新产品、新客户稳步推进，盈利能力维持稳定

2024年4月1日 核心观点： 分析师 我 们 的 分 析 和 判 断 ： 上 汽 系 占 比 不 断 下 降 ， 多 元 化 客 户 、 多 产 品 策 略 带 动 公 司 经 营 稳 步 有 升。 研究助理秦智坤：qinzhikun_yj@chinastock.com.cn 客 户 结 构 多 元 化 ：公 司 近 年 上 汽 体 系 收 入 占 比 不 断 下 滑 ， 上 汽 大 众 、 上 汽 通用 、 上 汽 乘 用 车 三 大 客 户 合 计 占 公 司 总 营 收在2021~2023年 分 别为46.1%/43.8%/41%，下 降 趋 势 显 著，客 户 结 构 呈 现 多 元 化。单 一 客 户 依 赖 度 继续 降 低 ， 业 务 结 构 稳 步 向 电 动 化 、 智 能 化 转 型 。产 品 结 构 多 元 化 ：2023年 公司 营 收 构 成 中，上 汽 大 众 和 上 汽 通 用 分 别 为317.9亿 元、212.8亿 元，同 比2022年 的334.8亿 元 及219.4亿 元 ， 分 别 下 降5.04%、3.01%， 而2023年 上 汽 大 众销量121.5万 辆，同 比 下降8.01%，上 汽 通 用 销量100.1万 辆，同 比 下降14.45%，公 司 营 收 端 收 入 略 微 下 降 ， 远 高 于 销 量 下 降 幅 度 ， 侧 面 彰 显 公 司 供 应 产 品 多样 化 ， 单 车 价 值 量 不 断 提 升 ， 奠 定 了 超 强 稳 定 性 。 我 们 认 为 ， 一 方 面 ， 随 着上 汽 大 众 及 上 汽 通 用 新 能 源 汽 车 占 比 不 断 提 升 ， 公 司 所 供 新 能 源 零 部 件 种 类增 多 ， 另 一 方 面 ， 公 司 在 制 动 系 统 、 新 能 源 核 心 零 部 件 、 智 能 化 产 品 等 不 断突 破 ， 获 得 了 更 多 定 点 ， 打 开 了 收 入 增 长 空 间 。 2023年 在 电 动 化 、 智 能 化 零 部 件 拓 展 中 ：智 能 座 舱 领 域 ，模 块 化 、 系 统 化 解决 方 案 实 现 客 户 项 目 的 量 产 配 套 ；智 能 照 明 领 域 ，实 现 最 新 数 字 全 彩 交 互 照地 灯 产 品 的 配 套 量 产 ；智 能 驾 驶 辅 助 领 域 ，自 主 研 发 的 前 雷 达 、 角 雷 达 、 舱内 生 命 体 征 检 测 雷 达 、 电 动 门 避 撞 雷 达 等 新 产 品 均 实 现 量 产 ， 并 已 初 步 建 立纯 固 态 激 光 雷 达 的 整 机 设 计 、 测 试 验 证 研 发 能 力 ；电 驱 动 系 统 领 域 ，新 获 上汽 通 用 、 零 跑 汽 车 的 电 控 和 高 压 电 机 项 目 定 点 ， 并 顺 利 推 进 长 城 中 高 功 率 电驱 动 系 统 总 成 项 目 、800V碳 化 硅 自 研 控 制 器 项 目 的 开 发 工 作 。 电 动 化 、 智 能化 零 部 件 业 务 的 有 序 拓 展 为 公 司 带 来 业 绩 增 长 新 动 能 。 产 品 结 构 调 整 造 成 毛 利 率 短 期 波 动 。2023年 公 司 五 大 业 务 内 外 饰 件/金 属 成型 和 模 具/功 能 件/电 子 电 器 件/热 加 工 件 分 别 实 现 营 收1130.70亿 元/100.78亿元/285.40亿 元/72.52亿 元/5.79亿 元 ， 其 中 电 子 电 器 件 营 收 同 比 上 涨18.68%，快 于 整 体 营 收 增 速 ， 占 营 收 比 重 同 比 上 升0.46pct至4.55%。 在 规 模 效 应 的 带动 下，电 子 电 器 件 业 务 毛 利 率 同 比 上 涨3.26pct至13.76%，但 公 司 传 统 产 品 营收 增 速 放 缓 叠 加 国 外 人 工 、 物 料 、 能 源 等 成 本 的 上 涨 造 成 毛 利 率 有 所 下 滑 ，影 响 整 体 毛 利 率，2023年 公 司 内 外 饰 件、金 属 成 型 和 模 具 毛 利 率 分 别为12.99%和10.05%， 同 比 分 别-1.85pct和-1.44pct， 影 响 公 司 毛 利 率 整 体 下 滑0.90pct至13.32%。 公 司 处 于 业 务 结 构 转 型 期 ， 毛 利 率 短 期 有 所 波 动 ， 但 新 兴 业 务 电子 电 器 件 毛 利 率 明 显 高 于 传 统 业 务 ， 我 们 认 为 伴 随 电 动 化 、 智 能 化 零 部 件 收入 占 比 的 不 断 上 升 ， 公 司 毛 利 率 在 长 期 有 望 保 持 稳 中 有 升 态 势 。 资料来源：同花顺iFind，中国银河证券研究院 相关研究 费 用 率 管 控 良 好 ， 盈 利 能 力 维 持 稳 定 。2023年 ， 公 司 销 售/管 理/财 务/研 发费用率分别为0.69%/4.74%/0.05%/4.22%，同比分别+0.04pct/-0.40pct/+0.19pct/-0.30pct， 销 售 费 用 率 的 增 长 主 要 来 源 于 新 产 品 业务 拓 展 带 来 的 三 包 损 失 费 用 增 加 ， 财 务 费 用 率 的 增 长 主 要 来 源 于 借 款 利 息 的 增 加，研 发 费 用 率 的 降 低 主 要 是 由 于 前 期 主 要 研 发 项 目 陆 续 进 入 量 产 交 付 期，新 项 目 研 发 需 求 有 所 降 低 ， 公 司 对 费 用 率 的 有 效 管 控 对 冲 了 部 分 毛 利 率 下 滑影 响 ， 维 持 了 稳 定 的 盈 利 能 力 。 投资建议：我们预计公司2024~2026年营业收入分别为1767.33/1829.74/1871.33亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为74.93/80.54/83.43亿 元 ， 对应 摊 薄EPS分 别 为2.38元 、2.55元 、2.65元 ， 维 持“推 荐”评 级 。 风 险 提 示 ：1、 下 游 客 户 销 量 不 及 预 期 的 风 险 ；2、 新 产 品 业 务 拓 展 不 及 预 期的 风 险 ；3、 市 场 竞 争 加 剧 的 风 险 。 分析师承诺及简介 石 金 漫汽 车 行 业 首 席 分 析 师 。香 港 理 工 大 学 理 学 硕 士 、 工 学 学 士 。8年 汽 车 、 电 力 设 备 新 能 源 行 业 研 究 经 验 。 曾 供 职 于 国 泰君 安 证 券 研 究 所 ，2016-2019年 多 次 新 财 富 、 水 晶 球 、II上 榜 核 心 组 员 。2022年1月 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议，并 非 作 为 买 卖、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接，对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接，银 河 证 券 不 对 其 内 容 负 责。链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格。除 非 另 有 说 明，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发、转 载、翻 版 或 传 播 本 报 告。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn