2023年年报及2024年一季报点评：新兴业务进展顺利，国际化布局进一步完善

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 徐工机械（000425.SZ）2023年年报及2024年一季报点评 新兴业务进展顺利，国际化布局进一步完善 2024年04月30日 ➢ 事件：公司披露2023年年报及2024年一季报， 2023年实现营收928.48亿元，yoy-1.03%，归母净利润53.26亿元，yoy+23.51%；毛利率22.38%，yoy+2.17pct；2023年Q4实现营收211.78亿元，yoy+13.21%，归母利润4.87亿元，同比实现扭亏为盈，毛利率20.64%，yoy+0.44pct；2024年Q1实现营收241.74亿元，yoy+1.18%，归母利润16.00亿元，yoy+5.06%，毛利率22.89%，yoy+0.26pct。 ➢ 设备更新政策下，工程机械国内24年有望筑底。分业务来看，1）起重机械：23年实现营收211.87亿元，yoy-11.20%；2）土方机械：23年实现营收225.60亿元，yoy-4.56%；3）混凝土机械：23年实现营收104.25亿元，yoy+9.72%。展望24年，随着设备更新政策的持续推进，国一、国二老旧机型有望加速退出，以挖掘机为例，根据我们测算，挖掘机国二及以下标准保有量38.8万，是其23年国内实际需求的4.2倍。此外，24年1-3月份国内挖机销量达2.6万台，yoy-8.3%，降幅大幅收窄，单三月销量达1.5万台，同比+9.3%。综合来看，国内工程机械销量今年有望见底。 ➢ 新兴产业实现量、质的双速增长。公司战略新兴产业拔节生长、势头正劲，收入增长近30%，占比提升4.5个百分点。1）高空作业平台：23年实现营收88.83亿元，yoy+35.62%，经营持续向好，高空作业平台和举升类消防车行业第一；2）矿山机械：23年实现营收58.60亿元，yoy+14.17%，经营、产品质量双提升，其中新能源矿车增长4倍，矿挖内销占有率提升1.7个百分点；3）环境公司：三个基地有序协同发展，收入增长、毛利提升；4）农机公司：拖拉机、收获机批量交付，收入增长10倍。 ➢ 国际化布局进一步完善。公司围绕“总部抓总、区域主战、产品线主建”的战略思想，成立了国际事业总部，打造了“1+14+N”的国际化运营体系，推动公司国际化能力的提档升级。截至23年年底，公司拥有39家海外子公司，40个海外大型服务备件中心，营销网络覆盖全球193个国家和地区。2023年公司分别在英国、新加坡等国家成立了5家销售子公司。23年公司境外收入372.2亿元、同比增长33.7%，收入占比达40.09%，yoy+10.42pct。 ➢ 投资建议：徐工机械在工程机械产品市场地位稳固，新兴业务发展顺利，我们预测公司2024-2026年收入分别为1015.32、1195.16、1432.05亿元，EPS分别为0.55、0.69、0.90元，当前股价对应PE分别为13、10、8倍，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：工程机械国内需求复苏不及预期风险；工程机械行业市场竞争加剧风险；海外工程机械市场需求回落风险；矿机业务发展不及预期风险；高机业务发展不及预期风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 92,848 101,532 119,516 143,205 增长率（%） -1.0 9.4 17.7 19.8 归属母公司股东净利润（百万元） 5,326 6,497 8,180 10,649 增长率（%） 23.5 22.0 25.9 30.2 每股收益（元） 0.45 0.55 0.69 0.90 PE 15 13 10 8 PB 1.5 1.3 1.2 1.1 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年4月29日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 6.91元 [Table_Author] 分析师 李哲 执业证书： S0100521110006 邮箱： lizhe_yj@mszq.com 分析师 罗松 执业证书： S0100521110010 邮箱： luosong@mszq.com 相关研究 1.徐工机械（000425.SZ）2023年中报点评：海外业务突破，盈利能力提升-2023/08/31 2.徐工机械（000425.SZ）2022年中报点评：外销亮眼，盈利性保持稳定-2022/08/31 3.