山西证券研究早观点

2024年3月4日星期一 【今日要点】 【山证宏观】2024年2月PMI点评：1-2月内需弱改善，生产依然偏快 【山证煤炭】行业周报（20240226-20240303）：-俄罗斯恢复煤炭弹性出口关税，进口动力煤价差重回倒挂 【山证轻纺】行业周报-PUMA预计2024年汇率中性收入中单增长，本周外棉价格环比上涨 资料来源：最闻 【行业评论】太阳能：2023年全国光伏新增并网容量216GW，M10电池片价格反弹 【公司评论】赛托生物收购银谷制药点评 分析师： 李召麒执业登记编码：S0760521050001电话：010-83496307邮箱：lizhaoqi@sxzq.com 【今日要点】 【山证宏观】2024年2月PMI点评：1-2月内需弱改善，生产依然偏快 郭瑞0351-8686977guorui@sxzq.com 【投资要点】 核心观点： 2月制造业景气度略回落，非制造业景气度回升。2月制造业PMI为49.1%（前值49.2%）。由于2月经济受季节性影响，合并1-2月看，制造业景气度整体较去年12月弱改善。从2011年以来的数据看，这种边际改善仅发生在2012年、2017年、2023年同期。非制造业商务活动指数为51.4%（前值50.7%）。非制造业中，服务业商务活动指数为51.0%（前值50.1%），受春节假日等因素带动扩张进一步加快；建筑业商务活动指数为53.5%（前值53.9%），受春节假期及低温雨雪天气等因素影响。 内需稳定，外需回落，1-2月生产好于需求，经济动能指数回落。2月新订单指数为49.0%，与上月持平。新出口订单指数为46.3%（前值47.2%）。2月生产指数为49.8%（前值51.3%），主要受春节假日影响，制造业处于传统生产淡季。由于1月生产指数大幅走升，合并1-2月看，生产整体好于去年12月。趋势上，生产相对于新订单和在手订单均处于高位，因此难言生产端开始调整。2月产成品库存指数为47.9%（前值49.4%），合并1-2月看，依然处于高位水平。2月经济动能指数（新订单-产成品库存）为1.1%，1-2月总体仍在回落。 出厂价回升，购进价回落，价差略恢复。2月主要原材料购进价格指数为50.1%（前值50.4%），出厂价格指数48.1%（前值47.0%）。1-2月整体价格水平仍回落。受原材料开始去库存因素，出厂与购进价差为-2.0%（前值-3.4%），有利于中下游企业利润恢复。 制造业信心回升但采购量放缓。2月制造业、建筑业、服务业生产经营活动预期指数分别为54.2%（前值54.0%）、55.7%（前值61.9%）、58.1%（前值59.3%）。1-2月整体信心不及去年12月。采购量明显回落且相对于生产偏弱。 市场启示：1-2月内需边际弱改善及两会政策博弈扰动债市。春节以来债市偏强，收益率曲线继续平坦。驱动因素主要包括：LPR下调之后债券相对于贷款性价比提升；近期多家银行密集下调存款利率，机构负债成本进一步下行；节后资金面偏松及二季度MLF利率下调和大行新一轮存款利率下调预期；2月末票据转贴现利率在反弹后走低预示融资需求的反复；价格信号偏弱等。3月1日PMI公布，债券市场出现明显调整，10年及30年国债期货价格单日大幅下跌0.43%、1.16%。1-2月内需边际弱改善、两会政策博弈、止盈压力等是扰动债市的主要原因。短期看上述扰动还将持续，债市偏震荡。中期看，经济内生动能有待恢复，我们判断本次债市调整为阶段性。 风险提示：两会出台超预期稳增长政策。 【山证煤炭】行业周报（20240226-20240303）：-俄罗斯恢复煤炭弹性出口关税，进口动力煤价差重回倒挂 【投资要点】 投资要点 动态数据跟踪 动力煤：海外动力煤价格上涨，进口价差重回倒挂。节后煤炭产地开始复工，安监影响趋弱，煤炭供应稳步增加。