大类资产每周观察

研究员：蒲祖林投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@zxqh.net 1 2 3 4 大类资产周评：美国经济全面降温，中国宏观政策扰动情绪 策略概述 1、美国4月经济数据全面降温，非农报告和服务业PMI等数据进一步确认，市场从推迟降息的悲观情绪中切换，美债利率和美元指数大幅回落，金融条件改善驱动风险资产价格反弹，关注4月通胀数据是否重回下降趋势。 2、国内4月货币需求和实体经济数据延续疲弱弱，一方面系去年高基数效应，另一方面系国内政策调结构，新质生产力领域表现亮眼，消费和地产端仍然承压，但国务院发布的工业设备更新和消费品以旧换新方案刺激宏观预期持续演绎，制造业顺周期领域资产表现突出，地产政策加码宽松和中美关系改善助推乐观情绪扩散。短期货币供需中性偏紧，企业债务融资维持高位，资金价格相对抗跌，地产高频销售有所企稳，且结构分化，刚需支撑地产底部，制造业产能利用率内外需分化，关注外需边际下滑的风险，内需复苏力度仍需更强宽财政政策刺激。 投资要点 美国通胀最后1%空间极具韧性，系基数效应和就业市场缺口所导致，美国新经济提升全要素生产率，经济维持乐观形势，软着陆概率较高，高频数据显示库存周期扰动后美国经济再次走弱，支撑金融条件改善，风险偏好回升；中国宏观需求仍显不足，结构分化剧烈，制造业企稳，但地产和内外需仍然承压，短期经济仍在寻底，密切关注调结构宏观政策带来的结构性机会。本周大类资产配置方面建议回调多风险资产（股票）和急跌做多避险资产（国债）进行配置，权益风格预计成长略占优，关注结构性机会；商品预计震荡偏强和结构分化，建议回调做多配置农产品和有色、黑色等工业品，化工相对空配；利率债短期在宽财政预期和地产政策加码的背景下高位调整，建议急跌做多十债、三十债，反弹空二债、五债，美国利率边际回落，且避险情绪消退，长期央行扩表逻辑仍在延续，贵金属价格预计高位震荡，建议回调加多黄金和白银。 风险提示美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、地缘军事冲突风险 行情回顾 过去一周大类资产表现：港股领涨，原油领跌 港股>A股>港股>美债>欧美股市>大宗商品>国内债券>美元指数>黄金>原油 行情回顾 过去一周大宗商品表现：锰硅领涨，欧线领跌 行情回顾 过去一周大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.62%，较上周下降0.24%，位于85.5%分位点，外资风险溢价指数录得5.56%，较上周反弹0.12%，位于50.8%分位点，外资吸引力下降至中性水平。 货币供需分析——货币供应 上周央行OMO逆回购到期40亿元，逆回购投放4420亿元，货币净投放4380亿元，货币供给季节性增加。同时，MLF在4月份投放1000亿，到期1700亿，MLF资金持续回笼，主要系地方政府融资压力较弱。 货币供需分析——货币需求 上周国债发行280亿，到期952.2亿，货币净供应672.2亿;地方债发行1020.4亿，到期163.1亿，货币净需求857.2亿;其他债发行1752.1亿，到期2972.9亿，货币净供应1220.7亿;债市总发行3052.5亿，到期4088.2亿，货币净供应1035.7亿，货币需求高位回落，或与长假期间日历效应有关。 货币供需分析-资金价格 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化17.8bp、11.8bp、4.2bp至2.11%、2.%、1.92%。同业存单发行利率反弹15.9bp，股份制银行发行的CD利率反弹9bp至2.16%，仍然大幅低于MLF1年期利率水平（2.5%），资金真实总需求偏弱，资金价格月末小幅反弹。 货币供需分析-期限结构 上周10年期国债收益率较前一周变化0bp，5年期国债收益率变化2.2bp，2年期国债收益率变化1.6bp；10年期国开债收益率较前一周变化0.2bp，5年期国开债收益率变化1bp，2年期国开债收益率变化0.2bp，上周收益率期限结构走平，受资金价格反弹和宏观政策带来的情绪扰动，债券收益率止跌反弹，国债和国开债之间的信用利差变化不大。 实体经济分析——地产需求 截止5月2日数据，30大中城市商品房周成交面积为195.7万平方米，环比上周220.8万平方米季节性回落，仍位于近7年低位；二手房销售持续季节性下降，大幅回落至近几年低位，或与长假人流出行游玩有关，关注节后恢复的表现。 实体经济分析——服务业活动 截止5月3日，全国28大中城市地铁客运量维持高位，周度日均8412万人次，较去年同期增长9.9%，较2021年同期增长28.1%，服务业经济活动中人流量维持火热水平，为近几年高位，百城交通拥堵延时指数较上周季节性反弹，位于近三年中性偏高水平，表明人流结构从自驾转向公共交通，经济仍处于紧缩周期。 