业绩高增长，低成本优势显著，战略规划清晰

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 银泰黄金(000975) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 张航 金属&新材料行业首席分析师 执业编号：S1500523080009 邮箱：zhanghang@cindasc.com 张航 金属&新材料行业首席分析师 宋洋 金属&新材料行业分析师 执业编号：S1500524010002 邮箱：songyang@cindasc.com 宋洋 金属&新材料行业分析师 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 业绩高增长，低成本优势显著，战略规划清晰 [Table_ReportDate] 2024年03月24日 [Table_Summary] 事件：公司发布2023年年报，2023年营收81.06亿元，同降3.29%；归母净利润14.24亿元，同增26.79%。毛利率32.05%，同增7.24pcts；资产负债率17.98%，同降3.59pcts；期间费用率4.69%，同增0.49pcts。 点评： ➢ 23年合质金销量7.34吨。2023年公司合质金销量7.34吨，同增6.5%；销售价格449.64元/克，同增14.4%；毛利率60.76%，同增3.4pcts；合并摊销后单位成本176.42元/克，同增8.9元/克。2023年矿产银销量194.63吨，同增7.6%；不含税销售价格4.61元/克，同增28.8%；毛利率49.24%，同增0.36pcts；合并摊销后单位成本2.34元/克，同增0.51元/克。2023年铅精矿销量9475.61吨，同降15.8%；锌精矿销量17837.76吨，同增18%。 ➢ 青海大柴旦增量明显，业绩高增长。分矿山子公司来看，2023年黑河银泰实现营收12.77亿元，净利润6.28亿元，合质金产量2.16吨，同比减少0.86吨，实际选矿量42.71万吨，计算金入选品位5.6克/吨，较2022年7.59克/吨下降较多。2023年吉林板庙子实现营收9.14亿元，净利润3.99亿元，合质金产量1.8吨，同比减少0.22吨，实际选矿量70.76万吨，计算金入选品位2.94克/吨，较2022年3.47克/吨略微下降。2023年青海大柴旦实现营收12.12亿元，净利润5.81亿元，同增57%，实际选矿量84.17万吨，同增27%，主要系2022年选厂磨机筒体调试近2个月，2023年正常生产，且有部分地表存矿，合质金产量3.05吨，同增近1吨。 ➢ 项目推进顺利，开启海外资源布局。截至2023年底，公司保有金金属量156.78吨，银金属量7856.90吨，继续加大勘探投资。2023年黑河洛克受让东安岩金矿床5号矿体外围详查探矿权，为黑河洛克提供接续资源；吉林板庙子采矿权内勘探增加矿石量34.3万吨，金金属量1.1吨；玉龙矿业1118高地金属矿补勘项目顺利通过评审备案；青海大柴旦青龙沟金矿的采矿权证（扩大矿区范围）已办理完成；细晶沟金矿（新立）采矿权已审查完毕。2024年2月，公司拟收购纳米比亚Twin Hills金矿100%股权，开启海外资源布局，其规划年产金5吨，预计2026年投产。 ➢ 背靠山东黄金集团，低成本+高成长，战略规划清晰。2023年公司大股东变成为山东黄金，实现从民企到国企的转变，同时背靠山东黄金集团，其优质资产有望注入。公司黄金资源禀赋优异、克金成本低、增储扩产空间广阔。2024年公司计划黄金产量不低于8吨，新战略目标下，规划2025、2026、2028、2030年矿产金产量分别为12、15、22、28吨，有望打开成长空间。 ➢ 盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为20.53亿元、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 22.76亿元、24.63亿元，对应PE分别为22.1倍、20.0倍、18.5倍。 ➢ 风险因素：美联储降息节奏不及预期；公司产量不及预期等。 [Table_Profit] 重要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 8,382 8,106 9,270 9,812 10,320 增长率YoY % -7.3% -3.3% 14.4% 5.8% 5.2% 归属母公司净利润(百万元) 1,123 1,424 2,053 2,276 2,463 增长率YoY% -11.8% 26.8% 44.1% 10.9% 8.2% 毛利率% 24.8% 32.0% 38.9% 40.3% 41.2% 净资产收益率ROE% 10.3% 12.3% 15.1% 15.1% 14.8% EPS(摊薄)(元) 0.40 0.51 0.74 0.82 0.89 市盈率P/E(倍) 40.54 31.97 22.18 20.01 18.49 市净率P/B(倍) 4.17 3.94 3.34 3.02 2.73 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为2023年 03月22日收盘价 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 5,683 6,008 8,522 10,532 12,752 营业总收入 8,382 8,106 9,270 9,812 10,320 货币资金 1,874 3,031 5,488 7,437 9,595 营业成本 6,302 5,508 5,665 5,862 6,065 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 