徐工机械（000425.SZ）2022年一季报点评：经营效率持续提升，一季度环比明显改善-2022/05/04 徐工机械(000425)/机械 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 92,848 101,532 119,516 143,205 成长能力（%） 营业成本 72,064 78,535 92,267 110,125 营业收入增长率 -1.03 9.35 17.71 19.82 营业税金及附加 442 483 502 573 EBIT增长率 28.51 37.65 22.12 26.20 销售费用 6,702 7,107 8,247 9,738 净利润增长率 23.51 21.98 25.89 30.19 管理费用 2,706 2,792 3,227 3,723 盈利能力（%） 研发费用 4,000 4,163 4,900 5,871 毛利率 22.38 22.65 22.80 23.10 EBIT 6,254 8,609 10,513 13,267 净利润率 5.74 6.40 6.84 7.44 财务费用 726 1,433 1,458 1,500 总资产收益率ROA 3.29 3.86 4.45 5.20 资产减值损失 -692 -406 -395 -382 净资产收益率ROE 9.49 10.73 12.37 14.48 投资收益 -4 210 248 297 偿债能力 营业利润 5,640 6,980 8,908 11,682 流动比率 1.29 1.36 1.37 1.39 营业外收支 37 37 37 37 速动比率 0.80 0.86 0.90 0.94 利润总额 5,678 7,018 8,945 11,719 现金比率 0.27 0.31 0.33 0.36 所得税 442 604 814 1,102 资产负债率（%） 64.51 63.30 63.34 63.49 净利润 5,236 6,414 8,131 10,617 经营效率 归属于母公司净利润 5,326 6,497 8,180 10,649 应收账款周转天数 155.97 144.78 134.24 128.75 EBITDA 10,222 12,688 14,709 17,570 存货周转天数 168.54 150.78 134.40 119.88 总资产周转率 0.55 0.61 0.68 0.74 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 23,371 26,425 31,299 39,597 每股收益 0.45 0.55 0.69 0.90 应收账款及票据 43,658 45,619 52,113 60,536 每股净资产 4.75 5.13 5.60 6.22 预付款项 1,677 1,806 2,030 2,313 每股经营现金流 0.30 1.16 1.18 1.50 存货 32,378 33,408 35,487 37,855 每股股利 0.18 0.22 0.28 0.36 其他流动资产 9,976 9,887 10,554 11,443 估值分析 流动资产合计 111,060 117,145 131,481 151,744 PE 15 13 10 8 长期股权投资 4,510 4,558 4,558 4,558 PB 1.5 1.3 1.2 1.1 固定资产 22,510 23,774 24,846 25,660 EV/EBITDA 10.19 8.21 7.08 5.93 无形资产 7,374 7,424 7,702 7,980 股息收益率（%） 2.60 3.18 4.00 5.21 非流动资产合计 50,935 51,309 52,249 52,906 资产合计 161,995 168,454 183,730 204,650 短期借款 13,526 13,526 13,526 13,526 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 41,844 46,097 54,414 65,252 净利润 5,236 6,414 8,131 10,617 其他流动负债 30,996 26,401 27,823 30,553 折旧和摊销 3,968 4,079 4,197 4,303 流动负债合计 86,366 86,025 95,763 109,331 营运资金变动 -7,281 795 -793 497 长期借款 12,515 15,483 15,483 15,483 经营活动现金流 3,571 13,712 13,894 17,766 其他长期负债 5,626 5,125 5,126 5,127 资本开支 -5,903 -4,995 -5,098 -4,922 非流动负债合计 18,142 20,608 20,609 20,610 投资 5,272 679 0 0 负债合计 104,508 106,633 116,372 129,941 投资活动现金流 1,411 -4,727 -4,850 -4,626 股本 11,816 11,816 11,816 11,816 股权募资 441 0 0 0 少数股东权益 1,342 1,259 1,210 1,178 债务募资 -3,629 -1,701 0 0 股东权益合计 57,487 61,821 67,357 74,709 筹资活动现金流 -7,778 -5,931 -4,170 -4,841 负债和股东权益合计 161,995 168,454 183,730 204,650 现金净流量 -2,974 3,054 4,874 8,299 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 徐工机械(000425)/机械 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地