理想汽车：产品定位依旧精准，L6助力品牌势能强势回归

华西证券汽车团队2024年5月8日 分析师：赵水平SAC NO：S1120524050002 分析师：白宇SAC NO：S1120524020001146638 投资建议 核心观点： 1）车市步入置换高峰期，换购成车市主力。2022年换购占比超40%，成车市消费主力；换购用户偏好大空间、智能化、无补能焦虑的车型，理想汽车旗下车型与换购诉求契合度高，将深度受益。 2）L系列筑牢基本盘，款款爆款值得期待。L7/8/9车型凭借超强产品力，已获得不同价格区间的领先市场地位，2024年改款产品配置增加、产品力与性价比进一步提升，全新车型L6将覆盖30万以下更大的市场需求，上市后订单火爆，L系列产品所覆盖价格区间进一步扩大。凭借强大的产品力与品牌势能，款款爆款值得期待，增程系列的基本盘将更加牢靠。 3）MEGA助力品牌高端向上，纯电系列有望实现破局。公司致力解决高端纯电在能耗、补能，续航等领域的痛点，首款纯电旗舰MEGA助力品牌定位进一步向上突破，随着充电补能基础设施的加速布局，消费者对全新造型风格接受度的提升，纯电系列销量有望逐步改善，实现破局。 19451947投资策略：公司坚持增程&纯电并举战略，增程L6789款款爆款；MEGA树立纯电旗舰、后续纯电M系列有望一触即发。我们预计2024-2026年营收为1925.36、2789.14、3661.78亿元，归母净利润为155.09、237.63、330.29亿元，EPS为7.31、11.20、15.57元；2024年5月8日收盘价101.1元（港币兑人民币汇率为0.9244），对应2024-2026年PE为13.84、9.03、6.50倍；首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：L系列目前格局尚好，但随着各车企竞相推出竞品车型，市场份额面临下滑风险；车市价格战竞争激烈，盈利能力存在下滑或不及预期的风险；纯电车型开始推出，自营充电网络建设&纯电系列车型销量不及预期等。 目录 增程系列：L系列筑牢基本盘，款款爆款值得期待1纯电系列：纯电致力解决用户痛点，MEGA助力品牌高端向上盈利预测与投资建议23风险提示4 L系列筑牢基本盘，款款爆款值得期待！1、 产品矩阵：增程L系列+纯电M系列 理想汽车专注20万以上家庭用户，打造增程L系列+纯电M系列产品矩阵。2025年，理想汽车将形成“1款超级旗舰理想MEGA+5款增程电动车型+5款高压纯电车型”的产品布局，面向20万以上的市场，更广泛满足家庭用户需求。 从理想ONE到L9/8/7，各车型均为爆款 以家定位车型级别，价格分明、尺寸分明 以房子确定车型尺寸，理想汽车为家庭用户打造理想的产品矩阵。根据理想汽车CEO李想的微博：1）L9 [40-50万]-宽敞六座-180平米大三居、L8[35-40万]-实用六座-120平米三居、L7 [30-35万]-宽敞5座-120平米大两居、L6 [25-30万]-实用五座-90平米大两居；根据官网宣传资料，MEGA对应大平层，价格上探到50-60万价格区间。 换购需求成车市主力，理想汽车有望深度受益 换购为车市主力，2022年销量占比达42%。根据易车研究院调研数据，2016年以来，车市增购/换购占比在持续增长，2022年合计占比为68%；其中，增购占比为26%、换购占比为42%。 纯电增购/插混换购特征明显，理想汽车有望深度受益。2022年车市，纯电车以增购为主、插混（含增程）以换购为主；增购占纯电车销量比例为64%、换购占插混（含增程）车销量比例为52%。 L9/8/7，均为所在细分市场新能源销量冠军 L9/8/7，均为所在细分市场新能源SUV销量冠军。根据2023年上险量数据，理想L7成为30-35万元价格区间的新能源销量冠军；理想L8成为35-40万元价格区间的新能源销量冠军；理想L9成为40-50万元价格区间的新能源销量冠军。 