业绩短期承压，股权激励彰显发展信心

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2024年4月26日，公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023年公司实现收入90.8亿元，同比+20.8%；归母净利润4.1亿元，同比+10.7%（调整后口径）；扣非归母净利润4.0亿元，同比+7.3%（调整后口径）。 公司2023年Q4实现收入25.8亿元，同比-8.0%；归母净利润1.36亿元，同比-23.7%；扣非归母净利润1.28亿元，同比-26.6%。 公司2024年Q1实现收入23.1亿元，同比+6.8%；归母净利润0.52亿元，同比-31.5%；扣非归母净利润0.50亿元，同比-32.3%。 经营分析 门店持续扩张，盈利能力静待释放。2023年，公司自建门店799家，收购门店272家，因发展规划及经营策略调整关闭门店10家，净增门店1061家，总门店数较23年年初增长26.17%。其中，冀辽大区合计净增205家门店，川渝桂大区合计净增444家门店，现有6个省市门店网络布局进一步完善。截至2023年12月，公司店龄一年以内新店799家，占比15.62%，店龄二年以内次新店330家，占比6.45%，新店、次新店合计1129家，占比22.07%，随着这部分门店盈利爬坡，公司盈利能力有望提升。 一季度业绩承压，股权激励彰显长期发展信心。2024年Q1，公司净增门店147家，门店数达5236家，较23年Q1末净增1071家，且基本系新店及正整合的收购店，导致利润端较基数略高的23年Q1同比下降明显。但短期业绩波动不改公司长期发展信心，公司发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟以26.13元/股授予价格向261名激励对象授予公司股票共176.49万股，占公告时公司已发行股本总额的1.37%，公司业绩考核指标以2023年扣非归母净利润为基数，2024/2025/2026年净利润增长率分别不低于15%/36%/60%。 盈利预测、估值与评级 公司通过自建+并购持续扩张门店数量，业绩有望持续增长，基于发展现状,我们下调24-25年收入和利润预测,24-25年收入原预测值为120.78/142.91亿元，归母净利润原预测值为5.28/6.15亿元,现预计24-26年收入分别为108.33/128.59/151.56亿元,分别同比增长19%/19%/18%，归母净利润分别为4.79/5.67/6.54亿元,分别同比增长16%/18%/15%，EPS分别为3.72/4.40/5.07元，现价对应PE分别为13/11/9倍，维持“买入”评级。 风险提示 外延并购不确定性风险；处方外流不达预期风险；税收风险；互联网冲击风险；收入地区集中风险等 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 7,514 9,081 10,833 12,859 15,156 营业收入增长率 43.54% 20.84% 19.30% 18.70% 17.86% 归母净利润(百万元) 363 414 479 567 654 归母净利润增长率 20.90% 14.05% 15.58% 18.47% 15.16% 摊薄每股收益(元) 3.664 3.216 3.717 4.404 5.072 每股经营性现金流净额 12.01 7.95 6.55 7.20 4.46 ROE(归属母公司)(摊薄) 14.11% 14.48% 15.16% 16.06% 16.41% P/E 13.02 14.83 12.83 10.83 9.40 P/B 1.84 2.15 1.94 1.74 1.54 来源：公司年报、国金证券研究所 05010015020025044.0048.0052.0056.0060.0064.0068.00230428230528230628230728230828230928231028231128231228240128240228240328人民币(元)成交金额(百万元)成交金额健之佳沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 5 ,235 7 ,514 9 ,081 1 0,833 1 2,859 1 5,156 货币资金 983 933 858 1,013 843 854 增长率 43.5% 20.8% 19.3% 18.7% 17.9% 应收款项 285 645 497 697 821 959 主营业务成本 -3,359 -4,799 -5,823 -7,009 -8,346 -9,882 存货 1,121 2,166 2,374 2,624 3,025 3,421 %销售收入 64.2% 63.9% 64.1% 64.7% 64.9% 65.2% 其他流动资产 108 196 209 270 297 328 毛利 1,876 2,716 3,258 3,824 4,514 5,274 流动资产 2,497 3,939 3,938 4,604 4,986 5,562 %销售收入 35.8% 36.1% 35.9% 35.3% 35.1% 34.8% %总资产 47.9% 42.0% 39.6% 43.3% 45.2% 47.8% 营业税金及附加 -11 -23 -36 -32 -39 -45 长期投资 10 18 47 47 47 47 %销售收入 0.2% 0.3% 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 固定资产 474 1,086 1,121 1,212 1,298 1,378 销售费用 -1,340 -1,911 -2,390 -2,849 -3,369 -3,971 %总资产 9.1% 11.6% 11.3% 11.4% 11.8% 