煤电盈利持续修复，新能源装机加速

买入 2024年4月18日 煤电盈利持续修复，新能源装机加速 李羚玮+ 852-25321539David.li@firstshanghai.com.hk黄佳杰+ 852-25321955Harry.huang@firstshanghai.com.hk 2023年来水偏枯影响业绩：2023年公司实现收入442.62亿人民币,同比增长1.3%,归母利润为26.6亿元，同比增长7.2%。分部归母净利润拆分：煤电板块盈利9.28亿元,风电盈利22.22亿元,光伏盈利9.99亿元,水电亏损5.32亿元。公司拟派息0.132元人民币，分红比例提升至61%，保持高比例派息。 煤电扭亏成效显著，水电预期修复：2023年公司出表了部分亏损煤 电 厂，大 幅 改 善 了 煤 电 的 盈 利 水 平 。单 位 燃 料 成 本 同 比 下 降12.46%，供电煤耗同比下降1.21%，煤电归母净利润盈利9.28亿，去年同期亏损5.92亿。2023年公司水电流域受来水偏枯的影响，售电量同比下降35.5%，导致亏损5.3亿元。2024年公司水电受厄尔尼诺气候影响，来水预计有所恢复；煤炭供需仍偏宽松，全年煤价预计仍将小幅下降，叠加容量电价政策落地回收部分煤电固定成本，预计公司煤电、水电业务全年盈利持续修复。 主要数据 行业电力股价3.21港元目标价4.64港元（+44%）股票代码2380.HK已发行股本124亿股市值398亿港元52周高/低3.54/2.64港元每股净资产4.34元主要股东国 家 电 力 投 资 集 团有限公司56.85% 新能源装机加速发展：公司2023年新投产新能源装机13GW，其中为收购9GW的集团发电资产，拉动风电售电量同比增长69.23%，光伏售电 量 同 比 增 长49.43%，公 司 风 光 归 母 利 润 分 别 同 比 增 长82.5%/46.9%。但由于新增装机以平价项目为主，公司风电/光伏2023年平均上网电价同比减少1.5%/6.3%。截至2023年底，公司共计清洁能源装机占比达到75.4%，并计划2024年新增装机约7GW，目标2025年清洁能源装机占比达到90%。新能源新增项目加速发展以及去年收购的集团资产包将为公司带来持续稳定的利润增长。 目标价4.64港元，维持买入评级：公司2024年盈利增长确定性较高，集团项目注入将全额贡献利润，以及当前低造价趋势下自投项目的回报增厚；水电盈利受益于来水恢复，煤电得益于成本控制保持领先，叠加容量电价政策落地。我们预计2024-2026年公司归母净利润为45/61/76亿元，同比增长70/35/25%。由于新能源消纳及市场化交易比例提升导致电价有所下降，以及港股新能源运营商整体估值中枢下降，我们下调新能源板块估值至9X PE，公司2024年合理市值在574亿港元，对应目标价4.64港元，煤电/水电/新能源板块分别1XPB/8XPE/9XPE估值，较现价有44%的上升空间，维持买入评级。 风险因素：新增装机不及预期、电力需求不及预期、上网电价大幅下降。 附录1：主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2024第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。