L9/8/72024款性价比再提升，舒适&智驾配置下放 L6下探至20-30万区间更广阔市场，首销期定单火爆 L6首销期火爆，大定超4.1万台。理想L6于4月18日上市，上市72小时定单破万、上市12天定单破2万、上市16天定单破3万；截止5月5日，首销期（4.18-5.5）定单累计超4.1万台。 20-30万区间空间广阔，L6再续爆款基因。根据中汽协数据，2023年乘用车市场中，20-30万/30-40万/40万以上销量分别为378.6/345/147.8万台，20-30万区间空间更为广阔。结合首销期的火爆表现，L6有望再续L789爆款基因，成为20-30万区间的明星车型。 L9/8/7/6格局依然好，款款爆款值得期待！ L9/8/7/6格局依然好，筑牢销量基本盘，款款爆款值得期待！1）30-35万价格段：理想L7竞品车型包括问界M7智驾版、蔚来ES6，产品优势足、格局好；2）35-50万价格段：理想L8/L9竞品SUV车型几乎没有（问界M9价格高于L8/L9）、MPV车型包括腾势D9、小鹏X9；3）25-30万价格段：理想L6将直面王牌选手ModelY、问界M7、极氪001，凭借出色产品力及无补能焦虑等优势，有望大规模替代油车、销量值得期待。 2、纯电致力解决用户痛点，MEGA助力品牌高端向上 增程L系列先行，纯电M系列开始发力 增程L系列先行，纯电M系列开始发力。公司在行业不同发展阶段发力不同能源动力类型车型以满足市场需求，1）增程先行：基于补能设施不足、电池成本高等原因，理想汽车自2018年以来共上市5款增程车型（理想ONE/L9876），主打“城市用电、长途用油”；2）纯电开始发力：2024年3月，理想汽车推出首款纯电旗舰MEGA，具备5C超快充能力，并宣布将加速自营补能网络布局。 纯电痛点（VS增程）：续航焦虑、补能焦虑、成本高 纯电痛点（VS增程）：补能焦虑、续航焦虑、成本高。对于购车用户而言（假设没有牌照限制），纯电车购车成本普遍高于插混（含增程）车；其次，纯电车需要补能规划，用户普遍面临续航&补能焦虑。 续航与成本的矛盾：续航越长、焦虑越少，但电池成本越高 续航越长、焦虑越少，但电池成本越高。续航越长、焦虑越少，显而易见；但续航增加需要更大的电池，导致车的重量增加、能耗增加、续航下降；最重要的是，大电池成本更高。 举例来看，腾势D9纯电版较插混版电池度数更大，同一配置下纯电版贵2万左右，但纯电版月销500台、插混版月销8000台；说明靠增加电池度数来提高纯电续航的方法，难以解决纯电难题。 能耗：风阻对能耗影响大，速度越高越明显 能耗影响因素：1）性能设计：风阻、重量、摩擦力等；2）动力系统：电池、电机、电控；3）系统优化。 风阻对能耗影响大，速度越高越明显。空气阻力与空气阻力系数Cd、汽车的正投影面积Ａ、气流速度的平方V²，以及空气密度ρ成正比。1）空气阻力下降10%，90km/h、100km/h、120km/h场景下，续航里程分别提升5.5%、7%、8%（以续航700km的纯电动三厢轿车为例）；2）经仿真模拟分析，车速50/100/120/160km/h时，风阻分别占整车阻力约30%/58%/65%73%；风阻优化0.01，续航提升7公里。 补能：分场景看补能，未知场景为焦虑的关键 用户补能场景划分：1）城区场景：有固定补能，如家充、单位充电等；无固定补能，依赖充电站/换电站等；2）高速场景（未知场景）。 高速/长途场景或许为焦虑的关键。根据易车研究院数据，2023年用户平均用车里程1.54万公里，平均每天约45公里。1）对于具备固定补能场所的用户而言，城区场景无焦虑；2）对于无固定补能场所的用户而言，用户对周围生活圈子（补能点）较熟悉，纯电续航支撑每周末补能一次尚可接受（约315公里）；3）高速/长途场景为用户焦虑重心，且高速场景下能耗高、续航短，增加用户焦虑。 从MEGA看理想纯电布局，续航/能耗/补能考虑齐全 从MEGA看理想纯电布局，续航/能耗/补能考虑齐全。