2023年报&2024年一季报点评：业绩双位数稳增，高分红政策不改

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 环保及水务 2024年04月23日 军信股份（301109）2023年报&2024年一季报点评 强推 （维持） 业绩双位数稳增，高分红政策不改 目标价：21.6元 当前价：16.15元 事项：  公司2023年，公司实现营业收入18.57亿元，同比增长18.26%；实现归属于上市公司股东的净利润5.14亿元，同比增长10.21%；拟10股派发现金红利9元（含税），年度分红金额约3.69亿元。2024年第一季度，公司实现营业收入4.97亿元，同比增长38.05%；实现归属于上市公司股东的净利润1.24亿元，同比增长11.37%。 评论：  营收层面：2023年公司实现营业收入18.57亿元，同比增长18.26%，主要系建造服务增长所致（浏阳平江项目处于建设期）。分板块来看，公司的一期/二期/飞灰业务营收同比分别增长4.13%/4.81%/3.69%，毛利率分别为64.81%/69.15%/59.22%，同比增长4.43/3.85/1.97pct。渗沥液和污泥业务营收有所下滑，主要系降水量减少所致。  利润层面：2023年公司实现归母净利润5.14亿元，同比增长10.21%，主要系营业成本减少（技改）、投资收益增加和财务费用减少所致。  核心盈利因子层面：2023年公司垃圾焚烧处理量为323.54万吨，比上年同期增长2.01%；上网电量14.61亿度，比上年同期增长5.41%，吨垃圾上网电量451.46度，比上年同期增长3.31%，运营效率居同行业前列。  分红层面：2023年公司延续了高分红政策，派发现金股利3.69亿元，股利支付率高达72%，按2024.4.22收盘价计算，对应股息率5.6%。  未来成长：2024Q1，公司实现营收4.97亿元，同比+38.05%；归母净利润1.24亿元，同比+11.37%。2024年公司业绩增长主要由长沙市人口自然增长和技改所带来的吨垃圾发电量提升贡献，后续浏阳平江项目投产后亦可带来新的利润增量。  投资建议：维持“强推”评级，2024年目标价21.6元。在不考虑仁和环境并表的前提下，我们预计2024年-2026年公司的归母净利润分别为5.54/6.33亿元（前值分别为5.85亿元和6.09亿元）和6.47亿元，分别对应PE 12倍、10倍和10倍。我们选取同为区域型垃圾焚烧公司伟明环保、上海环境和瀚蓝环境作为可比公司，考虑到公司项目质量优异、分红水平较高，给予公司2024年目标PE 16倍，对应目标价21.6元。我们认为随着市政基础设施的不断完善，垃圾焚烧行业的成长属性已逐渐被公用事业属性取代，项目区域集中、盈利水平优且高股息的军信股份投资性价比凸显。  风险提示：特许经营协议到期无法续约、垃圾/飞灰/渗沥液/污泥处理量波动资本运作失败、并购整合不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 1,857 2,050 2,306 2,375 同比增速(%) 18.3% 10.3% 12.5% 3.0% 归母净利润(百万) 514 554 633 647 同比增速(%) 10.2% 7.8% 14.3% 2.2% 每股盈利(元) 1.25 1.35 1.54 1.58 市盈率(倍) 13 12 10 10 市净率(倍) 1.3 1.2 1.2 1.1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年4月22日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 公司基本数据 总股本(万股) 41,001.00 已上市流通股(万股) 9,865.08 总市值(亿元) 66.22 流通市值(亿元) 15.93 资产负债率(%) 41.09 每股净资产(元) 12.28 12个月内最高/最低价 18.39/13.01 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《军信股份（301109）2023年三季报点评：业绩表现亮眼，归母净利润同比+23%》 2023-10-27 《军信股份（301109）深度研究报告：攻守兼备的区域固废综合协同处理龙头企业》 2023-09-27 -20%-10%0%11%23/0423/0723/0923/1124/0224/042023-04-24~2024-04-22军信股份沪深300华创证券研究所 军信股份（301109）2023年报&2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 870 1,931 2,785 3,599 营业总收入 1,857 2,050 2,306 2,375 应收票据 11 13 13 14 营业成本 897 980 1,087 1,120 应收账款 766 811 914 947 税金及附加 34 39 42 45 预付账款 14 8 10 12 销售费用 0 0 0 0 存货 28 21 25 29 管理费用 142 160 180 185 合同资产 26 40 37 40 研发费用 57 68 76 78 其他流动资产 1,097 1,044 1,075 1,104 财务费用 121 131 137 143 流动资产合计 2,813 3,867 4,860 5,745 信用减值损失 -12 -12 -12 -12 其他长期投资 221 244 274 283 资产减值损失 -1 -1 -1 -1 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 27 11 11 11 固定资产 17 18 19 19 投资收益 25 31 31 31 在建工程 32 44 56 69 其他收益 54 54 51 51 无形资产 5,811 5,380 4,942 4,528 营业利润 701 755 864 883 其他非流动资产 760 711 712 712 营业外收入 3 3 3 3 非流动资产合计 6,842 6,397 6,004 5,610 营业外支出 0 0 0 0 资产合计 9,654 10,264 10,863 11,355 利润总额 703 758 866 885 短期借款 0 0 0 0 所得税 50 54 61 63 应付票据 0 0 0 0 净利润 653 704 804 822 应付账款 291 318 353 364 少数股东损益 139 150 171 175 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 514 554 633 647 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 765 826 932 955 其他应付款 61 61 61 61 EPS(摊薄)（元） 1.25 1.35 1.54 1.58 一年内到期的非流动负债 492 492 492 492 其他流动负债 94 104 117 120 主要财务比率 流动负债合计 938 975 1,024 1,037 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 2,155 2,408 2,586 2,733 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 18.3% 10.3% 12.5% 3.0% 其他非流动负债 832 832 832 832 EBIT增长率 6.8% 7.9% 12.8% 2.5% 非流动负债合计 2,987 3,239 3,417 3,564 归母净利润增长率 10.2% 7.8% 14.3% 2.2% 负债合计 3,925 4,214 4,441 4,602 获利能力 归属母公司所有者权益 5,146 5,330 5,566 5,758 毛利率 51.7% 52.2% 52.8% 52.8% 少数股东权益 584 719 857 995 净利率 35.1% 34.3% 34.9% 34.6% 所有者权益合计 5,729 6,050 6,423 6,754 ROE 10.0% 10.4% 11.4% 11.2% 负债和股东权益 9,654 10,264 10,863 11,355 ROIC 11.1% 11.1% 11.8% 11.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 40.7% 41.1% 40.9% 40.5% 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 60.7% 61.7% 60.9% 60.1% 经营活动现金流 869 1,162 1,333 1,367 流动比率 3.0 4.0 4.7 5.5 现金收益 1,065 1,422 1,486 1,467 速动比率 3.0 3.9 4.7 5.5 存货影响 -9 7 -4 -4 营运能力 经营性应收影响 -212 -39 -104 -35 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 经营性应付影响 -103 27 35 11 应收账款周转天数 129 139 135 141 其他影响 129 -255 -79 -72 应付账款周转天数 140 112 111 115 投资活动现金流 -160 137 -109 -90 存货周转天数 9 9 8 9 资本支出 -404 -169 -120 -99 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 1.25 1.35 1.54 1.58 其他长期资产变化 243 306 10 10 每股经营现金流 2.12 2.83 3.25 3.33 融资活动现金流 -878 -238 -369 -463 每股净资产 12.55 13.00 13.57 14.04 借款增加 -301 252 178 147 估值比率 股利及利息支付 -577 -647 -727 -747 P/E 13 12 10 10 股东融资 0 0 0 0 P/B 1 1 1 1 其他影响 -1 157 180 136 EV/EBITDA 9 7 6 6 资料来源：公司公告，华创证券预测 军信股份（301109）2023年报&2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 环保公用组团队介绍 研究员：霍鹏浩 阿姆斯特丹大学量化金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 研究员：刘汉轩 英国帝国理工学院理学硕士。2022年加入华创证券研究所。 军信股份（301109）2023年报&2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 资深销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