华润电力（836） 更新报告 买入 2024年4月10日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截止 12 月31 日2022A2023A2024E2025E2026E营业额(百万港元)103,305103,334106,326110,868116,303变动(%)14.3%0.0%2.9%4.3%4.9%归母净利润(百万港元)7,46311,33314,36416,16318,227基本每股盈利(港元)1.462.292.993.363.79变动(%)229.4%56.2%30.5%12.5%12.8%市盈率@18.62港元(倍)12.78.16.25.54.9市净率@18.62港元(倍)1.11.11.21.01.0每股股息(港元)0.591.421.191.341.52股息现价比率(%)3.15%7.60%6.41%7.22%8.14% 来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博 陈晓霞 + 852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 李羚玮 + 852-25321539 david.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 电力 股价 18.62港元 目标价 24.00港元 （+29%） 股票代码 0836.HK 已发行股本 48.1亿股 市值 925.5亿港元 52周高/低 19.06/13.55港元 每股净资产 17.66港元 主要股东 华润集团62.93% 火电盈利持续改善，新能源装机加速兑现  2023年业绩符合预期： 2023年公司取得营业收入1033亿港元，同比基本持平，实现归母净利润110亿港元，同比增长56.2%。其中可再生能源核心业务归母利润为97亿港元，同比增长12.5%，火电业务实现盈利36亿港元，扭亏61.93亿港元。公司计划期末派息每股0.587港元/股，叠加上中期派息0.328港元/股，以及上市二十周年特别派息0.5港元/股，2023年公司累计分红比例达到62%。  火电边际改善显著，盈利持续释放：得益于2023年煤炭进口量大增，供给相对宽松，下半年煤炭价格大幅下降，公司全年单位燃料成本同比下降12.6%，火电扭亏成效显著。此外，公司2023年火电辅助服务贡献收入13.8亿元，新能源业务辅助服务费用支出约7亿元，净盈利6.7亿元，火电机组参加深度调峰所带来的收益开始显现。2024年容量电价政策的加入极大的提升了火电的盈利稳定性，目前1-2月已回收容量电费约7亿元，预计火电盈利水平将持续改善，将为公司持续提供稳定现金流。  新能源贡献利润主体，新能源装机加速兑现：公司2023年新增可再生能源权益装机容量合计5.3吉瓦，并获得可再生能源开发建设指标19.5吉瓦，大幅领先上市同业。风电得益于新投产的机组以及风况的改善使得发电量同比增长12.4%。光伏方面，虽然利用小时数同比下降2%，但新增装机的投产使得发电量仍有111.8%的增长。截至2023年底，公司在建风电装机7.30吉瓦，在建光伏装机6吉瓦，计划2024年资本开支599亿港元，其中446亿港元用于风电、光伏电站建设，公司2024年目标新能源新增并网装机10吉瓦。目前光伏组件以及风机价格均有明显下降，新项目建设成本持续优化，新项目收益率在消纳压力下仍能维持在可观水平。随着公司新能源装机进入加速兑现期，公司新能源业务盈利能力有望加速释放。  目标价24港元，维持买入评级： 2023年火电业务扭亏成效显著，新能源业务利润稳定增长，充分体现公司优秀的治理能力。展望2024年，煤炭供给相对仍偏宽松，燃料成本预计仍会小幅下降，叠加容量电价政策落地以及新能源装机的加速增长，公司电厂大部分集中在电力需求旺盛地区，盈利能力仍将领先行业。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为144/162/182亿港元，同比增长31/13/13%。调整目标价至24港元，对应2024年8倍PE，较现价有29%的上升空间，维持买入评级。  风险因素：新增装机不及预期、电力需求不及预期、上网电价大幅下降，长协煤履约率大幅度下降。 第一上海证券有限公司 2024年4月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录1：主要财务报表 财务报表摘要损益表财务分析百万港元 财务年度截止12月31日2022年实际2023年实际2024年预测2025年预测2026年预测2022年实际2023年实际2024年预测2025年预测2026年预测收入103,305103,334106,326110,868116,303盈利能力毛利22,12131,78435,43238,77042,196毛利率 (%)21.4%30.8%33.3%35.0%36.3%销售及管理费用(12,736)(15,830)(13,948)(14,353)(14,838)EBITDA 利率 (%)27.1%31.9%37.7%40.3%42.5%其他业务收入4,1662,2442,0882,1782,284EBIT 利率 (%)13.1%17.6%22.2%24.0%25.5%经营利润13,55118,19823,57326,59429,642净利率(%)7.2%11.0%13.5%14.6%15.7%财务开支(3,890)(4,241)(5,053)(5,666)(5,953)联营公司(113)1,1831,2171,2691,332营运表现其他收益(87)358358358358SG&A/收入(%)12.3%15.3%13.1%12.9%12.8%税前盈利9,46115,49920,09522,55625,378实际税率 (%)20.1%21.9%21.9%21.9%21.9%所得税(1,906)(3,389)(4,393)(4,932)(5,549)股息支付率 (%)40.0%61.9%40.0%40.0%40.0%少数股东应占利润(93)(778)(1,009)(1,132)(1,274)库存周转2022222222股东应占利益7,46311,33314,36416,16318,227应付账款周转率32222应收账款周转率33333折旧及摊销(14,430)(14,720)(16,486)(18,132)(19,778)EBITDA27,98132,91940,05944,72649,420财务状况ROE7.0%10.5%14.8%15.1%16.0%增长ROA2.5%3.4%4.1%4.4%4.7%总收入 (%)14.3%0.0%2.9%4.3%4.9%有形资产回报率2.5%3.5%4.2%4.4%4.7%EBITDA (%)35.5%17.6%21.7%11.7%10.5%负债率64.5%67.6%72.0%71.0%70.4%EPS(%)229.4%56.2%30.5%12.5%12.8%资产负债表现金流量表百万港元 财务年度截止12月31日百万港元 财务年度截止12月31日2022年实际2023年实际2024年预测2025年预测2026年预测2022年实际2023年实际2024年预测2025年预测2026年预测现金7,7214,0833,6044,5593,321税前利润9,46115,49920,09522,55625,378应收账款35,61640,46741,63943,41745,546营运资金变化(595)(3,402)(2,856)(2,578)(3,367)存货4,5824,0173,9003,9744,089所得税(1,863)(2,998)(4,393)(4,932)(5,549)其他流动资产7121,0501,0501,0501,050其他17,16419,77022,13924,39726,331总流动资产48,63149,61750,19353,00054,006营运现金流24,16728,86934,98439,44442,794固定资产191,356215,752240,566260,595279,317资本开支(30,412)(38,777)(41,300)(38,500)(38,500)联营公司权益9,05016,67116,67116,67116,671其他投资活动(1,267)(5,209)000其他资产34,35140,35539,43239,43235,596投资活动现金流(31,680)(43,986)(41,300)(38,500)(38,500)总资产283,388322,396346,863369,699385,591银行贷款变化18,84625,31716,63512,1417,713短期银行贷款38,38333,36537,85940,28741,830股本变化00000应付帐款30,24836,42438,22638,95140,075股息(1,226)(3,386)(5,746)(6,465)(7,291)其他短期负债14,03914,27314,27314,27314,273其他融资活动(7,461)(10,102)(5,053)(5,666)(5,953)总短期负债82,67184,06290,35893,51196,178融资活动现金流10,15911,8295,83710(5,531)长期银行贷款93,322125,827151,435161,148167,319现金变化2,646(3,287)(479)955(1,237)其他负债6,8417,9597,9597,9597,959汇兑变化(691)(351)000总负债182,834217,849249,753262,619271,456少数股东权益18,31519,57320,58221,71422,988期初持有现金7,9347,7214,0833,6044,559股东权益82,23984,97476,52885,36691,147负债权益合计283,388322,396346,863369,699385,591期末持有现金9,8894,0833,6044,5593,321 数据来源：公司资料、第一上海预测 第一上海证券有限公司 2024年4月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话: (852) 2522-2101 传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(