178 212 242 256 269 应收账款 40 42 48 51 54 销售费用 3 2 3 4 4 预付账款 22 33 34 35 36 管理费用 311 366 417 442 464 存货 1,359 1,485 1,527 1,580 1,635 研发费用 0 6 7 8 8 其他 2,388 1,418 1,426 1,429 1,433 财务费用 38 5 30 15 16 非流动资产 10,481 10,291 10,061 9,806 9,528 减值损失合计 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 108 92 105 111 117 固定资产（合计） 2,906 2,713 2,782 2,827 2,848 其他 -41 0 7 8 8 无形资产 6,572 6,447 6,083 5,719 5,355 营业利润 1,616 2,097 3,018 3,345 3,618 其他 1,003 1,131 1,196 1,260 1,325 营业外收支 -7 -11 -11 -11 -11 资产总计 16,164 16,299 18,583 20,338 22,280 利润总额 1,609 2,086 3,006 3,333 3,606 流动负债 2,975 2,406 2,482 2,561 2,641 所得税 365 517 746 827 895 短期借款 840 210 210 210 210 净利润 1,244 1,568 2,260 2,506 2,712 应付票据 1,294 1,275 1,311 1,356 1,404 少数股东损益 121 144 208 230 249 应付账款 236 243 250 258 267 归属母公司净利润 1,123 1,424 2,053 2,276 2,463 其他 606 679 712 736 760 EBITDA 2,725 2,977 3,980 4,316 4,614 非流动负债 509 524 460 460 460 EPS (当年)(元) 0.40 0.51 0.74 0.82 0.89 长期借款 109 64 0 0 0 其他 400 460 460 460 460 现金流量表 单位:百万元 负债合计 3,484 2,930 2,942 3,021 3,101 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 1,767 1,808 2,015 2,246 2,495 经营活动现金流 1,989 2,180 3,190 3,462 3,706 归属母公司股东权益 10,913 11,561 13,625 15,072 16,684 净利润 1,244 1,568 2,260 2,506 2,712 负债和股东权益 16,164 16,299 18,583 20,338 22,280 折旧摊销 1,191 959 944 968 992 财务费用 45 50 60 70 90 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -108 -92 -105 -111 -117 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营运资金变动 -346 -258 19 18 18 营业总收入 8,382 8,106 9,270 9,812 10,320 其它 -37 -49 11 11 11 同比（%） -7.3% -3.3% 14.4% 5.8% 5.2% 投资活动现金流 -1,360 480 -620 -614 -608 归属母公司净利润 1,123 1,424 2,053 2,276 2,463 资本支出 -609 -615 -725 -725 -725 同比（%） -11.8% 26.8% 44.1% 10.9% 8.2% 长期投资 -908 1,005 0 0 0 毛利率（%） 24.8% 32.0% 38.9% 40.3% 41.2% 其他 156 90 105 111 117 ROE% 10.3% 12.3% 15.1% 15.1% 14.8% 筹资活动现金流 -595 -1,626 -124 -900 -940 EPS (摊薄)(元) 0.40 0.51 0.74 0.82 0.89 吸收投资 0 0 0 0 0 P/E 40.54 31.97 22.18 20.01 18.49 借款 969 181 -64 0 0 P/B 4.17 3.94 3.34 3.02 2.73 支付利息或股息 -927 -915 -60 -900 -940 EV/EBITDA 10.93 13.11 10.15 8.91 7.86 现金流净增加额 42 1,046 2,458 1,948 2,158 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 [Table_Introduction] 研究团队简介 张航，信达证券金属与新材料首席分析师，中国人民大学金融学本科，法国KEDGE商学院管理学硕士，先后任职于兴业证券、民生证券，2023年加入信达证券。曾荣获第二十届新财富金属与新材料第二名（核心成员），第十九届新财富金属与新材料第三名（核心成员），第十六届水晶球奖有色金属第二名、第十届wind金牌分析师有色金属第一名、第十三届金牛奖有色金属组最佳分析师（核心成员）、第四届金麒麟有色金属白金分析师（核心成员）、上海证券报2022最佳材料分析师、第十届choice有色金属行业最佳分析师。 云琳，乔治华盛顿大学金融学硕士，2020年3月加入信达证券研究开发中心，从