电动两轮车快速放量，盈利水平明显提升

评级及分析师信息 公司发布2023年年报，2023年实现营业收入102.22亿元，同比+1%；实现归母净利润5.98亿元，同比+33%。 ►自主品牌收入占比快速提升，电动两轮车快速放量 2023年公司实现营业收入102.22亿元，同比+1%，其中Q4为26.96亿元，同比+8%。分销售渠道来看，自主品牌实现快速增长，ToB、小米定制快速收缩：1）自主品牌：2023年实现收入81.89亿元，同比+31%，实现高速增长；2）ToB：2023年实现收入15.97亿元，同比-40%；3）小米定制：2023年实现收入4.36亿元，同比-65%。分产品来看，电动平衡车&滑板车短期承压，电动两轮车、机器人等业务快速放量：1）电动平衡车和滑板车：2023年实现收入34.88亿元，同比-37%；2）电动两轮车：2023年实现收入42.32亿元，同比+74%，为收入端增长主要驱动力；3）机器人：2023年实现收入2.52亿元，同比+125%；4）全地形车：2023年实现收入6.98亿元，同比+19%；5）配件及其他：2023年实现收入15.52亿元，同比+6%。分地区来看，2023年境内和境外分别实现收入54.13和48.09亿元，分别同比+23%和-16%，海外市场表现低迷。往后来看，一方面随着海外电动平衡车&滑板车需求逐步回暖，另一方面电动两轮车加速放量，全地形车、机器人等快速突破，公司收入端增长有望提速。 分析师：白宇邮箱：baiyu@hx168.com.cnSAC NO：S1120524020001联系电话： ►各类产品毛利率齐升，销售净利率明显提升2023年公司实现归母净利润5.98亿元，同比+33%，实现扣非归 母净利润4.13亿元，同比+9%。2023年销售净利率和扣非销售净利率分别为5.83%和4.04%，分别同比+1.40和+0.29pct。1）毛利端：2023年销售毛利率为26.90%，同比+0.93pct，其中电动平衡车&滑板车、电动两轮车、机器人、全地形车毛利率分别为29.45%、19.27%、53.11%、24.64%，分别同比+0.01、+3.71、+3.80、+14.42pct，若剔除建店补贴1.16亿元，电动两轮车毛利率21.42%，同比+5.86pct，大幅提升，我们判断主要系产品结构优化。2）费用端：2023年期间费用率为21.31%，同比+2.17pct，一定程度上压制净利率提升，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为10.01%、6.61%、6.03%和-1.33%，分别同比+0.87、+0.68、+0.27和+0.36pct。3）2023年公允价值变动净收益1.48亿元，同比+87%，明显增厚利润空间。 ►新产品加速落地，公司的成长空间不断打开 公司在巩固电动滑板车、平衡车等传统优势同时，不断拓品打开成长空间。1）电动两轮车：根据公司2022年年报，公司中国区专卖门店近3000家，覆盖700余个县市；并发布Bmax、F、A+和MMAX系列等多款战略级产品，E系列和B系列进军海外市场，已 陆续在英国、日本、墨西哥等十余个国家上市；2）全地形车：根据公司2022年年年报，公司全地形车立足全球市场，已顺利进入欧洲市场，UTV和SSV也已顺利进入美国市场，产品迅速获得用户和经销商的认可。2023年公司持续完善产品体系，已涵盖ATV-Snarler、UTV-Fugleman及SSV-Villain三大系列；3）机器人：根据公司2023年年报，公司割草机器人产品已成功销售至全球30多个国家，成为首个用户激活量达3万+的无埋线割草机品牌。商用服务机器人方面，九号方糖送物机器人、九号飞碟送物机器人和九号饱饱送餐机器人产品矩阵实现快速拓展。此外，九号机器人移动平台(RMP)与英伟达紧密合作，Isaac AMR所采用的机器人底盘是基于九号机器人移动平台RMP Lite 220，共同开发的Nova Cater AMR于2024年1月亮相CES 2024，二者紧密合作，为全球服务机器人产业赋能。 投资建议 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为131.04、163.12和194.06亿元，同比+28%、+24%和+19%，2024-2026年归母净利润分别为7.39、10.51和14.62亿元，同比+24%、+42%和+39%，2024-2026年EPS分别为10.34、14.70和20.45元，2024/4/9股价28.07元对应PE为27、19和14倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 新品拓展不及预期、海外市场下滑、竞争格局恶化等。 正文目录 1.自主品牌收入占比快速提升，电动两轮车快速放量..................................................42.各类产品毛利率齐升，销售净利率明显提升........................................................43.新产品加速落地，公司的成长空间不断打开........................................................54.盈利预测与投资建议...........................................................................55.