1）续航：MEGA搭载102.7度大电池，CTLT续航超700公里；2）能耗：标配双电机四驱，CLTC工况网端电耗15.9kWh/百公里（MEGA风阻系数0.215）；3）补能：截至2024年5月5日，超充站共361座投入使用；2024年预计上线2000+座超级充电站；高速方面，自建九纵九横超充网络，5C覆盖高速主线70%以上；城市方面，加盟和自建相结合，城市超充站完成三线及以上城市核心城区50%覆盖。 MEGA助力品牌高端向上，月销量有望不断改善 MEGA助力品牌高端向上，月销量有望不断改善。1）50万以上细分车市：根据上险量数据，2023年50万以上车市总销量70万台，平均月销量5.8万台；新能源渗透率为16%，提升潜力较大；2）竞品车型：新能源竞品车型主要为问界M9/极氪009/蔚来ES8，MEGA在尺寸空间/车型舒适度安全性/智能驾驶/智能座舱/高速补能方面均表现出色，月销量有望不断改善。 MEGA树立纯电旗舰，M系列有望厚积薄发 MEGA树立纯电旗舰，纯电M系列有望一触即发。理想汽车纯电战略布局全面，续航/能耗/补能三方面齐发力，首款纯电产品MEGA树立品牌旗舰；下半年，理想将发布三款旗舰产品（预计为M9/8/7），M6预计2025年上半年上市。随着补能基建的持续布局以及用户对MEGA前卫造型接受度的提升，M系列有望厚积薄发。 盈利预测与投资建议3、 核心假设与收入拆解 核心假设：公司增程产品系列当前格局、竞争力较强，假设产品在所属细分领域市占率仍有较强支撑，2024/2025/2026年销量分别为59/90/121万台，平均售价分别为31.2/30.0/29.2万元。车市价格战激烈，但公司产品力强且销售规模较大，假设毛利率不会受较大影响，2024/2025/2026年分别为20.58%/21.12%/21.42%。 财务报表和主要财务比率 盈利预测与投资建议 车市步入置换高峰期，换购成车市主力。2022年换购占比超40%，成车市消费主力；换购用户偏好大空间、智能化、无补能焦虑的车型，理想汽车旗下车型与换购诉求契合度高，将深度受益。 L系列筑牢基本盘，款款爆款值得期待。L7/8/9车型凭借超强产品力，已获得不同价格区间的领先市场地位，2024年改款产品配置增加、产品力与性价比进一步提升，全新车型L6将覆盖30万以下更大的市场需求，上市后订单火爆，L系列产品所覆盖价格区间进一步扩大。凭借强大的产品力与品牌势能，款款爆款值得期待，增程系列的基本盘将更加牢靠。 MEGA助力品牌高端向上，纯电系列有望实现破局。公司致力解决高端纯电在能耗、补能，续航等领域的痛点，首款纯电旗舰MEGA助力品牌定位进一步向上突破，随着充电补能基础设施的加速布局，消费者对全新造型风格接受度的提升，纯电系列销量有望逐步改善，实现破局。 投资建议：公司坚持增程&纯电并举战略，增程L6789款款爆款；MEGA树立纯电旗舰、后续纯电M系列有望一触即发。我们预计2024-2026年营收为1925.36、2789.14、3661.78亿元，归母净利润为155.09、237.63、330.29亿元，EPS为7.31、11.20、15.57元；2024年5月8日收盘价101.1元（港币兑人民币汇率为0.9244），对应2024-2026年PE为13.84、9.03、6.50倍；首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示4、 风险提示 L系列目前格局尚好，但随着各车企竞相推出竞品车型，市场份额面临下滑风险； 车市价格战竞争激烈，盈利能力存在下滑或不及预期的风险； 纯电车型开始推出，自营充电网络建设&纯电系列车型销量不及预期等。 分析师简介 白宇：汽车行业首席分析师。2024年2月加盟华西证券，10余年从业经验。曾就职于方正、太平洋等券商研究所，所在团队获2022年水晶球第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执