证券研究报告 基金研究深度 海内外指增基金发展全景图——指数增强基金系列（一） [Table_Summary] ◼ 主要观点 ➢ 美国的指数增强型基金发展：截至2023年11月4日，美国市场上有249只指增产品，最新规模为1518.12亿美元。 其跟踪指数有股票、债券、商品、对冲、汇率、通胀等多种类型。我们将跟踪指数的杠杆增强基金视为一种特殊的指增基金。 规模较大的美国股票指增基金管理人中，有具有先发优势的，也有产品业绩突出的，还有公司对指增进行差异化布局。 分析风险回报数据，许多非杠杆型股票指增基金并不能获取到正超额，我们认为，一方面，指增基金在美股获取超额收益的难度更大；另一方面，美国经济和产业结构已基本定型，主动偏离很难相对指数产生持续而稳定的超额收益。 ➢ 截至2024年1月10日，我国公募指增基金均跟踪股票指数，近五年，指增产品数量和规模都在不断提升，已经布局了267只指增基金，总规模达到1956.00亿元。指增基金总规模增长不仅来源于新发基金，更多来自于原有指增基金的规模增长。 无论是规模还是数量，宽基指数始终在所有跟踪指数的类型中占据主导地位，行业指增和风格指增也在不断扩容。 分析风险收益情况，在近一年和近三年的时间区间来看，多数类型的指增基金整体都能得到正超额收益。 指增基金在行业内个股选择上的弹性明显更大，基金的收益差距更多来源于个股选择收益。 ➢ 我们从大类资产、行业配置、个股选择、风格暴露四方面来分析指增基金总体的持仓配置情况。 ➢ 大类资产配置：指增基金多数较少做择时，连续高仓位运行。多数基金在2023年参加了新股申购活动，少数基金通过衍生品和定向增发增厚收益。 ➢ 行业配置：分析行业偏离度，大部分指增基金上下两期的行业偏离程度较稳定。 宽基指增在行业中性、行业灵活偏离和行业长期偏离三类基金上分布比较均衡，而风格和行业指数增强基金以行业中性为主。 超额收益比较好的指增基金，大部分都有较高程度的行业偏离。行业偏离程度和行业轮动程度有明显的相关性。 分析收益拆分结果，可以发现指增基金在多数行业上可以得到正超额收益，尤其是在非银、汽车、钢铁等行业上。 ➢ 个股选择：各类指增基金最近四期指数投资占股票投资比例的均值在80%以上，只有极少数基金均值在80%以下。 [Table_Industry] 日期: shzqdatemark [Table_Author] 分析师: 王红兵 SAC编号: S0870523060002 分析师: 张雨蒙 Tel: 021-53686146 E-mail: zhangyumeng@shzq.com SAC编号: S0870521100005 2024年04月16日 基金研究深度 以沪深300、中证500和中证1000三类宽基指增基金为例，分析其个股偏离度。从最近两期来看，这些基金中紧密跟踪的指增基金较少。大部分指增基金选择的非成分股在PE、ROE上的数据和成分股有非常明显的差距，但并没有共有的偏向。 换手率和跟踪指数类型有关，海外指增和行业指增的换手率明显更低，宽基指增中沪深300指增的换手率低于中证500和中证1000。指增基金的换手率比较稳定，我们认为多数指增基金尚未达到策略容量的规模上限。 ➢ Barra风格暴露：宽基指增和行业增强更倾向配置非线性市值较强的股票，而风格指增更倾向在市值因子上增加暴露。指增基金在因子暴露上往往同向变化，同时近期指增基金在不同风格上的暴露逐渐缩小。 ◼ 风险提示 基金的历史业绩及基金经理管理其他产品的历史业绩不代表将来表现；本报告根据公开数据整理，存在失效风险，不代表对基金未来资产配置情况的预测。 基金研究深度 请务必阅读尾页重要声明 3 目 录 1 美国的指数增强型基金的发展历程 ............................................. 7 1.1 美国的资金逐渐流向指数共同基金和ETF ....................... 7 1.2 多样化资产布局的指数增强基金 ...................................... 8 1.3 跟踪指数类型多样的股票指数增强基金 ......................... 10 2 我国的指数增强型基金发展和现状 ........................................... 14 2.1 指数增强基金：“Alpha+Beta”收益，不断创新产品 ........ 14 2.2 指数增强基金的风险收益情况 ........................................ 19 2.3 超额收益拆分：个股选择收益弹性和影响更大 .............. 23 3 指数增强型基金发展的持仓特色............................................... 25 3.1 资产配置： 多数在打新配合下稳定高仓位运行 ............. 26 3.2 行业配置：高配行业获得正收益 .................................... 31 3.3 个股选择：持股偏离度较高 ............................................ 39 3.4 风格暴露：在成长上暴露明显 ........................................ 42 4 总结 .......................................................................................... 43 5 风险提示 ................................................................................... 46 图 图 1：ICI分类的美国基金规模变化 ....................................... 7 图 2： 美国指数共同基金的资金流动情况 ............................. 8 图 3：美国指数ETF的资金流动情况 .................................... 8 图 4： 美国不同跟踪指数类型的指数增强基金数量（只） .... 9 图 5：不同跟踪指数类型的指数增强基金规模（亿美元） ..... 9 图 6： 美国不同跟踪指数类型的杠杆指增基金数量（只） .. 10 图 7：美国不同跟踪指数类型的杠杆指增基金规模（亿美元） ...................................................................................... 10 图 8：美国股票指数增强基金的发展（亿美元） ................. 10 图 9： 美国不同风格类型的股票指增基金数量分布（只） .. 11 图 10：美国不同风格类型的股票指增基金规模分布（亿美元） ............................................................................... 11 图 11：不同类型的指数增强基金跟踪指数布局 ................... 11 图 12：挂钩基金规模top20的美国股票指数增强基金跟踪指数 .................................................................................. 12 图 13： 美国非杠杆型股票指增基金近一年的跟踪误差和超额收益数据........................................................................ 14 图 14：美国非杠杆型股票指增基金近三年的跟踪误差和超额收益数据........................................................................ 14 图 15：美国非杠杆型股票指增基金近一年的信息比率和超额收益数据........................................................................ 14 图 16：美国非杠杆型股票指增基金近三年的信息比率和超额收益数据........................................................................ 14 图 17：指数增强基金的规模和数量变化 .............................. 15 图 18： 指增基金的申购赎回情况（亿份） ......................... 15 基金研究深度 请务必阅读尾页重要声明 4 图 19：指增基金的净申购情况和市场表现 .......................... 15 图 20： 不同跟踪指数类型的指数增强基金规模（亿元） ... 16 图 21：不同跟踪指数类型的指数增强基金数量 ................... 16 图 22：挂钩基金规模top15的指数增强基金跟踪指数 ....... 16 图 23： 各类指增基金最近一年的日度超额表现 .................. 20 图 24：各类指增基金最近三年的日度超额表现 ................... 20 图 25：指增基金近一年跟踪误差和超额收益数据 ............... 21 图 26：指增基金近一年超额回撤和超额收益数据 ............... 21 图 27：指数基金近三年跟踪误差和超额收益数据 ............... 21 图 28：指增基金近三年超额回撤和超额收益数据 ............... 21 图 29：不同规模的指增基金近一年超额收益数据 ............... 22 图 30：不同规模的指增基金近三年超额收益数据 ............... 22 图 31：不同规模的指增基金近一年超额收益数据 ............... 23 图 32：不同规模的指增基金近三年超额收益数据 ............... 23 图 33： 指数增强基金在跟踪指数上涨和下跌时的表现（近一年，年化） .................................................................... 23 图 34：指增基金的行业配置和个股选择收益（%）2021H2 ...................................................................................... 24 图 35：指增基金的行业配置和个股选择收益（%）2022H1 ...................................................................................... 24 图 36：指增基金的行业配置和个股选择收益（%）2022H2 ...................................................................................... 25 图 37：指增基金的行业配置和个