需求方面，上周气温偏低，电煤消费较长假期间有所恢复，叠加元宵节后工业企业复产复工带动工业需求增长，电厂日耗有所提高；截至周末沿海八省煤炭日耗202万吨，周变化+4.4万吨（+2.23%）；库存方面，上游货源增加，北方港口调入、调出双增，北方港口库存有所增加，但长江八港及下游电厂库存增加。综合来看，本周煤炭供给增量，叠加库存偏高及淡季来临影响情绪，煤炭价格有所回调。展望后期，短期内煤价以稳为主，两会后稳经济政策措施预计继续推进，工业用电及非电用煤需求仍有增长空间；供应端则安监趋紧常态化，预计国内产地产量的增长空间有限；同时地缘政治危机延续，国家煤价有所上涨，欧洲三港动力煤（Q6000）755.62美元/吨，周变化+9.89%；进口煤价差重回倒挂，后期进口煤增量预期仍存变数，预计动力煤价格继续回落空间不大。截至3月1日，广州港山西优混Q5500库提价950元/吨，周变化-80元/吨（-7.77%）；大同浑源动力煤804元/吨，周变化+2元/吨（+0.25%）；3月秦皇岛动力煤长协价708元/吨，环比上月持平。广州港山西优混与印尼煤的库提价价差-71元/吨，内外贸价差倒挂。3月1日，北方港口合计煤炭库存2110万吨，周变化-1.63%；长江八港煤炭库存522万吨，周变化+0.19%；南方八省电厂库存3355万吨，周变化+1.64%。需求方面，截至3月1日，沿海八省电厂日耗202万吨，周变化+2.23%。 冶金煤：供需双弱，冶金煤价格有所回调。煤矿基本复工叠加安监效应减弱，炼焦煤供应有所恢复。需求方面，节后地产政策利好继续出台，成材表观消费量有所上升，但下游钢材价格低位，钢厂检修增加，高炉开工率低位，铁水产量小幅下跌，冶金煤需求一般。下游低库存策略延续，焦化厂、钢厂炼焦煤库存继续下降；综合影响下，产地冶金煤价格有所回调。截至3月1日，山西吕梁主焦煤车板价2350元/吨，周持平；1/3焦煤1870元/吨，周变化-50元/吨（-2.60%）；京唐港主焦煤库提价2430元/吨，周变化-4.33%；京唐港1/3焦煤库提价2040元/吨，周持平；日照港喷吹煤1295元/吨，周变化+1.25%；澳大利亚峰景矿硬焦煤现货价329.5美元/吨，周变化+1.5美元/吨（+0.46%）。京唐港主焦煤内贸与进口平均价差272元/吨，周变化-98元/吨（-26.49%，价差收窄）；1/3焦煤内外贸价差280元/吨，周持平。截至3月1日，国内独立焦化厂、全国样本钢厂炼焦煤总库存分别777.75万吨和806.55万吨，周变化分别-9.27%、-4.58%；247家样本钢厂喷吹煤库存422.5元/吨，周变化-1.43%。独立焦化厂焦炉开工率67.67%，周变化-2.1个百分点。 焦、钢产业链：淡季继续，焦炭价格低位盘整。本周，受下游价格下行亏损加剧及环保限产等影响，焦化厂开工继续低位，焦炭库存走低，同时，下游高炉检修数量增加，铁水产量小幅下跌，焦炭价格有所回落。后期，两会结束后预计稳经济政策继续加码，经济信心有望恢复，钢材需求增加将导致焦炭需求增加；同时焦煤供需改善进度缓慢，价格强势，成本支撑下焦炭价格预计下降空间不大。截至3月1日，天津港一级冶金焦均价2210元/吨，周变化-100元/吨（-4.33%）；港口平均焦、煤价差（焦炭-炼焦煤）521元/吨，周变化-8.44%。独立焦化厂、样本钢厂焦炭总库存分别86.45万吨和636.03万吨，周变化分别+7.86%、-0.52%；四港口焦炭总库存174.64万吨，周变化+7.59%；247家样本钢厂高炉开工率75.17%，周变化-0.44个百分点；全国市场螺纹钢平均价格3972元/吨，周变化-1.17%；35城螺纹钢社会库存合计924.95万吨，周变化+9.41%，螺纹钢生产企业库存352.41万吨，周 变化+5.21%。 煤炭运输：非电需求恢复带动拉运需求，沿海煤炭运价小幅上涨。元宵节后非电需求启动，叠加气温影响电厂日耗高位，沿海煤炭运价小幅上涨。