11.9% %销售收入 25.6% 25.4% 26.3% 26.3% 26.2% 26.2% 无形资产 792 2,749 2,981 2,990 3,001 3,014 管理费用 -138 -210 -197 -249 -296 -333 非流动资产 2,717 5,446 6,011 6,038 6,050 6,062 %销售收入 2.6% 2.8% 2.2% 2.3% 2.3% 2.2% %总资产 52.1% 58.0% 60.4% 56.7% 54.8% 52.2% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 5 ,214 9 ,385 9 ,949 1 0,642 1 1,036 1 1,625 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 414 779 1,746 1,700 1,290 1,428 息税前利润（EBIT） 387 572 635 693 810 924 应付款项 1,849 3,082 2,834 3,302 3,836 3,934 %销售收入 7.4% 7.6% 7.0% 6.4% 6.3% 6.1% 其他流动负债 158 363 280 360 424 496 财务费用 -48 -102 -126 -117 -107 -99 流动负债 2,421 4,225 4,860 5,363 5,550 5,858 %销售收入 0.9% 1.4% 1.4% 1.1% 0.8% 0.7% 长期贷款 25 1,192 1,022 922 772 622 资产减值损失 -15 -39 -25 -27 -35 -37 其他长期负债 875 1,409 1,222 1,213 1,196 1,179 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 3,321 6,826 7,104 7,498 7,519 7,660 投资收益 6 0 -8 0 0 0 普通股股东权益 1,910 2,576 2,861 3,160 3,534 3,981 %税前利润 1.7% 0.1% n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 70 99 129 129 129 129 营业利润 354 445 522 584 688 790 未分配利润 783 1,012 1,270 1,569 1,943 2,390 营业利润率 6.8% 5.9% 5.7% 5.4% 5.3% 5.2% 少数股东权益 -17 -17 -17 -17 -17 -17 营业外收支 4 -5 1 0 0 0 负债股东权益合计 5 ,214 9 ,385 9 ,949 1 0,642 1 1,036 1 1,625 税前利润 358 441 523 584 688 790 利润率 6.8% 5.9% 5.8% 5.4% 5.3% 5.2% 比率分析 所得税 -59 -77 -108 -105 -120 -137 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 16.5% 17.5% 20.7% 18.0% 17.5% 17.3% 每股指标 净利润 299 363 414 479 567 654 每股收益 4.323 3.664 3.216 3.717 4.404 5.072 少数股东损益 -1 0 0 0 0 0 每股净资产 27.468 25.976 22.205 24.523 27.427 30.899 归属于母公司的净利润 3 01 3 63 4 14 4 79 5 67 6 54 每股经营现金净流 10.707 12.007 7.950 6.551 7.204 4.460 净利率 5.7% 4.8% 4.6% 4.4% 4.4% 4.3% 每股股利 1.580 1.460 1.285 1.400 1.500 1.600 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 15.74% 14.11% 14.48% 15.16% 16.06% 16.41% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 5.76% 3.87% 4.17% 4.50% 5.14% 5.62% 净利润 299 363 414 479 567 654 投入资本收益率 13.75% 10.35% 8.54% 9.40% 11.42% 12.18% 少数股东损益 -1 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 563 752 904 224 233 235 主营业务收入增长率 17.21% 43.54% 20.84% 19.30% 18.70% 17.86% 非经营收益 45 87 133 130 117 118 EBIT增长率 27.87% 47.73% 10.96% 9.26% 16.85% 14.12% 营运资金变动 -162 -11 -426 11 11 -432 净利润增长率 19.66% 20.90% 14.05% 15.58% 18.47% 15.16% 经营活动现金净流 7 44 1 ,191 1 ,024 8 44 9 28 5 75 总资产增长率 50.33% 79.99% 6.01% 6.96% 3.71% 5.33% 资本开支 -386 -778 -300 -219 -210 -220 资产管理能力 投资 -345 -1,722 -229 0 0 0 应收账款周转天数 13.8 19.9 20.7 20.5 20.3 20.1 其他 6 2 7 0 0 0 存货周转天数 100.7 125.0 142.3 138.0 135.0 130.0 投资活动现金净流