，经济复苏继续，2024年4月制造业PMI为50.4，位于荣枯线以上，制造业企业景气水平有所回升，叠加低基数效应使得4月进口金额增速再次转正，较前期升10.3个百分点。 价格 CPI：2024年4月，CPI同比增长0.3%，较上月上涨0.2个百分点，环比增长0.1%，较上月升1.1个百分点。整体相对供给充足，是CPI增速持续低位徘徊的根本原因。本月受能源及出行类价格上涨影响，CPI同比增速小幅上涨。此外，扣除食品和能源价格的核心CPI同比增长0.7%，较上月升0.1个百分点。 PPI：2024年4月，PPI同比下跌2.5%，较上月升0.3个百分点，环比下跌0.2%，降幅较上月降0.1个百分点。房地产市场恢复缓慢，外部环境不确定性犹存，工业品总需求弱于供给是PPI同比下跌的主要原因。本月，PPI同比降幅收窄，主要受基数效应影响，并不能反映需求端的增长，恰恰相反，环比降幅的扩张说明了工业需求低迷的状况并未得到明显改善。 货币金融 社会融资：2024年4月，社会融资规模同比减少1987亿元，较去年同期少增14236亿元，大幅低于市场预期。整体而言，4月社会融资规模受多方面短暂扰动影响出现继2005年以来首次负增，除经济需求面有待进一步恢复外，财政支持力度错位以及今年力度不足预期有明显关联。 人民币贷款：2024年4月，新增人民币贷款7300亿元，同比多增112亿元，低于市场预期。整体而言，4月份新增人民币贷款同比小幅多增，其中票据融资冲量明显形成较强支撑，但居民户和企业贷款规模和结构均表现不足，有待进一步的政策落地予以支持。 M2：2024年4月末，狭义货币（M1）余额66.01万亿元，同比下降1.1%，较上期下降3.7个百分点；广义货币（M2）余额301.2万亿元，同比增长7.2%，较上期下降1.2个百分点，低于市场预期。整体而言，M2增速创该指标有记录以来新低，M1同比增速转负，M2-M1增速剪刀差进一步扩大，体现经济内需活力不足。 北京大学国民经济研究中心 正文 工业增加值部分：政策支持落地生效，工业经济稳定增长 2024年4月，全国规模以上工业增加值同比增长6.7%，较上期加快2.2个百分点，高于市场预期，其中高技术产业同比增长11.3%，显著高于其他分项。2024年1-4月，规模以上工业增加值同比增长6.3%，较上期加快0.2个百分点。随着工业需求稳步回升，工业企业利润降幅收窄，同时稳增长政策的持续发力，包括设备以旧换新和金融支持政策的持续推进，工业产出仍将得到有力支撑，预计工业经济有望继续恢复。 分三大门类看，2024年4月采矿业增加值同比增长2%，制造业同比增长7.5%，电力、热力、燃气及水生产和供应业同比增长5.8%，分别较上期加快1.8、1.6、0.9个百分点，工业产出增速加快明显。其中，制造业在国家设备以旧换新以及金融支持下，生产效率和生产动力得到较强提高，同比增速高于整体增速，形成较高的增速支撑，而采矿业同比增速处于低位，主要受到地产施工低迷以及相关基建项目推进偏慢，致使上游行业对本月工业产出形成拖累。 数据来源：Choice，北京大学国民经济研究中心 分企业性质看，2024年4月国有及国有控股企业、股份制企业、外商及港澳台投资企业、私营企业规模以上工业增加值分别同比增长5.4%、6.9%、6.2%、6.3%，分别较上期加快1.3、1.8、3.6、2.6个百分点，表明各类企业工业产出均得到加快，尤其是外商及港澳台投资企业和私营企业，得益于经营主体信心不断增强，如制造业采购经理指数连续两月处于扩张期，以及工业企业利润连续多月正增长带来的内生动力。 此外，高技术产业在国家相关产业政策支持下发展依然较为活跃，4月同比增速达到了11.3%，连续4个月快速增长，累计增速8.4%，较上期加快0.9个百分点，显示高技术产业 北京大学国民经济研究中心 消费部分：基数效应影响，消费额增速阶段性下滑 2024年4月份，社会消费品零售总额同比增长2.3%，较3月份下降0.8个百分点。 受明显的基数效应影响，3-5月份社会消费品零售总额增速波动较大。2023年4月，社会消费品零售总额同比增长18.4%，高于2023年3月7.8个百分点，对本月形成明显的高基数效应。其中，餐饮收入、服装鞋帽针纺织品类、汽车类消费额增速受基数效应影响尤为显著，2023年4月分别较2023年3月高17.5、14.7、26.5个百分点。 尽管本月消费额增速下行主要受基数效应扰动，但长期来看推动消费全面企稳的关键还在于稳定就业、收入预期。2024年一季度，全国居民人均可支配收入11539元，同比名义增长6.2%，较2023年下滑0.1个百分点。其中，工资性收入下滑0.3个百分点，财产性收入下滑1.0个百分点。居民收入增速的下行，一方面是导致当前消费增速低位徘徊的根本原因，另一方面也将影响居民消费上涨的可持续性。 