业绩持续高增，产品矩阵逐步形成

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：38.90 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@zts.com.cn 分析师：孙宇瑶 执业证书编号：S0740522060002 电话：021-20315895 Email：sunyy03@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 345 流通股本(百万股) 209 市价(元) 38.90 市值(亿元) 134 流通市值(亿元) 81 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1九典制药(300705.SZ)-深度研究报告：快速成长的贴膏制剂龙头，发展新阶段开启-20230310 2九典制药(300705.SZ)-2022年报点评：收入利润保持快速增长，新产品酮洛芬放量可期-20230415 3九典制药(300705.SZ)-2023中报点评：核心产品保持快速增长，关注新产品放量-20230815 4九典制药(300705.SZ)-2023三季报点评：业绩超预期，核心产品延续亮眼表现-20231023 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2326.22 2692.51 3248.63 3907.67 4689.96 增长率yoy% 42.92% 15.75% 20.65% 20.29% 20.02% 净利润（百万元） 269.70 368.26 507.66 683.82 910.52 增长率yoy% 32.05% 36.54% 37.85% 34.70% 33.15% 每股收益（元） 0.56 0.76 1.05 1.42 1.88 每股现金流量 0.56 0.89 1.12 1.36 1.97 净资产收益率 17.37% 18.66% 21.73% 23.90% 25.42% P/E 69.69 51.04 37.03 27.49 20.64 PEG 2.17 1.40 0.98 0.79 0.62 P/B 12.11 9.53 8.05 6.57 5.25 备注：数据截至2024.05. 09 投资要点 ◼ 事件：公司发布2023年报和2024年一季报，2023年实现营业收入26.93亿元，同比增长15.75%，归母净利润3.68亿元，同比增长36.54%，扣非净利润3.40亿元，同比增长36.91%。2024年Q1实现营业收入5.91亿元，同比增长17.74%，归母净利润1.26亿元，同比增长63.44%，扣非净利润1.06亿元，同比增长53.90%。 ◼ 业绩快速增长，利润持续走高。2023年及2024年Q1，公司收入利润保持快速增长。24Q1营收5.91亿元（+17.74%），归母净利润1.26亿元（+63.44%），扣非净利润1.06亿元（+53.90%）。2024Q1利润增速高于收入，我们预计与洛索洛芬钠凝胶贴膏集采后，销售费用率有所下降有关。 ◼ 制剂板块保持优势，产品梯队逐渐形成。分业务： （1）制剂：凝胶贴膏持续放量，市场份额进一步扩大。公司23年制剂收入22.36亿元（+15.86%），核心产品洛索洛芬钠凝胶贴膏实现收入15.47亿元，同比增长18.70%，其他口服制剂收入6.89亿元（+9.89%）。院内临床业务市场份额稳步扩大，洛索洛芬钠凝胶贴膏入选多地省级集采，有望保持快速放量。酮洛芬凝胶贴，顺利纳入国家医保目录，有望实现快速放量，推动公司经皮给药管线的高速增长。后续管线不断丰富，1.1类新药椒七麝凝胶贴膏已经申报生产，利多卡因、吲哚美辛、氟比洛芬凝胶贴膏顺利推进，有望陆续获批、带来新的增长点。（2）原辅料、药用辅料稳健增长，进一步打开国际市场。原料药销售收入1.68亿元（+30.15%），药用辅料销售收入1.76亿元（+7.63%），增长稳健。2023年原料药新增备案登记13个，12个与制剂共同审评审批结果转A。国际化方面，成功通过包括在内德国拜耳、阿斯利康、韩国大熊等头部药企及伊朗官方的严格审计，为公司开拓更广阔的国际市场奠定了坚实基础；同时着力发展高端药用辅料，成功打入俄罗斯、伊朗、巴西等地区的中高端市场，正逐步扩大影响力。 ◼ 费用端优化显著，盈利能力持续提升。费用率：毛利率、费用率保持相对稳定，持续加大研发投入。毛利率：2023年毛利率77.38%（+0.23pp），24Q1毛利率72.64%（-2.27pp），基本保持稳定。费用率：2023年销售费用率48.56%（-3.87pp），管理费用率3.64%（+0.83pp），财务费用率0.22%（-0.37pp），三项费用率合计52.42%（-0.37pp），基本保持稳定。24Q1销售费用率40.50%（-5.65pp），管理费用率3.33%（-0.52pp），财务费用率0.68%（+0.70pp），三项费用率合计44.52%（-5.47pp）。研发投入：2023年公司研发费用2.54亿元（+26.26%），占收入比例9.44%（+0.79pp），24Q1研发费用4093万元（-3.92%），占收入比例6.93%（-1.56pp）。 ◼ 盈利预测与投资建议：根据年报、一季报，综合考虑集采影响及公司费用率的下降，我们微调盈利预测，预计公司2024-2026年收入32.49、39.08、46.90亿元，同比增长21%、20%、20%；归母净利润5.08、6.84、9.11亿元（24-25年调整前值为5.02、6.54亿元），同比增长38%、35%、33%。考虑公司凝胶贴膏制剂持续放量，原辅料业务增长稳健，公司业绩有望保持快速增长，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示事件：新产品和新工艺开发风险；产品市场拓展不及预期风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。 