截止3月1日，中国沿海煤炭运价综合指数524.46点，周变化+2.97%；长江煤炭运输综合指数657.14点，周变化-9.14%；环渤海四港货船比21.2，周变化+19.10%。 煤炭板块行情回顾 上周煤炭板块指数有所回调，没有跑赢大盘指数，中信煤炭指数收报3940点，周变化-1.16%。子板块中煤炭采选Ⅱ(中信)周变化-2.11%；受氢能消息提振，煤化工Ⅱ(中信)指数周变化+9.93%。煤炭采选个股回调为主，新集能源、潞安环能、晋控煤业、电投能源周涨幅居前；煤化工个股分化，受氢能消息影响，美锦能源涨幅较大。 本周观点及投资建议 元宵节后煤炭产地复工，供应有所恢复；需求方面，上周气温偏低叠加工业企业复工，电厂日耗高位，截至周末南方八省电煤日耗202万吨，周变化+4.4万吨/天（或+2.23%）；下游非电复工增加，也带动了煤炭需求的恢复。但北方港口调入调出双增，北方港口库存有所增加，电厂库存也有所累库。综合影响下，国内动力煤价格小幅回落。焦煤、焦炭方面，产地政策影响供应增长，但下游淡季弱现实主导，焦化、钢厂开工率低位，炼焦煤小幅回调，焦炭延续下跌；但总体来看，煤炭供需关系难言宽松，煤炭价格回落空间有限，后期地产、基建稳经济政策仍有向好预期；同时，市值管理地位提高叠加低利率环境长期存在，“高股息+央企”估值有望持续提升。投资建议：1、山西产量存收缩预期，预计焦煤旺季价格支撑性强，关注【潞安环能】，【冀中能源】、【山西焦煤】、【平煤股份】、【淮北矿业】；2、利率环境未变，但两会在即，情绪有所缓和，“高股息+央企”估值仍有修复空间，关注【新集能源】、【山煤国际】、【中国神华】、【陕西煤业】、【兖矿能源】、【中煤能源】。 风险提示 供给释放超预期；需求端改善不及预期；欧盟煤炭缺口不及预期，进口煤大量涌入国内市场；价格强管控；煤企转型失败等。 【山证轻纺】行业周报-PUMA预计2024年汇率中性收入中单增长，本周外棉价格环比上涨 王冯wangfeng@sxzq.com 【投资要点】 本周观察：PUMA发布2023年年报 2月27日，彪马公布2023年年报。2023年，PUMA实现营收86.02亿欧元，汇率中性下，同比增长6.6%。分品类看，鞋履/服装/配饰实现营收45.83/27.63/12.55亿欧元，同比增长12.4%/-0.3%/3.1%。鞋履品类继续成为PUMA营收增长的引擎。分区域看，EMEA/美洲/亚太实现营收34.18/33.90/17.93亿欧元，同比增长13.4%/-2.4%/13.6%。分渠道看，批发/DTC实现营收64.69/21.33亿欧元，同比增长3.5%/17.5%，其中自营门店（包括正价店与奥莱店）同比增长18.8%，电商同比增长15.0%，DTC占比24.8%。 23Q4，PUMA实现营收19.82亿欧元，汇率中性下，同比下降4.0%。分品类看，鞋履/服装/配饰实现营 收10.32/6.57/2.93亿 欧 元 ， 同 比 增 长-5.5%/-5.9%/7.3%。 分 区 域 看 ，EMEA/美 洲/亚 太 实 现 营收6.68/8.46/4.68亿欧元，同比增长-5.2%/-6.4%/2.8%。欧洲区域下滑主因渠道库存水平较高，美洲下滑主因阿根廷货币贬值，亚洲区域增长主因中国与印度强劲，亚洲其它地区表现较弱。分渠道看，批发/DTC实现营收13.55/6.27亿欧元，同比增长-8.7%/8.0%。23Q4，毛利率同比提升2.9pct至47.0%。 截至2023年末，存货同比下降19.6%至18.04亿欧元，环比下降3.7%，2022年9月30日存货达到峰值后，连续第五个季度实现环比下降。 公司预计2024年，汇率中性下，营收同比增长中单位数。EBIT处于6.2-7亿欧元区间。 行业动态： 日前，总部位于瑞士伯尔尼的综合体育用品零售商Intersport集团发布了截至2023年的年度财务报告：2023年营收为137亿欧元，与2022年持平。这家基于合作原则运作的体育用品零售商联盟表