从具体消费品类型来看，受房地产市场低迷影响，相关消费品的消费额增速依然底部徘徊。4月份，没有明显基数效应影响的家用电器和音像器材类、家具类、建筑及装潢材料类消费额分别同比增长4.5%、1.2%、-4.5%。 图6餐饮收入和商品零售当月同比增速（%） 图8各类零售额当月同比增速（%） 数据来源：Choice，北京大学国民经济研究中心 投资部分：投资动力单一，全面企稳有待进一步恢复 2024年1-4月份，全国固定资产投资同比增长4.2%，较前期下降0.3个百分点，投资增速小幅回落。其中，一产增速上涨二、三产增速下滑，分别较前期上涨0.9、-0.4、-0.5个百分点。传统投资大户，基建增速小幅回落，房地产投资继续探底，分别较前期下降0.5、0.3个百分点。 与前几期不同，1-4月制造业、基建投资增速出现下滑，受其影响全部投资增速也小幅回落，暴露出当前投资动力单一，经济内生动力依然不足，经济波动风险犹存的问题。从固定资产投资构成来看，设备器具购置增速上涨最快，是推动2024年全部投资增速上涨的主要动力，而这主要源于3月1日，国常会对《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》的审议通过。尽管2024年对环境敏感的民间投资增速较2023年小幅上涨，但依然处于历史低位。本月制造业投资和全部投资增速的同频回落，警示了风险的存在，反映出投资、 北京大学国民经济研究中心 经济的全面企稳有待进一步恢复。 调结构方面，高技术产业投资继续引领全部投资上涨。1-4月份，高技术产业投资同比增长11.1%，较全部投资增速高6.9个百分点，其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长9.7%、14.5%。可见，无论是制造业还是服务业，高技术产业是全面发展的，结构调整继续。 数据来源：Choice，北京大学国民经济研究中心 数据来源：Choice，北京大学国民经济研究中心 进出口部分：国内外环境改善，外贸增速上涨 2024年4月份，按美元计价，中国进出口总额5125.6亿美元，同比增长4.4%。其中，出口总额2924.5亿美元，同比增长1.5%；进口总额2201.0亿美元，同比增长8.4%；贸易顺差723.5亿美元。总体来看，4月份出口增速与进口增速均表现出不同程度的上行。 出口方面，4月西方主要国家与中国频繁互动，前期紧张的外部环境得到舒缓，尽管先行指标显示4月主要发达国家经济略有回调，但依然好于2023年末，叠加低基数效应，使 北京大学国民经济研究中心 得4月出口金额增速小幅上行，较前期升9.0个百分点。 进口方面，中国国内经济走势平稳，经济复苏继续，2024年4月制造业PMI为50.4，位于荣枯线以上，制造业企业景气水平有所回升，叠加低基数效应使得4月进口金额增速再次转正，较前期升10.3个百分点。 数据来源：Choice，北京大学国民经济研究中心 数据来源：Choice，北京大学国民经济研究中心 国际环境改善叠加基数效应，出口增速再次转正 2024年4月份，出口总额2924.5亿美元，同比增长1.5%，较前月升9.0个百分点。基数效应是拉高出口额增速上涨的因素之一。2023年4月份，出口额同比增长7.1%，较2023年3月份低4.1个百分点，对本月形成低基数效应。外部环境方面，4月中国外事活动频繁，其中美国财政部长和国务卿，德国总理均帅团访华。德国总理舒尔茨访华的随行团，包括诸如大众、拜耳、西门子等全球大型著名企业。5月，中国高层又出访法国、塞尔维亚、匈牙利三个欧洲国家。随着中国与西方主要国家互动增加，前期紧张的外贸环境舒缓，利于出口。 需求方面，尽管4月主要国家经济继续缓慢复苏，尽管较3月出现回调，但较2023年存在企稳迹象。4月，美国Markit制造业PMI49.9，位于荣枯线以下；欧洲、日本的制造业PMI虽仍位于荣枯线以下，但较2023年11、12月份却有所上涨。 数据来源：Choice，北京大学国民经济研究中心 从4月的国别出口来看，中国对欧盟、美国、东盟和日本出口的当月同比增速分别为-3.6%、-2.8%、8.1%和-10.9%，除日本外，均较前期存在不同程度上涨，中国对东盟、美国的出口额增速上升最大。受高基数效应影响，4月份中国对俄罗斯的出口额增速继续为负，为-13.6%。 从4月的具体商品出口来看，中国出口机电产品1731.09亿美元，占中国出口总额的59.19%，仍在中国出口中占主导地位，同比增长1.5%。其中，出口集成电路129.55亿美元，同比增长17.8%，较前期升6.3个百分点；高新技术产品出口为701.97亿美元，同比增长3.1%，较前期升5.8个百分点；汽车出口106.97亿美元，同比增长28.77%，继续保持高位增长。 中国经济恢复叠加基数效应，