奥赛康首次覆盖报告：创新驱动转型，变革中等待突破

——奥赛康首次覆盖报告 核心观点 ⚫公司是处于创新兑现前夕的综合型药企。公司以质子泵抑制剂（PPI）注射剂起家，为该领域领先企业。2019-2022年，受集采影响，公司业绩下滑。2023年触底反弹：一方面，集采品种销售额得到恢复，集采影响逐渐减弱；另一方面，公司快速推进仿制药新品上市，产品结构优化，为存量业务带来新增长点。更重要的是，公司积极推进创新转型，大力投入创新药研发，包括：重点布局肿瘤创新药、引进海外优质管线、搭建世界领先的技术平台等等。 ⚫研发管线逐步兑现，迎来创新转型的快速发展阶段。首先，三款核心产品上市在即或进入关键性临床，即将进入商业化验证阶段：1）Claudin18.2单抗胃癌适应症已进入三期临床，研发进度位于全球前三，且对比同靶点药物疗效突出（客观缓解率ORR 80%，疾病控制率DCR 100%）；2）第三代EGFR-TKI上市申请已于2021年11月获CDE受理，目前在补充材料队列中，有望于年内获批上市；3）麦芽酚铁胶囊目前在国内进行三期桥接试验，预计于年内提交NDA，为近年国际市场唯一经过规范临床获批上市的新型口服铁剂；其次，IL-2抗肿瘤药物、VEGF/ANG2眼科双抗 两 个 产 品 对 外 授 权 ， 研 发 实 力 获 得 国 际 认 可 。此 外 ，其 他 管 线 有 序 推 进 ，VEGF/ANG2及c-Met抑制剂有望年内进入二期临床，IL-15产品潜在价值较大。 ⚫集采出清，存量业务触底回升。一方面，历史集采影响基本消除：第五批集采的6个品种销售额已出现拐点，负面影响已减弱；第七批集采中选的4个品种以价换量，销售额小幅提升，未中选的大单品奥美拉唑钠集采的冲击己减弱；另一方面，2021年以来首仿&难仿新品接连上市，形成梯队接力，预计2024年仍有多个储备品种上市。因此，公司业绩有望于今年得到较大程度改善，重回发展快车道。 伍云飞wuyunfei1@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860524020001 傅肖依fuxiaoyi@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 ⚫我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为-1.56、0.12、0.74亿元，对公司自由现金流进行绝对估值，预测公司合理市值为104.48亿元，对应目标价为11.26元，首次给予“买入”评级。 风险提示 ⚫创新药研发进度不及预期、仿制药品种进入集采或集采超出预期、产品竞争加剧或者销售不及预期、公司中长期盈利能力下降的风险等。 目录 一、奥赛康：处于创新兑现前夕的综合型药企...............................................5 1.1集采风险基本出清，处于业绩拐点...............................................................................51.2创始人深耕行业，发力创新转型...................................................................................7 二、创新产品：2024年将进入商业化验证阶段..............................................9 2.1肿瘤板块：以Claudin18.2和EGFR靶点作为突破....................................................102.1.1 Claudin18.2单抗：潜在BIC药物，已进入III期临床102.1.2肺癌：三代EGFR临近上市，c-Met抑制剂已布局132.2麦芽酚铁胶囊：新型口服补铁药物，国内即将上市....................................................152.3细胞因子前药技术平台：源头创新，赋能FIC药物....................................................182.3.1 IL-15前药分子：潜在FIC产品，海内外同步开展临床182.3.2 VEGF/ANG2双抗：研发进度居前，眼科市场空间较大20 三、存量业务：聚焦消化和肿瘤，触底回升.................................................20 3.1历史集采影响有望逐渐弱化........................................................................................203.2首仿难仿新品上市梯队接力........................................................................................23 四、盈利预测与投资建议.............................................................................24 4.1盈利预测.....................................................................................................................244.2投资建议.....................................................................................................................25 五、风险提示...............................................................................................27 图表目录 图1：公司发展历程及重要事件....................................................................................................5图2：公司股权结构（截至2023Q3）..........................................................................................5图3：2018-2023年前三季度公司营收（亿元）及增速................................................................6图4：2018-2023年前三季度公司归母净利润（亿元）及增速.....................................................6图5：公司2019-2023H1营收拆分（单位：亿元）.....................................................................6图6：公司2023H1各板块营收占比.............................................................................................6图7：公司注射用艾司奥美拉唑钠样本医院销售情况（百万元）..................................................7图8：公司注射用兰索拉唑样本医院销售情况（百万元）............................................................7图9：公司部分新获批产品在样本医院的销售情况（百万元）.....................................................7图10：2019-2023年前三季度公司研发费用情况.........................................................................8图11：中国Claudin18.2抗体药物市场规模（百万美元）.........................................................11图12：国内样本医院EGFR-TKI药物销售额占比......................................................................13图13：MET异常的主要类型及阳性率.......................................................................................15图14：2016-2022E中国含铁制剂抗贫血用药市场规模及增速（亿元）....................................16图15：2022年国内样本医院铁剂竞争格局................................................................................16图16：国内样本医院口服铁剂销售额（亿元）..........................................................................17图17：国内样本医院注射铁剂销售额（亿元）..........................................................................17图18：麦芽酚铁胶囊海外市场销售额（百万英镑）...................................................................17图19：在既往铁剂不耐受及治疗无效的患者中，麦芽酚铁胶囊有效提升血红蛋白浓度..............18图20：麦芽酚铁胶囊独特的吸收机制示意图..............................................................................18图21：ASKG315分子设计........................................................................................................19图22：ASKG315半衰期更长且暴露量更高...............................................................................19图23：ASKG915分子设计........................................................................................................19图24：ASKG915激活后较PD-1抗体具有良好的抗肿瘤活性...................................................19图25：2022Q1-2023Q4 Vabysmo销售额（单位：亿瑞士法郎）..............................................20图26：第五批中选品种样本医院销售额（百万元）.........................................................