风险提示....................................................................................7 图表目录 图1 2023年公司实现营收102.22亿元，同比+1%............................................................................................................................4图2 2023年公司电动两轮车收入占比41%..........................................................................................................................................4图3 2023年公司实现归母净利润5.98亿元，同+33%.....................................................................................................................5图4 2023年公司销售净利率5.83%，同比+1.40pct........................................................................................................................5图5可比公司估值表..................................................................................................................................................................................6 1.自主品牌收入占比快速提升，电动两轮车快速放量 2023年公司实现营收102.22亿元，同比+1%，其中Q4为26.96亿元，同比+8%。分销售渠道来看，自主品牌实现快速增长，ToB、小米定制快速收缩：1）自主品牌：2023年实现收入81.89亿元，同比+31%，实现高速增长；2）ToB：2023年实现收入15.97亿元，同比-40%；3）小米定制：2023年实现收入4.36亿元，同比-65%。分产品来看，电动平衡车&滑板车短期承压，电动两轮车、机器人等业务快速放量：1）电动平衡车和滑板车：2023年实现收入34.88亿元，同比-37%；2）电动两轮车：2023年实现收入42.32亿元，同比+74%，为收入端增长主要驱动力；3）机器人：2023年实现收入2.52亿元，同比+125%；4）全地形车：2023年实现收入6.98亿元，同比+19%；5）配件及其他：2023年实现收入15.52亿元，同比+6%。分地区来看，2023年境内和境外分别实现收入54.13和48.09亿元，分别同比+23%和-16%，海外市场表现低迷。往后来看，一方面海外电动平衡车&滑板车需求逐步回暖，另一方面电动两轮车加速放量，全地形车、机器人等快速突破，公司收入端增长有望提速。 资料来源：Wind,华西证券研究所 资料来源：Wind,华西证券研究所 2.各类产品毛利率齐升，销售净利率明显提升 2023年公司实现归母净利润5.98亿元，同比+33%，实现扣非归母净利润4.13亿元，同比+9%。2023年销售净利率和扣非销售净利率分别为5.83%和4.04%，分别同比+1.40和+0.29pct。1）毛利端：2023年销售毛利率为26.90%，同比+0.93pct，其中电动平衡车&滑板车、电动两轮车、机器人、全地形车毛利率分别为29.45%、19.27%、53.11%、24.64%，分别同比+0.01、+3.71、+3.80、+14.42pct，若剔除建店补贴1.16亿元，电动两轮车毛利率21.42%，同比+5.86pct，大幅提升，我们判断主要系产品结构优化。2）费用端：2023年期间费用率为21.31%，同比+2.17pct，一定程度上压制净利率提升，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为10.01%、6.61%、6.03%和-1.33%，分别同比+0.87、+0.68、+0.27和+0.36pct。3）2023年公允价值变动净收益1.48亿元，同比+87%，明显增厚利润空间。 资料来源：Wind,华西证券研究所 资料来源：Wind,华西证券研究所 3.新产品加速落地，公司的成长空间不断打开 公司在巩固电动滑板车、平衡车等传统优势同时，不断拓品打开成长空间。1）电动两轮车：根据公司2022年年报，公司中国区专卖门店近3000家，覆盖700余个县市；并发布Bmax、F、A+和MMAX系列等多款战略级产品，E系列和B系列进军海外市场，已陆续在英国、日本、墨西哥等十余个国家上市；2）全地形车：根据公司2022年年年报，公司全地形车立足全球市场，已顺利进入欧洲市场，UTV和SSV也已顺利进入美国市场，产品迅速获得用户和经销商的认可。2023年公司持续完善产品体系，已涵盖ATV-Snarler、UTV-Fugleman及SSV-Villain三大系列；3）机器人：根据公司2023年年报，公司割草机器人产品已成功销售至全球30多个国家，成为首个用户激活量达3万+的无埋线割草机品牌。商用服务机器人方面，九号方糖送物机器人、九号飞碟送物机器人和九号饱饱送餐机器人产品矩阵实现快速拓展。此外，九号机器人移动平台(RMP)与英伟达紧密合作，Isaac AMR所采用的机器人底盘是基于九号机器人移动平台RMP Lite 220，共同开发的Nova Cater AMR于2024年1月亮相CES 2024，二者紧密合作，为全球服务机器人产业赋能。 4.盈利预测与投资建议 核心假设： 1）电动平衡车和电动滑板车：随着欧美市场逐步回暖，假设2024-2026年收入同比增速分别同比+10%、+7.5%和+5%，并假设2024-2026年毛利率稳定在29.50%。 2）电动两轮车：随着公司国内销售渠道和线下门店持续铺开、新品快速迭代，假设2024-2026年收入同比增速分别为45%、35%和25%。此外，随着产品结构优化、门店补贴费用占比逐步下降，我们判断公司电动两轮车