业绩持续高增，产品矩阵逐步形成 九典制药（300705.SZ）/化学制药 证券研究报告/公司点评 2024年05月09日 [Table_Industry] -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%2020-09-212020-11-212021-01-212021-03-212021-05-212021-07-212021-09-212021-11-212022-01-212022-03-212022-05-212022-07-212022-09-212022-11-212023-01-212023-03-212023-05-212023-07-212023-09-212023-11-212024-01-212024-03-21九典制药沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 内容目录 业绩快速增长，利润持续走高 ............................................................................. - 3 - 洛索洛芬钠凝胶贴膏进入集采，酮洛芬纳入医保 ........................................ - 3 - 分业务：制剂快速增长，原辅料增长稳健 ................................................... - 5 - 费用率：毛利率、费用率保持稳定，持续增加研发投入 ............................. - 7 - 风险提示 .............................................................................................................. - 8 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 业绩快速增长，利润持续走高 洛索洛芬钠保持稳健增长，酮洛芬放量在即 ◼ 2023年公司实现营业收入26.93亿元，同比增长15.75%，归母净利润3.68亿元，同比增长36.54%，扣非净利润3.40亿元，同比增长36.91%。2024年Q1实现营业收入5.91亿元，同比增长17.74%，归母净利润1.26亿元，同比增长63.44%，扣非净利润1.06亿元，同比增长53.90%。核心产品洛索洛芬钠凝胶贴膏实现收入15.47亿元，同比增长18.70%，较往年高增长，增速下降的主要原因系入选多地省级集采，价格受到一定影响。酮洛芬凝胶贴膏首次参加国家医保谈判，顺利纳入国家医保目录，有望实现快速放量。考虑到经皮给药管线不断扩容，明星产品销量不断扩增，国际市场更一步扩大，公司业绩有望继续保持快速增长态势。 图表1：公司2023年主要财务数据变化（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表2：九典制药营收（百万元，%） 图表3：九典制药归母净利润（百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 营业收入营业成本销售费用管理费用研发费用财务费用所得税归母净利润扣非归母净利润经营现金流20222,326.22516.981,219.6365.32201.2613.8320.52269.70248.21268.9920232,692.51615.221,307.4397.99254.126.0233.90368.26339.82431.19同比增速15.75%19.00%7.20%50.01%26.26%-56.49%65.20%36.54%36.91%60.30%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%05001,0001,5002,0002,5003,00020222023同比增速0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%050010001500200025003000201920202021202220232024Q1营业收入yoy-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%050100150200250300350400201920202021202220232024Q1归母净利润yoy 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 图表4：九典制药分季度财务数据（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表5：分季度营收（单位：百万元，%） 图表6：分季度归母净利润（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表7：公司主营业务拆分（单位：百万元，%） 图表8：公司分业务毛利率 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 项目2021-2Q2021-3Q2021-4Q2022-1Q2022-2Q2022-3Q2022-4Q2023-1Q2023-2Q2023-3Q2023-4Q2024-1Q营业收入453.63397.86498.06449.06581.90568.21727.04501.87715.84675.22799.58590.90营业收入同比94.84%50.97%55.00%61.47%28.28%42.82%45.97%11.76%23.02%18.83%9.98%17.74%营业收入环比63.11%-12.29%25.18%-9.84%29.58%-2.35%27.95%-30.97%42.63%-5.68%18.42%-26.10%营业成本92.6181.15113.3693.86132.47120.85169.79125.94145.14145.53198.61161.67毛利率79.59%79.60%77.24%79.10%77.23%78.73%