数据来源：iFind，正信期货 实体经济分析——制造业跟踪 制造业产能利用率上周变化不显著，钢厂产能利用率反弹1.65%，沥青产能利用率持平，水泥熟料企业产能利用率下降3.19%，焦企产能利用率反弹0.55%，地产基建相关制造业产能利用率走势边际持续改善，或与地产基建项目密集开工有关，外需相关的化工产业链平均开工率较上周小幅反弹0.27%，处于震荡回落之中，综合来看，制造业内外需走势延续结构分化，内需改善，外需边际下滑。 大宗商品分析——金属库存 钢材、铜、铁矿和铝位于季节性降库周期。 钢材持续降库，位于近几年低位，意味着需求边际改善，钢价震荡反弹。铁矿库存持续增加，维持中性偏高水平。 铜处于降库周期初期，库存维持高位，宏观投机情绪助推铜价强劲。 氧化铝的库存处于近7年以来低位水平，上周库存下降至新低，铝价维持偏强走势。 大宗商品分析——化工库存 原油库存反弹至中性水平附近，上周库存小幅反弹，位于2023年水平，原油价格见顶回落。 沥青库存反弹至中性水平，上周库存持平，沥青价格跟随原油调整。 纯碱未来1个月进入季节性降库周期，上周库存未能显著下降，纯碱价格受阻调整。。 玻璃处于季节性降库过程，上周库存持平，降速减弱，驱动玻璃价格调整。 大宗商品分析——农产品库存 豆粕上周库存持续反弹，位于季节性累库周期，油脂库存季节性下降，上周库存大幅下降，驱动油脂价格止跌反弹，豆粕价格预计延续低位震荡。 基本面分析——海外宏观 美国4月非农就业报告意外降温，非农就业人口变动17.5万，大幅低于市场预期值和前值，为近六个月新低，平均每小时工资同比增速降至3.9%，为近一年最低值，失业率反弹至3.9%。此外，美国3月JOLTS职位空缺人数为348.8万人，较上月减少32.5万，离疫情前相差108.8万，按此速度，有望三个月补齐劳动力缺口，服务业市场意外降温，同时ISM服务业PMI跌入荣枯线以下也确认这一逻辑，给美联储提前降息带来数据支撑。 基本面分析——海外宏观 上周美国经济数据全面回落，美联储议息会议表现偏鸽派，金融市场小幅修正美联储降息利率路径预期。根据CME的FedWatch工具显示，市场预期最早降息时间仍然维持在9月，但7月降息的概率增加至33%附近，年内降息次数或增加至2次，累计降息幅度约50bp，年内剩余时间内各个时点降息的概率均不高，显然市场仍需观察更多经济数据才会大幅修正预期。美国国债期货市场隐含的收益率曲线图显示收益率曲线倒挂程度小幅走扩，2年期国债收益率从上周5.16%上涨至4.96%，十年期国债收益率从4.67%反弹至4.49%，市场对于美国经济衰退预期升温。 基本面分析——海外宏观 截至5月3日，美国十债利率较上周大幅回落20bp至4.5%，通胀预下降7bp,实际利率下降13bp至2.15%，风险资产价格止跌分化。美债10-2Y价差倒挂程度扩大5bp至-31bp。中美利差倒挂程度缩窄23.5bp至-220bp,离岸人民币大幅升值1.04%，受美元指数大跌扰动。 量化诊断——权益 根据季节性规律分析，5月股市处于季节性震荡上涨时期，成长强于周期，股市大概率维持震荡反弹走势，4月市场回踩探底后企稳，考虑到当前宏观政策密集出台及海外美债利率在经济数据边际下滑的驱动下调整，预计未来一个月市场在利多驱动下重拾上涨。风格方面，在国内利率震荡反弹和美债利率高位滞涨的背景下，预计周期和成长皆有表现，成长风格小幅占优。 量化诊断——大宗商品 根据季节性规律分析，大宗商品工业品和农产品5月将震荡回调，随后六七月再次上涨，4月在国内工业设备更新和美国再通胀预期带来的宏观预期扰动下，工业品大幅上涨，并且从有色扩散至黑色和化工板块，农产品维持震荡分化走势，商品指数短期已经反弹至震荡区间上沿，在外需边际下行的扰动下，关注黑色和有色短期超买回调的风险，农产品在天气扰动窗口预计止跌上涨。 量化诊断——利率 根据季节性规律分析，利率通常5月震荡筑底反弹，10-2Y利差总体维持震荡节奏，收益率曲线总体走陡峭。4月受实体经济数据持续疲弱的影响，长端收益率下降至新低，收益率曲线大幅走陡。随着宏观政策密集出台，以及宽财政预期主导的经济边际复苏，债市表现面临高位震荡调整的风险。预计国债高位宽幅波动，关注急跌波段做多十债、三十债，反弹波段空五债二债的机会。 量化诊断——模型信号 根据周线级别量化模型信号显示，代表全市场概况的深圳成指数量化模型信号维持看空，短期有信号转换迹象，关注回调做多机会；十债加权指数周线级别信号维持做空，短期十债急跌后有超跌反弹迹象，关注反弹波段做空机会，整体判断国债为中期高位震荡，建议高抛低吸。 量化诊断——模型信号 根据周线级别量化模型信号显示，文华工业品指数周线级别信号维持看多，在美国经济边际放缓和国内宽财政刺激预期的背景下，工业品预计短期震荡分化，有阶段性超买回调风险，建议短空长多；COMEX黄金加权指数周线级别信号维持看空，在美国实际利率偏强和地缘冲突带来的避险情绪消退的背景下，贵金属预计短期高位震荡调整，建议急跌长多。 宏观日历 中美宏观数据真空期，关注中国宏观政策扰动 本周财经日历中，中国和美国均无重要宏观数据扰动，关注美国消费者信心指数和通胀预期，以及中国宏观政策的扰动。 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研发部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 谢谢观看